>> 國(guó)金證券-A股策略周報(bào)：推開舊世界的門-260614
| 上傳日期： |
2026/6/14 |
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| 763KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
牟一凌,季宏坤 |
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兩個(gè)閘門同步松動(dòng)：地緣緩和與緊縮預(yù)期降溫
我們前期報(bào)告中提到的6月需要關(guān)注的兩大核心變量在本周同時(shí)出現(xiàn)積極變化：地緣層面，美伊談判取得實(shí)質(zhì)性突破，特朗普宣布取消對(duì)伊朗的打擊行動(dòng)，雙方有望于近期簽署諒解備忘錄，霍爾木茲海峽在6月底前開放的概率明顯回升；貨幣政策層面，伴隨著地緣風(fēng)險(xiǎn)緩和，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息的預(yù)期顯著降溫。在雙重催化下，本周五全球股市、工業(yè)金屬與貴金屬均迎來普遍修復(fù)。值得注意的是，本周五的反彈并非單由信息技術(shù)主導(dǎo)（A股信息技術(shù)反而下跌），材料與工業(yè)板塊的反彈幅度同樣突出。
若海峽逐步通航，HALO交易的環(huán)境有望回歸
若霍爾木茲海峽后續(xù)逐步恢復(fù)通航，前期市場(chǎng)的兩大擔(dān)憂將同步解除：一方面，供應(yīng)鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)顯著下降，全球制造業(yè)PMI有望重新上行；另一方面，流動(dòng)性緊張的局面將隨之緩解，美元指數(shù)大概率重回下行通道。而美元回落+制造業(yè)PMI上行恰好是2025年11月至2026年2月HALO交易的核心宏觀背景。回顧上一輪HALO，A股中有色、軍工、石油石化、建材、化工等板塊漲幅居前，美股中能源、材料、工業(yè)等表現(xiàn)突出。當(dāng)前市場(chǎng)的新增變量不在內(nèi)外需之間，而在外需世界中AI與傳統(tǒng)領(lǐng)域之間，傳統(tǒng)領(lǐng)域的壓制因素開始緩解。在霍爾木茲海峽關(guān)閉期間，和AI相關(guān)的通信和電子板塊具有絕對(duì)稀缺性，股價(jià)處在高位，但A股其余半數(shù)以上的行業(yè)已跌回甚至低于美伊首次?；饡r(shí)（4月7日）的位置，與HALO交易強(qiáng)相關(guān)的有色、化工等板塊雖然相較4月7日還有微弱的漲幅，但其股價(jià)位置也要低于上一輪HALO交易結(jié)束時(shí)的位置，即使能源板塊，需求擔(dān)憂也比供應(yīng)沖擊更多主導(dǎo)了股價(jià)的走勢(shì)。此外，近期全球銀行開始限制對(duì)沖基金對(duì)海力士、三星電子等芯片龍頭的杠桿押注，市場(chǎng)的部分資金可能會(huì)出現(xiàn)分流，前期的動(dòng)量效應(yīng)本身也有減弱。我們認(rèn)為，考慮到新的邊際變化更有利于傳統(tǒng)外需領(lǐng)域的修復(fù)和相關(guān)資產(chǎn)更低的位置，外需之間的高低切可能出現(xiàn)，新的一輪HALO交易正在開啟。
科技重點(diǎn)觀測(cè)：AI投資的實(shí)際利率
美國(guó)通脹格局正呈現(xiàn)鮮明的結(jié)構(gòu)性分化：第一，能源通脹受地緣擾動(dòng)大幅上行；第二，AI相關(guān)領(lǐng)域（計(jì)算機(jī)、電子產(chǎn)品制造）的通脹同樣顯著攀升，而剔除能源和食品的核心商品通脹回升卻極為緩慢。這一分化側(cè)面印證了市場(chǎng)對(duì)除AI外需求偏弱的擔(dān)憂。更深層的是，今年以來AI相關(guān)的PPI增速大幅跑贏10Y美債收益率，這也是為什么在美債收益率上行的過程中，AI依舊可以維持高景氣的一個(gè)重要原因：AI相關(guān)的出廠價(jià)格漲幅高于資金的名義成本,AI相關(guān)的企業(yè)正在享受負(fù)的實(shí)際利率，且該實(shí)際利率在今年以來明顯下行。不過5月最新的PPI數(shù)據(jù)顯示，AI的實(shí)際利率已有所回升，未來AI投資的實(shí)際利率水平可能是觀測(cè)其投資斜率的領(lǐng)先指標(biāo)。
海峽若打開，兩個(gè)世界中間有限的風(fēng)格均衡將會(huì)出現(xiàn)
美伊沖突以來，出現(xiàn)了全球兩個(gè)世界的分野，科技新世界進(jìn)入了量?jī)r(jià)齊升的過熱期；而傳統(tǒng)世界則是進(jìn)入滯脹-衰退的時(shí)期。當(dāng)下，海峽重開的預(yù)期，邊際上更有利于傳統(tǒng)世界的復(fù)蘇預(yù)期，而相對(duì)的價(jià)格也支撐新一輪HALO交易。但是，金融資產(chǎn)縮圈的大方向仍然沒有改變，積極防御+結(jié)構(gòu)切換仍然是重點(diǎn)?；谝陨蟽?nèi)容，我們推薦如下：第一，具有戰(zhàn)略資源價(jià)值、實(shí)物消耗型紅利的原油、煤炭、電力，以及受益于國(guó)內(nèi)制造業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、基本面出現(xiàn)改善信號(hào)的城商行；第二，受益于新興市場(chǎng)傳統(tǒng)制造業(yè)投資修復(fù)，工業(yè)金屬（銅、鋁）、煉化、其他電源設(shè)備、汽車零部件、專用設(shè)備、通用設(shè)備等；第三，科技新世界中關(guān)注“脹”和二階開支，包括半導(dǎo)體/AI材料、半導(dǎo)體設(shè)備與制造等。
風(fēng)險(xiǎn)提示
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期，海外貨幣政策預(yù)期大幅收緊。
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