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內銷旺盛致收入和業(yè)績超預期
    從公司過去兩年的情況來看，一季度往往是出口淡季，是全年中營收最低的一個季度，具有低基數，高增長的特點，反映了近年來內銷的迅速增長。今年受益北方冷冬天氣，皮草服飾和原料需求都比較旺盛，帶動營收超預期增長，我們預計一季度出口業(yè)務增速在10%以內，內銷業(yè)務增速在50%左右。毛利率較高的內銷業(yè)務高增長帶動了2013 年一季度毛利率較去年同期大幅提升了3.96個百分點至29.1%；銷售和管理費用同比增長20.64%和35.41%，遠低于去年同期的115%和68%的增速，共同促使利潤增速高于收入增速。
    業(yè)務結構繼續(xù)優(yōu)化，毛利率仍有提升空間
    從業(yè)務結構來看，低毛利的OEM 業(yè)務增速下滑、占比降低，高毛利的ODM 和OBM 業(yè)務增長快、業(yè)務占比逐漸加大。業(yè)務結構優(yōu)化在2012 年已現端倪，我們預計2013 年這一趨勢仍將持續(xù)，毛利率仍有提升空間。2013 年一季度是個好的開始，公司轉型效果將逐漸顯現。
    2013 年上下游延伸效果將逐漸顯現
    我們預計上下游延伸效果將在2013 年逐漸體現。預計原皮交易市場二期將在第二季度完工，下半年投入使用；從第一期原皮交易市場的火爆程度來看，我們認為皮城二期招商有可能超預期，這將為未來的業(yè)績貢獻奠定良好基礎。而國內品牌方面，預計2013 年底公司將擁有19 家左右的終端，內銷業(yè)務增長有望再上一個臺階，我們判斷仍將有40%左右的增速。
    長期看好公司轉型，維持“推薦”評級
    業(yè)務結構持續(xù)優(yōu)化，上、下游延伸效果將逐步顯現，公司轉型過程中不乏亮點。
    由于內銷業(yè)務占比偏低，仍需繼續(xù)關注出口動態(tài)，我們維持2013-2015 年EPS為0.76、0.91 和1.11 元的預測。結合當前股價對應動態(tài)PE 分別為18、15 和12 倍，估值較為合理，維持“推薦”評級。