>> 國(guó)盛證券-2023年宏觀經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)展望：博弈新均衡-221210
| 上傳日期： |
2022/12/11 |
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pdf 共42頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
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作者： |
熊園,劉新宇,楊濤 |
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回顧看，2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期走弱，直接原因是疫情反復(fù)、地產(chǎn)疲軟、政策“出了很多、效果很弱”、美聯(lián)儲(chǔ)加息、俄烏沖突，本質(zhì)原因則是需求不足、信心不足。
展望看，2023年事情正在起變化：海外看，美國(guó)通脹已趨于下行，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期正接近尾聲，全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)加大，俄烏沖突邊際影響正減弱；國(guó)內(nèi)看，疫情防控政策正不斷優(yōu)化，穩(wěn)地產(chǎn)政策正持續(xù)加碼，最新信號(hào)也指向政策將偏積極、偏放松、偏刺激、全力穩(wěn)增長(zhǎng)。
具體看，2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格，很可能?chē)@6大均衡展開(kāi)，即：疫情優(yōu)化VS消費(fèi)修復(fù)；地產(chǎn)放松VS地產(chǎn)修復(fù)；中國(guó)經(jīng)濟(jì)觸底回升（內(nèi)需）VS全球經(jīng)濟(jì)逐步衰退（外需）；政策手段VS政策效果；短期目標(biāo)VS長(zhǎng)期目標(biāo)；地緣博弈VS中美關(guān)系。
總體看，2023年對(duì)政策可以樂(lè)觀點(diǎn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)不能悲觀、觸底回升是大方向，對(duì)權(quán)益可以樂(lè)觀點(diǎn)、有4條行業(yè)主線(xiàn)，對(duì)債券不可太樂(lè)觀、但利率難以持續(xù)上行且難以大幅上行。
一、政策面：偏積極、偏放松，全力穩(wěn)信心、穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需、“中央加杠桿”、抓落實(shí)。
1、總體基調(diào)：全力穩(wěn)信心、穩(wěn)預(yù)期；穩(wěn)增長(zhǎng)仍是硬要求，主抓手是擴(kuò)大內(nèi)需，包括促消費(fèi)、擴(kuò)投資、穩(wěn)地產(chǎn)、擴(kuò)基建、發(fā)展制造業(yè)、強(qiáng)產(chǎn)業(yè)等；“中央加杠桿”，貨幣和財(cái)政協(xié)同發(fā)力；抓落實(shí)，提高各方積極性；也要關(guān)注促改革，尤其是體制機(jī)制改革、要素市場(chǎng)化改革。
2、貨幣政策：大方向偏寬松，降準(zhǔn)降息仍可期，著力擴(kuò)信貸、寬信用，流動(dòng)性可能中性略松；全年社融增速總體仍有望維持在10%-11%之間，節(jié)奏上先升后降、高點(diǎn)可能在二季度。
3、財(cái)政政策：加力提效、“中央加杠桿”，赤字率升至3.0%左右、專(zhuān)項(xiàng)債額度持平3.65萬(wàn)億甚至更高，“準(zhǔn)財(cái)政”繼續(xù)發(fā)力，財(cái)政支出節(jié)奏與實(shí)物形成進(jìn)度可能“雙重前置”。
4、政策節(jié)奏：中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議（預(yù)計(jì)12月中下旬）、“兩會(huì)”（預(yù)計(jì)3月）、政治局會(huì)議（預(yù)計(jì)4/7/12月）、全國(guó)金融工作會(huì)議（預(yù)計(jì)上半年）、二十屆三中全會(huì)（預(yù)計(jì)10月前后）。
二、基本面：尋找新均衡，經(jīng)濟(jì)底部回升，緊盯疫情演化、消費(fèi)-地產(chǎn)鏈、政策落地、出口。
1、回顧看，2022年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)壓力大于預(yù)期。二季度疫情沖擊過(guò)后，下半年疫情再度反彈，持續(xù)制約經(jīng)濟(jì)修復(fù)；分項(xiàng)看，基建、制造業(yè)、出口是主支撐，消費(fèi)、地產(chǎn)是主拖累；價(jià)格端接近通縮，需求和信心不足的問(wèn)題持續(xù)凸顯；此外，政策“出了很多、效果很弱”。
2、總體看，經(jīng)濟(jì)有望底部回升、但線(xiàn)性修復(fù)路徑的不確定高，疫情、地產(chǎn)、外需是關(guān)鍵。
3、目標(biāo)看，2023年GDP增速目標(biāo)可能為5%左右、實(shí)際也有望達(dá)到、走勢(shì)類(lèi)“倒V”。從民生就業(yè)、中長(zhǎng)期目標(biāo)、潛在增速、歷史規(guī)律等看，有確定5%左右GDP增速目標(biāo)的必要性；從平均增速、低基數(shù)、防控政策、政策落地等看，有實(shí)現(xiàn)5%左右GDP增速目標(biāo)的可能性。綜合看，預(yù)計(jì)2023年經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)弱復(fù)蘇、但風(fēng)險(xiǎn)約束仍多，全年GDP可能5%左右。
4、結(jié)構(gòu)看，消費(fèi)-地產(chǎn)復(fù)蘇，基建-制造業(yè)韌性，出口回落，尋找新均衡。動(dòng)能變化方面，2023年在疫情影響減退、海外繼續(xù)衰退的影響下，預(yù)計(jì)消費(fèi)-地產(chǎn)鏈趨于復(fù)蘇、基建-制造業(yè)鏈仍有韌性，出口趨于回落。均衡水平方面，中短期因素綜合作用之下，消費(fèi)-地產(chǎn)鏈將有所回升，但均衡水平可能仍較疫情前低；基建-制造業(yè)鏈將有所回落，但均衡水平可能仍較疫情前更高。
三、流動(dòng)性：全年通脹風(fēng)險(xiǎn)可控，利率難以持續(xù)上行、也難以大幅上行，人民幣先升后貶。
1、通脹：美國(guó)通脹，2023年CPI整體趨降，二季度下降速度最快，三四季度下降速度將明顯減緩，預(yù)計(jì)年底CPI同比、核心CPI同比都將處在2.5%-3.0%的區(qū)間；中國(guó)通脹，2023全年國(guó)內(nèi)通脹風(fēng)險(xiǎn)可控，CPI全年中樞可能在2.1%左右，Q1-Q4分別為2.7%、1.8%、1.9%、2.1%，特別是1-2月可能有階段性上破3.0%的風(fēng)險(xiǎn)；PPI全年中樞可能進(jìn)一步降至-0.7%，Q1-Q4分別為-0.8%、-2.3%、-0.2%和0.6%，全年低點(diǎn)可能在年中左右出現(xiàn)。
2、利率：消費(fèi)鏈和地產(chǎn)鏈等經(jīng)濟(jì)基本面的修復(fù)節(jié)奏，將成為利率走勢(shì)的核心變量，基本面修復(fù)并不支持利率持續(xù)上行、也不支持利率大幅上行；預(yù)計(jì)年底年初可能維持震蕩，2023年Q1之后可能震蕩偏上行，全年中樞2.8%-3.0%，最高點(diǎn)有可能升破3%；利率轉(zhuǎn)為下行有三個(gè)誘發(fā)因素：超預(yù)期下調(diào)MLF/OMO利率、疫情沖擊經(jīng)濟(jì)程度超預(yù)期、美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期降息。
3、匯率：美元先跌后漲，人民幣先升后貶，需緊盯中美經(jīng)濟(jì)相對(duì)變化趨勢(shì)、中美關(guān)系演化。
四、中觀面：“地產(chǎn)鏈、價(jià)格鏈、財(cái)政鏈、安全鏈”四條主線(xiàn)。
1、從歷史經(jīng)驗(yàn)看地產(chǎn)修復(fù)的行業(yè)機(jī)會(huì)。參考過(guò)去四輪地產(chǎn)周期經(jīng)驗(yàn)，地產(chǎn)景氣觸底前3個(gè)月，A股整體多數(shù)有正收益，大盤(pán)股、金融風(fēng)格、地產(chǎn)銷(xiāo)售后周期行業(yè)表現(xiàn)較好；地產(chǎn)景氣觸底后，A股整體表現(xiàn)差異大，小盤(pán)股、成長(zhǎng)和消費(fèi)風(fēng)格、地產(chǎn)施工后周期行業(yè)表現(xiàn)較好。
2、利潤(rùn)向上下游傳導(dǎo)的行業(yè)機(jī)會(huì)：基于相關(guān)系數(shù)、彈性系數(shù)兩種方法測(cè)算，2023年中下游盈利可能整體趨改善，其中：下游印刷、皮革制鞋、紡服
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