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2022年以來，疫情反復疊加土地市場較差，地方政府經(jīng)濟財政基本面趨弱。與此同時，城投債凈融資同比大幅下滑，城投發(fā)債新增融資難度加大。雖然地方政府整體償債能力弱化，但在今年以來流動性較寬松的環(huán)境中，資產(chǎn)荒格局延續(xù)，帶動城投債融資成本下降、估值壓縮、成交放量。
　　城投債是否“打破剛兌”，取決于償債意愿和償債能力，尤其是償債意愿更為重要。目前各省償債意愿較強，今年以來已有多個弱省份開始采取多種舉措緩解債務風險。例如，云南康旅通過協(xié)調資源提前兌付債券以退出債券市場，保證區(qū)域內其他主體債務更順利地滾續(xù)。貴州通過非債券類債務展期、重組來實現(xiàn)降成本、拉期限，緩解短期還本付息壓力，保障公開債券順利滾續(xù)。甘肅發(fā)文明確表示確保所有債券均按期足額兌付。因此，短期內城投債，尤其是公募債，發(fā)生實質性違約的概率較小。
　　2023年城投債需要防范估值波動風險。一方面，天津、寧夏和云南2023年到期及行權金額占存量債比重在50%以上，甘肅、廣西和青海在40%以上，短期償債壓力凸顯。另一方面，部分弱省份2022年以來土地出讓收入大幅下滑，市場風險偏好下降，再融資能力可能弱化。此外，區(qū)域基本面弱化，可能帶來非標違約等負面事件增加，容易導致城投區(qū)域抱團瓦解。
　　2023年城投債投資策略方面，隨著11月以來債券市場整體調整，短久期下沉策略性價比再次出現(xiàn)。11月以來，由于資金面收緊、疫情防控和地產(chǎn)融資政策放松，債券市場大幅調整，尤其是短久期低等級品種，調整幅度較大。目前，1年期AA(2)及以上城投債信用利差所處歷史分位數(shù)均高于2021年末。各省1年以內、1-2年期AA和AA(2)城投公募債平均估值普遍在3%以上，配置價值提升，下沉可選空間較大。
　　具體來看，下沉短久期城投債可以從兩方面入手，一方面可尋找兼具收益率以及安全性的城投債，例如國家級園區(qū)城投債、有擔保的城投債、子公司城投債、有品種溢價的城投債。另一方面，可以沿著政策利好的方向下沉城投債，例如參與城鎮(zhèn)化建設的縣級城投、承接專項債項目的城投。此外，部分專項債券品種也是政策鼓勵的方向，例如鄉(xiāng)村振興債、綠色債、碳中和債、扶貧債、科創(chuàng)債等，可以給予適當關注。
　　核心假設風險。貨幣政策出現(xiàn)超預期調整；流動性出現(xiàn)超預期變化；城投相關政策超預期變化。
　　備注：本報告數(shù)據(jù)主要來自Wind，各省財政廳、中指院等。