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酒作為代表性消費(fèi)品，基本面的預(yù)期當(dāng)前主要面臨疫情管控環(huán)境和經(jīng)濟(jì)預(yù)期變化的影響。靜態(tài)看，疫情管控對消費(fèi)場景限制進(jìn)而影響需求仍然明顯，但從方向上，我們認(rèn)為疫情管控政策的邊際優(yōu)化將持續(xù)。白酒：基本面將陸續(xù)接受渠道庫存與2023年增長目標(biāo)再平衡、2023年春節(jié)旺季動銷的檢驗(yàn)，短期對于經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期、防疫政策預(yù)期、投資端情緒、資金面等變化將更加敏感。當(dāng)前仍建議主配高端，關(guān)注邊際變化下地產(chǎn)酒、次高端彈性。啤酒：受益于其強(qiáng)大的應(yīng)對能力，預(yù)計(jì)將繼續(xù)保持強(qiáng)于食品飲料大盤的表現(xiàn)。建議關(guān)注龍頭公司高端化節(jié)奏和行業(yè)成本下行兩個因素，推薦華潤啤酒、重慶啤酒、青島啤酒。
　　▍白酒：短期終端壓力猶存，但應(yīng)關(guān)注邊際變化。2022年以來受疫情管控及經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響，白酒終端需求總體受壓，1-10月中信白酒指數(shù)累計(jì)下跌29.7%，跑輸萬得全A 9.6pcts。漲跌幅排序?yàn)椋旱禺a(chǎn)白酒>高端白酒>次高端白酒，可見市場主要仍基于動銷、庫存結(jié)合估值給予綜合判斷。對應(yīng)到基本面，22Q3白酒業(yè)績環(huán)比改善且盈利能力提升，但結(jié)合前幾季度來看報(bào)表收入整體持續(xù)降速。2022年前三季度19家白酒公司收入/歸母凈利潤2,689/1,000億元，分別同比增長16.5%/21.2%；單Q3同增16.2%/21.5%，較Q2（10.6%/12.9%）呈現(xiàn)改善。但考慮到疫情擾動下實(shí)際動銷仍處于恢復(fù)狀態(tài)、合同負(fù)債和銷售回款等增速慢于報(bào)表收入、疊加渠道庫存有所提升等因素，我們認(rèn)為需求和回款仍然承壓。21Q4-22Q3和22Q2+Q3，白酒上市公司整體收入同增15%和14%，相較前期增長已出現(xiàn)3-5pcts的降速。此外，受益結(jié)構(gòu)升級和疫情背景下費(fèi)投管控，白酒盈利能力保持提升，前三季度凈利率37.2%/+1.5pcts，單Q3凈利率36.1%/+1.6pcts。
　　▍啤酒：成本壓力下三季報(bào)略低于預(yù)期，高端升級節(jié)奏持續(xù)。1-10月中信啤酒指數(shù)累計(jì)下跌22.9%，跑輸萬得全A 2.7pcts。對應(yīng)到基本面，2022Q3前期天氣炎熱下啤酒銷量強(qiáng)勁，成本壓力下盈利能力下降。前三季度9家啤酒上市公司收入/歸母凈利潤分別為962/132億元，同比增長8.6%/16.2%；單Q3，收入/歸母凈利潤分別為358/48億元，同比增長14.2%/6.1%。在Q3暑期旺季炎熱天氣和現(xiàn)飲場景有所恢復(fù)的背景下，酒企收入端Q3相較Q2（14.2%/7.2%）有較大幅度加速。21Q4-22Q3和22Q2+Q3，啤酒上市公司整體（不包括華潤啤酒）收入同比增速分別為4.1%和10.8%，歸母凈利潤同比增速分別為19.0%和14.1%。
　　▍資金面：Q3內(nèi)地資金持倉總體平穩(wěn)，10月北上減配茅五明顯。截至22Q3基金重倉中酒類市值規(guī)模4,490.2億元，環(huán)比減少9.9%；占酒類行業(yè)流通市值比9.7%，環(huán)比持平；占基金重倉總規(guī)模比15.5%，環(huán)比提升0.38Pct，超配9.5Pcts。單Q3來看，內(nèi)地和北上資金均減配次高端白酒和加配啤酒。截至10月31日，北上資金酒類持倉市值1,639.2億元（茅五瀘占85%）、占北上總持倉比重8.4%，相較22Q3末降低3.0Pcts，10月減配茅五明顯（持股數(shù)下降12%和10%）。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：穩(wěn)增長相關(guān)政策落地不及預(yù)期；消費(fèi)需求不及預(yù)期；競爭加??；食品安全問題等。
　　▍投資建議：酒作為代表性消費(fèi)品，基本面的預(yù)期當(dāng)前主要面臨疫情管控環(huán)境和經(jīng)濟(jì)預(yù)期變化的影響。靜態(tài)看，疫情管控對消費(fèi)場景限制進(jìn)而影響需求仍然明顯，但從方向上，我們認(rèn)為疫情管控政策的邊際優(yōu)化將持續(xù)。我們對白酒行業(yè)投資觀點(diǎn)為：白酒基本面將陸續(xù)接受渠道庫存與2023年增長目標(biāo)再平衡、2023年春節(jié)旺季動銷的檢驗(yàn)，若疫情影響不出現(xiàn)明顯改善，我們預(yù)計(jì)短期實(shí)際狀況較難有超預(yù)期表現(xiàn)。中短期內(nèi)，邊際變化更為重要，白酒板塊對于經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期、防疫政策預(yù)期、投資端情緒、資金面等變化將更加敏感。但長維度來看，白酒行業(yè)估值已至低位，在行業(yè)基本面長期穩(wěn)健向上的基礎(chǔ)上，未來經(jīng)濟(jì)及疫情政策邊際變化望帶動板塊表現(xiàn)回歸穩(wěn)健。當(dāng)前仍建議主要配置基本面穩(wěn)健性、抗周期性和定價(jià)權(quán)優(yōu)勢的高端白酒：貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖，增配隨行業(yè)景氣回升彈性相對較高的優(yōu)質(zhì)次高端標(biāo)的山西汾酒，以及中長期改革勢能明顯的洋河股份，關(guān)注古井貢酒、舍得酒業(yè)、今世緣。我們對啤酒行業(yè)的投資觀點(diǎn)為：啤酒受益于其強(qiáng)大的應(yīng)對能力，將繼續(xù)保持強(qiáng)于食品飲料大盤的表現(xiàn)。若疫情影響不出現(xiàn)明顯改善，我們建議關(guān)注龍頭公司高端化節(jié)奏和行業(yè)成本下行兩個因素，預(yù)計(jì)行業(yè)會在2023Q2-Q3有較好表現(xiàn)。更長維度來看，未來經(jīng)濟(jì)及疫情政策邊際變化望帶動板塊表現(xiàn)回歸穩(wěn)健，龍頭公司望繼續(xù)通過費(fèi)用、品牌等多個維度的投放，推動消費(fèi)價(jià)格帶抬升，推薦華潤啤酒、重慶啤酒、青島啤酒，關(guān)注燕京啤酒、珠江啤酒。