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事件
　　公司11.24發(fā)布22/23上半財(cái)年業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收61.81億元（+14.1%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利7.34億元（+15%），逆勢(shì)下延續(xù)高質(zhì)量增長(zhǎng)，表現(xiàn)符合預(yù)期。
　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　多品牌、多店態(tài)共促增長(zhǎng)，線上表現(xiàn)亮眼。分業(yè)務(wù)，品牌羽絨服實(shí)現(xiàn)收入38.6億元（+10%），其中主品牌營(yíng)收同增8.2%，雪中飛/冰潔重點(diǎn)發(fā)力線上渠道，收入分別同增29%/11%；貼牌/女裝/多元化服裝業(yè)務(wù)分別同比+32.7%/-18.3%/+22.2%，需求下滑拖累女裝表現(xiàn)。分渠道，自營(yíng)/批發(fā)營(yíng)收分別同增3%/12%至12.2/25.1億元，其中線下聚焦高質(zhì)量開(kāi)店與單店效益提升，主品牌自營(yíng)/經(jīng)銷(xiāo)分別凈關(guān)店116/1家至902/1651家，且上半年開(kāi)設(shè)約500家旺季店，多店態(tài)共促銷(xiāo)量增長(zhǎng)；品牌羽絨服線上收入同增32%，其中主品牌在天貓京東平臺(tái)新增會(huì)員83萬(wàn)人，且年輕客群占比明顯提升。
　　主品牌盈利能力提升，銷(xiāo)售費(fèi)用優(yōu)化。整體毛利率同比-0.7 Pct至50%，主要受到女裝（-7.4 Pct）拖累；品牌羽絨服波司登/雪中飛毛利率分別+3.9/-3 Pct，雪中飛在競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下策略性加深折扣促進(jìn)份額提升。銷(xiāo)售費(fèi)用率同比-3.5 Pct至26.3%，主要系公司加強(qiáng)門(mén)店裝修管控、提高品牌營(yíng)銷(xiāo)效率；剔除女裝9800萬(wàn)商譽(yù)減值損失后公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同增31%。
　　存貨周轉(zhuǎn)效率提升。公司存貨規(guī)模同比-3.1%至34.3億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比減少31天至181天，公司維持較低首單比例，并通過(guò)拉式補(bǔ)貨調(diào)節(jié)機(jī)制帶動(dòng)全渠道商品一體化運(yùn)營(yíng)，庫(kù)存結(jié)構(gòu)優(yōu)化、周轉(zhuǎn)效率提升。
　　輕薄新品拓寬穿著場(chǎng)景，雙11表現(xiàn)靚麗。今年輕薄羽絨新品將羽絨與衛(wèi)衣、針織元素結(jié)合，拓寬應(yīng)用場(chǎng)景的同時(shí)預(yù)計(jì)將帶動(dòng)輕薄款營(yíng)收占比提升5Pct。雙11在大盤(pán)銷(xiāo)售下滑20%+背景下保持優(yōu)質(zhì)增長(zhǎng)，其中女裝在天貓/京東/唯品會(huì)三大平臺(tái)獲得同品類(lèi)第一。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　公司堅(jiān)持品牌引領(lǐng)，預(yù)計(jì)將通過(guò)品牌/渠道/供應(yīng)鏈全面升級(jí)推動(dòng)量?jī)r(jià)齊升，并通過(guò)經(jīng)營(yíng)提效帶動(dòng)盈利水平提升。預(yù)計(jì)FY22/23~FY24/25歸母凈利分別為24.9/29.9/35.5億元，分別對(duì)應(yīng)15/13/11倍PE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情局部蔓延影響銷(xiāo)售、提價(jià)不及預(yù)期、存貨管理風(fēng)險(xiǎn)等。