>> 中信證券-債市啟明系列：同業(yè)存單利率的上行空間還有多少？-221117
| 上傳日期： |
2022/11/17 |
大小： |
3732KB |
| 格式： |
pdf 共36頁 |
來源： |
中信證券 |
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作者： |
明明,章立聰,余經(jīng)緯 |
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近期同業(yè)存單利率快速回升，與2020年的調(diào)整過程有類似之處，從貨幣政策、銀行負債以及交易配置三個角度的回溯對比來看，后續(xù)存單利率仍有上行空間，1年期中樞或?qū)⒅鸩交貧w至政策利率附近。需要注意的是，“債市下跌-凈值回撤-產(chǎn)品贖回-被動拋售-債市繼續(xù)下跌”的模式顯然不利于金融市場穩(wěn)定，我們認為央行很可能會監(jiān)管干預(yù)，平抑波動、維護秩序。但這并不構(gòu)成利率的趨勢性下行，也不代表目前調(diào)整已經(jīng)到位，1年期同業(yè)存單收益率很難再回到2.5%以下的水平，建議不用過于恐慌，但也不要過多博弈市場反彈。
▍債市再度調(diào)整，存單利率快速回升。11月16日利率債市場再度迎來大幅調(diào)整，收益率大幅上行，10年期國債收益率上行至2.83%，而1年期AAA級同業(yè)存單收益率調(diào)整的幅度近20bps，達到2.65%。事實上，本周一債市已經(jīng)經(jīng)歷了一輪下跌，昨天同業(yè)存單的調(diào)整明顯超過國債和國開債，我們認為除了市場預(yù)期轉(zhuǎn)向外，還與交易配置的操作因素有關(guān)，可能是因為部分債基和理財產(chǎn)品面臨較大的贖回壓力，不得不被動拋售部分資產(chǎn)，對債券市場的形成了較為強烈的負反饋。
▍2020年存單利率反彈歷程回溯與經(jīng)驗總結(jié)。從同業(yè)存單與MLF的利差變化來看，大致可以將2020年存單利率回升的整個過程分為三個階段：2020年5月-6月中旬，存單利率快速回升；6月中旬-7月上旬短暫地橫盤震蕩；7月中旬-11月末，存單利率震蕩上行，最高超過MLF利率30bps。第三階段經(jīng)歷了如此漫長的時間跨度和劇烈的調(diào)整幅度，其背后顯然是存在更加深層且關(guān)鍵的驅(qū)動因素，我們認為在于：其一，貨幣政策從極度寬松開始收斂，資金面趨于緊張，存單利率跟隨上行；其二，結(jié)構(gòu)性存款監(jiān)管收緊，壓降力度加大。銀行負債端承壓，需要通過發(fā)行同業(yè)存單以補充資金；其三，貨幣基金和現(xiàn)金理財面臨贖回壓力，同業(yè)存單的配置需求有所減弱。
▍當(dāng)前驅(qū)動存單利率上行的因素。根據(jù)前文分析同業(yè)存單利率二次上行的驅(qū)動因素，我們可以通過逐一對比當(dāng)前的情況：貨幣政策方面，央行的態(tài)度并沒有完全轉(zhuǎn)向，流動性投放依然合理充裕，但是縮量續(xù)作MLF的操作會對市場預(yù)期產(chǎn)生一定的影響；銀行負債方面，存款利率下降會減弱存款對儲戶的吸引力，尤其是中小行在網(wǎng)點分布等方面優(yōu)勢不足，因此后續(xù)補充負債端資金的壓力會更大。交易配置方面，權(quán)益市場復(fù)蘇可能會分流貨基、債基的投資資金，在產(chǎn)品贖回的影響下，流動性相對較好的同業(yè)存單面臨一定的拋售壓力。
▍債市策略：從貨幣政策、銀行負債以及交易配置三個角度的回溯與對比來看，后續(xù)存單利率仍有上行空間，其中樞或?qū)⒅鸩交貧w至政策利率附近。需要注意的是，“債市下跌-凈值回撤-產(chǎn)品贖回-被動拋售-債市繼續(xù)下跌”的模式顯然不利于金融市場穩(wěn)定，從金融防風(fēng)險的考量，我們認為央行很可能會出手干預(yù)，或?qū)⑼ㄟ^逆回購等操作平抑市場波動，前述的負反饋機制也難以持續(xù)。但這并不構(gòu)成利率的趨勢性下行，也不代表目前調(diào)整已經(jīng)到位，1年期同業(yè)存單收益率很難再回到2.5%以下的水平，建議不用過于恐慌，但也不要過多博弈市場反彈
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