>> 東吳證券-中成藥行業(yè)可轉債梳理(行業(yè)分析篇)：博觀約取，厚積薄發(fā)(上)-221214
| 上傳日期： |
2022/12/15 |
大?。?/td>
| 1099KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
李勇 |
| 下載權限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
觀點
政策驅動中藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展，中成藥行業(yè)成長空間廣闊：1）十八大以來，中藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展迎來政策機遇期，行業(yè)政策頻發(fā)，頂層設計逐步完善，戰(zhàn)略地位突顯。供給端而言，法律及各項監(jiān)管措施規(guī)范中藥產(chǎn)業(yè)，加快產(chǎn)業(yè)轉型，推動產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)與經(jīng)營健康發(fā)展。需求端而言，中藥銷售需求受醫(yī)保改革影響有限，終端消費者的認可度和需求有所提升。2）中藥納入醫(yī)保和集采會導致藥品價格下降，但對應市場份額或將擴大，實現(xiàn)“以價換量”，加速行業(yè)整合，利好關注產(chǎn)品質量、嚴控成本支出、增加研發(fā)投入并已具備競爭優(yōu)勢的企業(yè)。3）中醫(yī)藥國際化被持續(xù)納入國家規(guī)劃，政府間中藥貿(mào)易合作加強，國際影響力也將提高，海外發(fā)展前景可觀。4）產(chǎn)業(yè)上游為中藥材及相關設備供應，中游包括中藥飲片的加工和中成藥的生產(chǎn)；下游為中藥產(chǎn)品的銷售。上游原材料的價格及甄選、炮制工藝直接影響中游生產(chǎn)成本，下游服務行業(yè)人才培養(yǎng)的不足和行業(yè)監(jiān)管不完備等因素亦影響中游生產(chǎn)擴張。隨著醫(yī)保改革和帶量采購的深化落實，市場競爭更趨激烈，預計企業(yè)分化、整合、重組或有加劇。5）中成藥分為處方藥和OTC，處方藥銷售渠道基本僅限醫(yī)院端，由醫(yī)保局定價，受集采影響限制較多；OTC銷售渠道多為零售藥店，目標群體包括患者及保健人群，有利于增加產(chǎn)品銷量，且不受集采影響，企業(yè)擁有適度定價權，戰(zhàn)略發(fā)展定位相對自由。6）從業(yè)企業(yè)多為中小規(guī)模，以生產(chǎn)技術要求較低的成熟同類藥品為主，龍頭企業(yè)則深耕自身細分領域。從營收規(guī)模來看，上市公司中，華潤三九頭部地位穩(wěn)固，行業(yè)集中度CR4約30%；從總市值來看，片仔癀、以嶺藥業(yè)、華潤三九為領軍企業(yè)，行業(yè)集中度CR4約40%，行業(yè)競爭較為激烈。7）從業(yè)企業(yè)核心競爭力包括：成本控制能力；自主研發(fā)創(chuàng)新能力；銷售渠道維護與品牌營銷能力。
行業(yè)營收凈利雙雙修復，基本面穩(wěn)增支撐轉債價值：1）自2014年以來，中成藥行業(yè)營收規(guī)模整體呈現(xiàn)穩(wěn)健上升態(tài)勢，營收增速在2016年達到歷史峰值，經(jīng)歷4年連續(xù)放緩后于2021年迎來行業(yè)反彈回升至11.14%，營收增速扭負為正，實現(xiàn)營收總額1,876億元，或主要系新冠疫情反復，中醫(yī)藥產(chǎn)品需求提高，伴隨國家多項利好政策，推動業(yè)務體量上升、市場容量擴大。2）2014-2021年，行業(yè)歸母凈利潤呈現(xiàn)“先升、后降、再回升”的波動趨勢，2021年與營收雙雙同步增長，歸母凈利潤達181億元，同比增長18%，預示行業(yè)寒冬已過，盈利能力回暖，在國家針對新冠疫情采取的各類防控措施優(yōu)化、診療方案簡化、鼓勵居民實行自我健康管理、積極調控醫(yī)療資源配置的大背景下，預期未來將繼續(xù)在居民基礎醫(yī)療、保健養(yǎng)生等方面發(fā)揮其自身獨有優(yōu)勢，市場整體或將持續(xù)穩(wěn)步增長之勢。3）行業(yè)銷售毛利率基本平穩(wěn)，2021年為58.03%，銷售凈利率自2015年起逐年降低，但2019年后在費用率降低的傳導作用下開始企穩(wěn)回升，2021年為9.81%，二者之間差值較大表明費用率的高低差異或影響其經(jīng)營競爭力。2021年行業(yè)ROE達7.71%，ROA為5.15%，預計未來中成藥企業(yè)營銷壓力有望改善，研發(fā)效率有望提升，積極降低三費或帶動行業(yè)銷售凈利率提升、投資回報率持續(xù)恢復。4）2014-2021年間，中成藥行業(yè)流動比率波動較小，維持在1.9-2.1區(qū)間，表明行業(yè)流動資產(chǎn)對流動負債覆蓋較好，流動性平穩(wěn)，短期償債能力較強。5）2021年行業(yè)資產(chǎn)負債率回落至33%，杠桿率不高，提示長期償債能力較強，資本結構穩(wěn)定，財務風險較低。6）2020年后各項資產(chǎn)周轉率均有所好轉，行業(yè)營運能力呈現(xiàn)走強。7）近兩年行業(yè)營收規(guī)模和歸母凈利潤均有所回升，盈利能力好轉，營運能力和償債能力穩(wěn)中向好，隨著利好政策頻繁推出，疊加近期新冠疫情防控常態(tài)化、全民參與健康管理、經(jīng)濟復蘇預期增強的趨勢，中成藥消費端需求量或將明顯提升，我們認為行業(yè)基本面整體表現(xiàn)較好，對該行業(yè)未來發(fā)展前景持相對樂觀態(tài)度。
風險提示：行業(yè)政策不及預期，研發(fā)進度不及預期，宏觀經(jīng)濟不及預期。
|
|
