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2022年11月以來(lái)，在理財(cái)贖回反饋的沖擊下，信用利差大幅調(diào)整，信用債市場(chǎng)一級(jí)取消發(fā)行案例頻現(xiàn)，最近3個(gè)月合計(jì)取消發(fā)行規(guī)模達(dá)到2552億元，已經(jīng)超過(guò)了永煤事件后3個(gè)月內(nèi)2210億元的取消發(fā)行規(guī)模。
　　從本次取消發(fā)行債券的主體類型和主體評(píng)級(jí)來(lái)看，城投取消發(fā)行規(guī)模占比達(dá)56%，主體評(píng)級(jí)AA級(jí)的規(guī)模達(dá)23%，均超過(guò)了其在22年總體發(fā)行中40%和11%的占比，顯示城投與低等級(jí)主體受到的沖擊更大。
　　取消發(fā)行潮造成了信用債凈融資規(guī)模的大幅下降，甚至使12月社融增速都受到了較大的拖累。為了維持債券融資順暢，永煤事件后流動(dòng)性寬松的狀態(tài)維持了較長(zhǎng)時(shí)間，這樣的情況可能也將在23年重現(xiàn)。如果流動(dòng)性環(huán)境維持寬松，后續(xù)理財(cái)贖回壓力有望逐步緩解，信用債市場(chǎng)二級(jí)估值可能仍有修復(fù)空間，一級(jí)取消發(fā)行的規(guī)模也有望繼續(xù)降低。
　　但在這一過(guò)程中，低評(píng)級(jí)主體信用環(huán)境的恢復(fù)可能更慢，部分弱資質(zhì)主體融資難度仍然較大，這也將增加部分主體的信用風(fēng)險(xiǎn)。后續(xù)我們一方面要跟蹤信用債一級(jí)融資的修復(fù)，另一方面也要重點(diǎn)跟蹤本次取消發(fā)行的主體后續(xù)發(fā)行情況，尤其是對(duì)于尚未成功發(fā)行的AA級(jí)發(fā)行人。
　　節(jié)前一周，在資金面波動(dòng)疊加權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的背景下，債券收益率整體上行，1年期信用債波動(dòng)不大，但3Y期和5Y期信用債收益率也有所上行，其中3Y期各品種整體上行5-7BP，5Y期各品種整體上行3-4BP，各品種信用利差大致平穩(wěn)。
　　節(jié)前一周，城投債信用利差整體小幅上行，外部主體評(píng)級(jí)AAA級(jí)信用利差保持不變，AA+和AA級(jí)信用利差均上行2BP。天津和云南AAA級(jí)平臺(tái)信用利差分別上行13BP和11BP；廣西、云南和貴州AA+級(jí)平臺(tái)信用利差分別上行81BP、31BP和29BP；河南AA級(jí)平臺(tái)信用利差上行14BP，陜西AA平臺(tái)信用利差下行14BP。
　　節(jié)前一周，混合所有制房企信用利差下行117BP，民企地產(chǎn)債下行18BP，央企地產(chǎn)債下行1BP，地方國(guó)企地產(chǎn)債保持不變。碧桂園和旭輝分別下行650BP和965BP，金地和遠(yuǎn)洋分別下行231BP和118BP。煤炭、鋼鐵和化工債信用利差下行幅度較小，其中陜煤信用利差下行2BP，沙鋼、河鋼和晉能煤業(yè)信用利差均下行1BP。
　　節(jié)前一周，1-3年期二永債信用利差整體下行，其中1Y期中高等級(jí)永續(xù)債信用利差下行幅度達(dá)6-8BP，明顯大于二級(jí)資本債的2-3BP，3年期中高等級(jí)二永債利差均下行0-3BP，但1-3年AA級(jí)永續(xù)債利差反而上行。5年期中高等級(jí)二級(jí)資本債表現(xiàn)更好，而永續(xù)債的利差上行幅度均大于二級(jí)資本債。長(zhǎng)久期中低資質(zhì)二永債依舊面臨較大的估值壓力。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：樣本選擇偏差和數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)失誤，政策超預(yù)期。