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研究結(jié)論
　　5月通脹數(shù)據(jù)呈現(xiàn)CPI持平、PPI超預(yù)期的組合。剪刀差拉大，預(yù)示著供給沖擊更明顯、上下游景氣分化將更顯著。市場低估PPI的主要原因是忽視了化工鏈條的加價(jià)傳導(dǎo)。PPI高點(diǎn)仍然大概率出現(xiàn)在6-7月，景氣仍未出現(xiàn)擴(kuò)散。
　　CPI：總體持穩(wěn)，能源價(jià)跌
　　2026年5月，CPI同比1.2%，較前值1.2%持平；環(huán)比-0.1%，較前值0.3%有所回落。
　　從基數(shù)與動(dòng)能角度拆分，CPI的同比持穩(wěn)，背后是能源價(jià)跌和基數(shù)走低的對沖。
　　結(jié)構(gòu)上，豬肉同比仍為拖累；能源同比改善是支撐CPI同比持穩(wěn)的主因，其他板塊均邊際走弱。
　　環(huán)比動(dòng)能看，所有板塊環(huán)比均為負(fù)向拖累，CPI環(huán)比由正轉(zhuǎn)負(fù)；能源與核心（除黃金）構(gòu)成環(huán)比回落的主要拖累。
　　PPI：油價(jià)回落，化工鏈超預(yù)期
　　2026年5月，PPI同比3.9%，較前值2.8%再度回升1.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比0.5%，較前值1.7%回落1.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　從基數(shù)與動(dòng)能角度拆分，PPI的同比回升，主要受基數(shù)效應(yīng)支撐，環(huán)比雖較上月回落但仍為正，油價(jià)回落背景下化工鏈條加價(jià)傳導(dǎo)仍有韌性。
　　結(jié)構(gòu)上，除黑色建材、非耐用消費(fèi)和公用事業(yè)外，其他板塊PPI同比均維持正增；油化工PPI同比較上月再度抬升，構(gòu)成PPI同比進(jìn)一步回升的主要支撐。
　　環(huán)比動(dòng)能來看，油化工環(huán)比較上月明顯回落，構(gòu)成PPI環(huán)比下降的主要拖累。
　　市場為何預(yù)測偏低？一是油價(jià)上漲在化工鏈條流暢傳導(dǎo)，拉動(dòng)油化工的同時(shí)蔓延到了煤化工；二是化工鏈條傳導(dǎo)過程存在放大加價(jià)傳導(dǎo)現(xiàn)象；三是一些預(yù)測技術(shù)問題如期現(xiàn)價(jià)差、國際油價(jià)的傳導(dǎo)滯后、國內(nèi)成品油調(diào)價(jià)機(jī)制等。
　　PPI高點(diǎn)仍然大概率出現(xiàn)在6-7月，景氣仍未見擴(kuò)散。由于基數(shù)的利好在7月后結(jié)束，在化工鏈條以外順價(jià)困難的認(rèn)識下，無論海峽通航與否，只要不發(fā)生全球產(chǎn)業(yè)鏈斷裂的惡性事件，油價(jià)難以進(jìn)一步拉動(dòng)PPI環(huán)比，PPI的同比高點(diǎn)大概率在7月。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　采礦成本提升和厄爾尼諾效應(yīng)疊加引發(fā)各類礦產(chǎn)漲價(jià)。