>> 中泰證券-波司登(3998.HK)羽絨服業(yè)務(wù)品牌力持續(xù)提升，庫存優(yōu)化運(yùn)營穩(wěn)健-221125
| 上傳日期： |
2022/11/27 |
大小： |
774KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
王雨絲 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司發(fā)布2022/23財(cái)年中期報(bào)告，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利潤61.81/7.34億元，同比分別+14.1%/+15%。此外，公司中期派發(fā)每股股息4.5港仙，同比持平。
期內(nèi)品牌羽絨服業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收38.57億元（+10.2%），占比62.4%。毛利率方面，受益于波司登品牌毛利率提升（+3.9pcts），以及冰潔品牌毛利率恢復(fù)（5.2pcts），整體同比+2.2pcts至63.6%。
主品牌收入&盈利齊升，其他品牌轉(zhuǎn)型漸入佳境。1）波司登，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入35.2億元（+8.2%），毛利率同比提升3.9pcts至66.5%。收入及毛利率齊升，主要受益于公司成本管控優(yōu)秀，疊加上財(cái)年去庫存情況良好下，本期新品銷售占比提升，以及新一代輕薄羽絨服均價(jià)提升；2）雪中飛轉(zhuǎn)型中低端表現(xiàn)靚眼，收入+29.4%至1.74億元，毛利率同比-3pcts至46.4%，主因期內(nèi)中低價(jià)位羽絨服市場競爭激烈，公司階段性調(diào)整毛利率贏取線上渠道流量。冰潔仍處批發(fā)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)為線上業(yè)務(wù)調(diào)整期，基本完成線下閉店（期內(nèi)凈關(guān)47家至3家），收入同比+11%至0.37億元，毛利率同比+5.2pcts至25.8%，持續(xù)恢復(fù)中。
線下維持穩(wěn)健，線上增長靚眼。1）線下：自營提效，加盟提速。期內(nèi)自營店數(shù)較期初-163家至1563家，但收入同增3%至12.2億元，在持續(xù)精簡門店的情況下，直營渠道收入實(shí)現(xiàn)微增，反映了期內(nèi)公司去庫存壓力較小，以及單店經(jīng)營提效明顯；期內(nèi)加盟業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入25.1億元（+12.2%），加盟端恢復(fù)凈新開店（較期初凈增24家至2107家），反映了加盟商對公司新品認(rèn)可度較高，訂貨情況良好，同時(shí)隨著部分品牌業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型初見成效，在低基數(shù)下未來加盟收入增速有望維持高位；2）線上品牌力加強(qiáng)，多平臺(tái)收入高增。期內(nèi)羽絨服線上渠道營收同比+32%至8.72億元，占比達(dá)22.6%（+3.7pcts），主要受益于線上傳統(tǒng)及新零售平臺(tái)高質(zhì)量快速增長。同期會(huì)員數(shù)量和粘性仍持續(xù)提升，期末天貓及京東雙平臺(tái)會(huì)員合計(jì)約增長83萬人至1107萬，抖音平臺(tái)新增粉絲45萬至544萬，其中30歲以下年輕消費(fèi)者占比較去年同期有明顯增長。此外，2022年雙11期間波司登品牌逆勢穩(wěn)增，分別位列女裝/男裝品類銷售額第一/第二名。
訂單增長&人民幣貶值，OEM收入高增。期內(nèi)OEM業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收18.95億元（+32.7%），占比30.7%。收入主要來自核心客戶訂單穩(wěn)定增長，且持續(xù)拓展新客戶。同期毛利率+1.3pcts至20.4%，主要受益于有效的成本管控，以及期內(nèi)人民幣大幅貶值。
疫情下女裝競爭激烈需求放緩，多元化服裝業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長。期內(nèi)女裝業(yè)務(wù)營收同比-18.3%至3.4億元，占比5.5%，毛利率為66.2%，同比-7.4pcts。主要因女裝市場競爭激烈，疊加期內(nèi)疫情持續(xù)影響需求，公司女裝業(yè)務(wù)銷售放緩明顯。同時(shí)，期內(nèi)女裝計(jì)提商譽(yù)減值損失9800萬元。此外，期內(nèi)多元化服裝業(yè)務(wù)收入同比+22.2%至0.88億元，占比1.4%，毛利率-1.3pcts至26.9%，收入增長主要得益于颯美特校服持續(xù)推進(jìn)渠道升級，通過拓寬線上渠道擴(kuò)大市占率，貢獻(xiàn)收入增長。
費(fèi)用管控優(yōu)秀，盈利能力穩(wěn)健。期內(nèi)公司毛利率同比-0.7pcts至50%，主要因期內(nèi)OEM業(yè)務(wù)增速較高，導(dǎo)致收入結(jié)構(gòu)有所變化，以及受女裝業(yè)務(wù)毛利率下滑較大影響，全年來看預(yù)計(jì)毛利率有望保持穩(wěn)健。費(fèi)用方面，公司分銷開支比率同比-3.5pcts至26.3%，主要受益于期內(nèi)公司加強(qiáng)管理和提升終端門店裝修及品牌宣傳營銷活動(dòng)費(fèi)用的使用效率。行政開支比率為8.5%，同比+0.1pct。總體來看，公司凈利率同比+0.1pct至11.9%。
存貨周轉(zhuǎn)加快，整體運(yùn)營穩(wěn)健。存貨方面，期末存貨總額同比-3.1%至34.34億元，同時(shí)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比-31至181天，主要受益于公司堅(jiān)持維持較低的首單比例，持續(xù)執(zhí)行拉式補(bǔ)貨、全渠道商品一體化運(yùn)營模式，有效控制期內(nèi)庫存水平。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+9至84天，主要因期內(nèi)疫情對客戶造成較大壓力，公司適當(dāng)放寬還款期限。而應(yīng)付賬款天數(shù)同比+22至162天，主要由于公司加強(qiáng)供應(yīng)鏈金融的使用，期內(nèi)應(yīng)付賬款及票據(jù)增幅小于銷售成本增幅。此外，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比-36.1%至-16.7億元，同時(shí)具有凈現(xiàn)金43.1億元，賬面資金充足。
盈利預(yù)測與投資建議：公司前三年戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型升級以來，產(chǎn)品/渠道/品牌/供應(yīng)鏈方面提效顯著，在新三年規(guī)劃的首年產(chǎn)品持續(xù)驚艷，取得靚眼業(yè)績。新一財(cái)年，公司羽絨服業(yè)務(wù)品牌力產(chǎn)品力繼續(xù)向上，盈利能力也穩(wěn)步提升，在此背景下，雖短期線下受疫情擾動(dòng)，但我們預(yù)計(jì)隨著銷售旺季到來，有望逐步彌補(bǔ)疫情對銷售的影響。我們預(yù)計(jì)FY2023/2024/2025年凈利潤分別為24.2/29.2/34.1億元，分別同增17.2%/20.7%/16.9%，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE分別為14/12/10倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)及宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致終端銷售下滑；主品牌增長低于預(yù)期；新品牌門店擴(kuò)張進(jìn)展低于預(yù)期；經(jīng)銷商拿貨積極性不及預(yù)期；研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。
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