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明年通脹有隱憂無大礙
　　今年以來，貨幣政策執(zhí)行報告對通脹保持了持續(xù)的關注度，盡管弱現實的當下通脹不是關注點，但強政策下明年通脹存在隱憂：一方面，豬周期上行或持續(xù)至明年中；另一方面，在貨幣財政政策的滯后效應+經濟修復的順周期力量+供給修復的不確定性影響下，核心通脹也有漸進性的上行壓力，通脹中樞或有抬升。但考慮到豬肉與核心通脹漲價錯位，政策刺激方式、勞動力供給結構以及貨幣政策前瞻性均與美國不同，我國不存在重演美國高通脹的可能性。節(jié)奏上，明年全年CPI或呈現“兩頭高、中間低”的走勢，上半年豬周期拉動食品通脹、二季度后核心通脹壓力漸進性走高。
　　政策角度：貨幣“超發(fā)”下的通脹擔憂
　　今年M2同比增速明顯超過名義GDP，但很大程度上源于央行上繳利潤等，部分信貸資金沒有進入實體，而是購買了理財等，疊加居民部門去杠桿，對實體經濟和通脹影響不大。后續(xù)的關鍵是經濟循環(huán)能否更為暢通，當防控優(yōu)化、場景恢復以及經濟循環(huán)暢通后，貨幣流通速度加快，容易產生滯后效應，通脹可能存在潛在的上行壓力。領先性經驗上，M2→M1→核心通脹，后續(xù)關注M1的變化。
　　供需角度：防控優(yōu)化后供求關系重適應
　　當下我國主要的問題出在需求端，需求不足是關鍵，但防疫優(yōu)化調整后，供求節(jié)奏變化更值得關注。需求端，盡管消費可能在防控優(yōu)化初期有所反復，但中期消費動能可能得到快速釋放，社零仍會繼續(xù)向趨勢水平修復；但防控優(yōu)化過程中的供給修復速度仍有不確定性：一是疫情反復和疤痕效應可能暫時性甚至永久性地影響勞動力供給，二是中小企業(yè)、服務行業(yè)在過去三年呈現產能出清的趨勢，后續(xù)供給的重新擴張仍會受到時間和資金的制約，三是部分消費品呈現供需兩弱的局面、庫存處于相對較低水平，四是中國經濟體量大，邊際變化對全球大宗商品等影響更為明顯。
　　分項角度：上半年關注豬周期，下半年提防核心通脹
　　食品方面，壓力主要來自于豬周期。供需方面，本輪產能去化后豬周期仍在上行通道，根據能繁母豬存欄量和豬糧比價的歷史領先性看豬價可能在明年二季度見頂。核心通脹方面，明年或有三大推手：（1）房租主要受失業(yè)率的順周期性與房價走勢影響，明年下半年可能迎來溫和回暖；（2）需求修復+勞動力供給受擾動+服務業(yè)產能去化，其他核心服務可能有一定的上漲壓力，尤其是社交經濟相關的機票、住宿等；（3）核心商品方面，明年全球步入衰退陰影，但我國需求體量大+低庫存可能拉動大宗價格，且社交型商品需求修復+供給擾動+低庫存可能拉動具體商品價格有所走高。
　　但無大礙，不存在重演美國通脹的可能性
　　一是，今年俄烏沖突、天然氣斷供等地緣政治事件推升能源和食品價格，需求井噴+供給瓶頸+地緣沖突使得海外通脹呈現共振特征，但明年我國通脹環(huán)境可能面臨的共振因素不及今年的歐美，食品和核心通脹均存在隱憂，但互相錯位；二是我國疫后政策應對的形式與美國的MMT不同，規(guī)模上更不可相提并論，居民部門收入水平和超額儲蓄水平也不及美國；三是我國老年人口的勞動參與率相對不高，疫情反復和疤痕效應對勞動力供給的影響相對有限，供應鏈也更有韌性；四是我國貨幣政策更具前瞻性。
　　風險提示：豬周期上行超預期、核心通脹上行超預期。