>> 方正證券-步步高(002251)公司財(cái)報(bào)點(diǎn)評：年報(bào)符合預(yù)期,擴(kuò)張有序進(jìn)行-130328
| 上傳日期： |
2013/3/29 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
李蕤宏 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司3月28日公布2012年報(bào)，公司全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入100.05億元，扣非后凈利潤3.20億元，分別同比增長18.56%和31.84%，基本每股收益1.27元。
年內(nèi)新開門店16家，關(guān)閉2家。綜合毛利率21.27%，較上年上升0.63個(gè)百分點(diǎn)。三項(xiàng)費(fèi)用率16.12%，較上年上升0.18個(gè)百分點(diǎn)；主營業(yè)務(wù)毛利15.63%，較上年下降0.24個(gè)百分點(diǎn)。
2012年度分配方案，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利8元，每10股已資本公積轉(zhuǎn)增10股。
利潤增長符合預(yù)期，盈利能力穩(wěn)步提升
公司經(jīng)過近兩年的標(biāo)準(zhǔn)化改造，基本解決了連鎖行業(yè)面臨的最重要問題，即成本控制與精細(xì)化管理。公司2012年凈利率3.43%，較2011年上升0.35個(gè)百分點(diǎn)，繼2010年之后連續(xù)第二年上升。
同期公司主營業(yè)務(wù)毛利水平略有下降，銷售費(fèi)用率14.01%，較上年略升0.07個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率1.95%，較上年同期下降了0.13個(gè)百分點(diǎn)。管理銷售費(fèi)用率整體穩(wěn)中有降，三項(xiàng)費(fèi)用率較上年略有上升，主要源自財(cái)務(wù)費(fèi)用率較上年上升了0.25個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)增發(fā)完成后財(cái)務(wù)費(fèi)用將得到有效節(jié)省。
我們認(rèn)為，受競爭加劇、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢等影響，促銷增多將拖累毛利水平，而依靠供應(yīng)鏈管理水平提升、規(guī)模擴(kuò)張進(jìn)而議價(jià)能力提升而帶來的毛利提升，其見效周期一般較長。因此，預(yù)計(jì)未來兩年，公司主營毛利水平仍將在穩(wěn)定區(qū)間波動。綜合毛利上升主要源自大賣場及類購物中心業(yè)態(tài)擴(kuò)張進(jìn)程中，租賃收入規(guī)模提升，其毛利相對較高。
公司凈利率水平有較大幅度提升，一方面源自公司標(biāo)準(zhǔn)化改造以來供應(yīng)鏈效率提升，另一方面，隨著公司的大賣場模式運(yùn)營逐步成熟，租金收益穩(wěn)步提升，在此前的調(diào)研中，部分賣場的租金收入已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)與租金成本相抵，甚至盈余。預(yù)計(jì)在既定開店進(jìn)度下，公司凈利水平仍有小幅上升空間。
次新門店良性增長，擴(kuò)張有序進(jìn)行
公司2012年新開門店16家，新增門店數(shù)量與2011年持平；其中，百貨門店3家，分別為張家界店、宜春店和耒陽二店。百貨業(yè)務(wù)延續(xù)了33.04%的高速增長；超市業(yè)務(wù)同比增長13.04%，雖較2011年增幅（18.59%）有一定程度下滑，但綜合來看，在2012CPI下行的背景下，公司超市業(yè)態(tài)的增速仍然位于平穩(wěn)區(qū)間，而百貨業(yè)態(tài)超過30%的增長亦遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出同業(yè)。
公司營收的高速增長，一方面充分驗(yàn)證了區(qū)域優(yōu)勢、渠道下沉的消費(fèi)潛力，也充分驗(yàn)證了其目前商業(yè)業(yè)態(tài)的領(lǐng)先性。2013 年公司保持既有較快擴(kuò)張速度的基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)營收增長仍將保持相對高位。
看好邏輯不變，成本控制優(yōu)勢+業(yè)態(tài)擴(kuò)張優(yōu)勢為核心壁壘
成本控制優(yōu)勢核心體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是超市供應(yīng)鏈管理及精細(xì)化管理運(yùn)營能力穩(wěn)步提升，各項(xiàng)費(fèi)用比例得以在后續(xù)擴(kuò)張過程中保持相對穩(wěn)定、甚至下降，超市盈利能力保持穩(wěn)定或小幅提升；二是百貨業(yè)態(tài)在三四線城市跑馬圈地過程中獲取先機(jī)，物業(yè)成本相對較低，從而保證百貨門店得以較快實(shí)現(xiàn)盈利。
業(yè)態(tài)擴(kuò)張優(yōu)勢一方面表現(xiàn)為先發(fā)優(yōu)勢，即在擴(kuò)張區(qū)域內(nèi)填補(bǔ)了當(dāng)?shù)厣虡I(yè)空白，營收增長較快；另一方面，公司較早引入類購物中心業(yè)態(tài)運(yùn)營，在傳統(tǒng)百貨業(yè)態(tài)面臨網(wǎng)上渠道壓制的背景下，類購物中心業(yè)態(tài)餐飲、娛樂功能較為齊全，具備持續(xù)吸引客流的優(yōu)勢。
在行業(yè)經(jīng)營成本大幅上升、商業(yè)渠道面臨分流的背景下，我們認(rèn)為，公司在成本、擴(kuò)張戰(zhàn)略方面的核心優(yōu)勢仍將使公司在區(qū)域深耕過程中，持續(xù)保持成長優(yōu)勢。
考慮到增發(fā)后的攤薄因素，預(yù)計(jì)公司2013-2015 年將分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入119.67 億元、140.64 億元、165.27 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤4.34 億元、5.23 億元和6.151 億元，EPS 分別為1.33 元、1.60 元、1.88 元，對應(yīng)PE 分別為22.46 倍、14.65 倍、12.45 倍。
維持公司“增持”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
宏觀經(jīng)濟(jì)下行幅度超出預(yù)期；門店擴(kuò)張速度低于預(yù)期。
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