>> 浙商證券-油運(yùn)行業(yè)專題報(bào)告：俄油制裁將拉動(dòng)多少海運(yùn)需求？-221214
| 上傳日期： |
2022/12/15 |
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pdf 共47頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
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看好 |
作者： |
李丹 |
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1、制裁落地前：俄歐為最大貿(mào)易合作伙伴
2021年，俄歐之間原油貿(mào)易量達(dá)138.7百萬(wàn)噸，僅次于美國(guó)與加拿大之間的原油貿(mào)易量；2021年，俄羅斯出口歐洲的原油占俄羅斯原油出口量的53%，歐洲進(jìn)口俄羅斯原油占總進(jìn)口量的30%，俄歐互為第一大原油貿(mào)易對(duì)手方。
原油運(yùn)輸有水路運(yùn)輸和陸地運(yùn)輸兩種方式，水路采用油輪運(yùn)輸，陸地通常為管道運(yùn)輸，歐盟進(jìn)口俄羅斯石油約2/3通過(guò)海運(yùn)，主力船型為Aframax，2021年Aframax運(yùn)量占比達(dá)83%。
2、俄烏沖突后：歐美多輪制裁俄油，全球原油貿(mào)易路線重構(gòu)，舍近求遠(yuǎn)，運(yùn)距拉長(zhǎng)
截至2022年11月，俄羅斯每日出口原油308萬(wàn)桶，較1月下降20萬(wàn)桶，其中每日對(duì)歐盟出口量下降141萬(wàn)桶至40萬(wàn)桶，對(duì)意大利、荷蘭和法國(guó)外其他歐洲國(guó)家出口已降至零。出口主要轉(zhuǎn)向中國(guó)（較1月增加10萬(wàn)桶至97萬(wàn)桶/日）、印度（較1月增加117萬(wàn)桶至119萬(wàn)桶/日）。歐盟每日進(jìn)口944萬(wàn)桶，較1月增加82萬(wàn)桶，進(jìn)口主要轉(zhuǎn)向美國(guó)（9-10月分別較1月增加35、31萬(wàn)桶至158、154萬(wàn)桶/日）、非洲（11月每日進(jìn)口較1月增加48萬(wàn)桶至278萬(wàn)桶/日），俄油的進(jìn)口占比由1月的21%降至5%。
截至2022年11月，全球原油運(yùn)距同比增加12%：其中俄羅斯出口運(yùn)距同比增加63%（9、10月分別同比增加97%、79%）；歐盟進(jìn)口運(yùn)距同比增加31%。我們測(cè)算，俄油出口轉(zhuǎn)向?qū)е缕涿咳蘸＿\(yùn)周轉(zhuǎn)量增加8419百萬(wàn)桶海里，對(duì)俄羅斯海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)比例為98.6%，對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)比例為6.2%，帶來(lái)俄油平均出口運(yùn)距拉長(zhǎng)88.4%，全球平均運(yùn)距拉長(zhǎng)4.2%。
3、俄油制裁生效后：對(duì)海運(yùn)周轉(zhuǎn)量及運(yùn)距拉動(dòng)的測(cè)算
2022年2月4日俄烏沖突爆發(fā)以來(lái)，美國(guó)、英國(guó)、歐盟等對(duì)俄羅斯發(fā)起多輪制裁，6月3日，歐盟第六輪制裁中宣布石油禁運(yùn)，將在6個(gè)月內(nèi)停止購(gòu)買俄羅斯海運(yùn)原油，占?xì)W盟進(jìn)口俄原油的三分之二，并在8個(gè)月內(nèi)停止購(gòu)買俄石油產(chǎn)品。到2022年底，從俄羅斯進(jìn)口的石油將減少90%。
情形一：俄羅斯接受限價(jià)，俄油使用正常船隊(duì)出口至遠(yuǎn)東，帶來(lái)運(yùn)距拉長(zhǎng)
悲觀假設(shè)(俄羅斯2022.6-2022.11期間平均每日出口歐盟的82.5萬(wàn)桶另尋買家，中、印等亞太國(guó)家承接其中的50萬(wàn)桶/日，俄油減產(chǎn)32.5萬(wàn)桶/日，歐盟轉(zhuǎn)向其他國(guó)家進(jìn)口等量原油):俄油制裁生效后預(yù)計(jì)對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)5.4%，對(duì)全球運(yùn)距拉長(zhǎng)5.3%。
中性假設(shè)(俄油出口量維持不變，俄羅斯2022.6-2022.11期間平均每日出口歐盟的82.5萬(wàn)桶另尋買家，歐盟轉(zhuǎn)向其他國(guó)家進(jìn)口等量原油):12.5俄油制裁生效后，將對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)7.2%，對(duì)全球運(yùn)距拉長(zhǎng)6.2%。
樂觀假設(shè)(由于油價(jià)下降，拉動(dòng)儲(chǔ)油需求，全球額外增加50萬(wàn)桶/日的俄油需求，歐盟向其他國(guó)家進(jìn)口等量原油):12.5俄油制裁生效后，將對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)8.8%，對(duì)全球運(yùn)距拉長(zhǎng)6.5%。
情形二：俄羅斯不接受限價(jià)，運(yùn)輸成本將大幅增長(zhǎng)，導(dǎo)致俄油出口下降，進(jìn)而減產(chǎn)
悲觀假設(shè)(俄油全部減產(chǎn)，歐盟直接進(jìn)口成品油，中、印等亞太國(guó)家尋找美國(guó)、OPEC等替代供應(yīng)):12.5俄油制裁生效后，將對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)-3.4%，對(duì)全球運(yùn)距拉長(zhǎng)0.03%。
中性假設(shè)(俄油全部減產(chǎn)，歐盟轉(zhuǎn)向其他國(guó)家進(jìn)口等量原油，中、印等亞太國(guó)家尋找美國(guó)、OPEC等替代供應(yīng)):12.5俄油制裁生效后，將對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)-0.8%，對(duì)全球運(yùn)距拉長(zhǎng)0.5%。
樂觀假設(shè)(部分俄油通過(guò)黑市出口歐盟外國(guó)家，歐盟轉(zhuǎn)向其他國(guó)家進(jìn)口等量原油，中、印等亞太國(guó)家尋找美國(guó)、OPEC等替代供應(yīng))：12.5俄油制裁生效后，將對(duì)全球海運(yùn)周轉(zhuǎn)量拉動(dòng)3.8%，對(duì)全球運(yùn)距拉長(zhǎng)5.1%。
以全球原油產(chǎn)量增速減去運(yùn)力供給增速作為行業(yè)供需差，從歷史上看，3%左右的供需差能夠驅(qū)動(dòng)VLCC-TCE峰值超過(guò)20萬(wàn)美元/天、均值達(dá)到5.7萬(wàn)美元/天。同時(shí)，當(dāng)供需差邊際改善時(shí)，運(yùn)價(jià)也能夠?qū)崿F(xiàn)顯著提升。在俄羅斯接受限價(jià)情形下，2023年行業(yè)需求平均增速為7.1%，供需差為5.0%；若俄羅斯不接受限價(jià)，2023年行業(yè)需求平均增速為-0.1%，供需差為-2.2%。截至2022.12.12，俄羅斯在制裁正式生效一周后日均原油海運(yùn)出口量264萬(wàn)桶/日，環(huán)比上周增加13.2萬(wàn)桶/日，并未出現(xiàn)大幅下降。故我們認(rèn)為情形一將大概率發(fā)生，根據(jù)克拉克森預(yù)測(cè)，2024年行業(yè)供需差將進(jìn)一步擴(kuò)大至6.1%，有望驅(qū)動(dòng)VLCC-TCE全年均值達(dá)到5-6萬(wàn)美元/天。
4、重要標(biāo)的
中遠(yuǎn)海能是全球最大油運(yùn)船東，自有油船運(yùn)力2200萬(wàn)DWT，自有VLCC運(yùn)力1500萬(wàn)DWT；VLCC-TCE每上漲1萬(wàn)美元/天，稅前凈利潤(rùn)增厚11.3億元。公司作為全球最大油運(yùn)船東，盈利彈性大，預(yù)計(jì)后續(xù)將顯著受益于業(yè)景氣周期。
招商輪船為全球最大VLCC船東，自有VLCC運(yùn)力1580萬(wàn)DWT，VLCC-TCE每上漲1萬(wàn)美元/天，稅前凈利潤(rùn)增厚12.8億元。油運(yùn)市場(chǎng)景氣度持續(xù)上升，公司VLCC運(yùn)力規(guī)模全球第一，有望迎來(lái)業(yè)績(jī)彈性充分釋放。
招商南油：公司是國(guó)內(nèi)唯一一家擁有國(guó)際國(guó)內(nèi)油化氣運(yùn)輸資質(zhì)的水運(yùn)企業(yè)，成品油運(yùn)輸為遠(yuǎn)東地區(qū)領(lǐng)先者，截至22Q3末擁有及控制運(yùn)力62艘，共計(jì)233萬(wàn)載重噸；環(huán)保新規(guī)落地及訂單低位限制運(yùn)力供給，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加補(bǔ)庫(kù)需求帶動(dòng)成
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