>> 申萬(wàn)宏源-中炬高新(600872)22年收入企穩(wěn)恢復(fù)，期待23年平穩(wěn)過(guò)渡-230321
| 上傳日期： |
2023/3/21 |
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| 格式： |
pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
呂昌,周緣,曹欣之 |
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投資要點(diǎn)：
事件：公司發(fā)布2022年年報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入53.41億，同比增長(zhǎng)4.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-5.92億，同比下降179.8%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)5.56億，同比下降22.5%。單季度，22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.9億，同比下降18.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-10.11億，同比下降369.4%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.5億，同比下降58%，符合此前披露的業(yè)績(jī)預(yù)虧公告。2022年公司不進(jìn)行現(xiàn)金分紅，不進(jìn)行股票股利分配，也不進(jìn)行資本公積轉(zhuǎn)增股本。
投資評(píng)級(jí)與估值：考慮到內(nèi)部人員及組織仍處于調(diào)整過(guò)渡期，下調(diào)2023-24年盈利預(yù)測(cè)，新增2025年，預(yù)測(cè)2023-25年歸母凈利潤(rùn)分別為7.1億、8.4億、10.4億（前次23-24年為7.59億、9.27億），分別同比扭虧為盈、+19%、+23%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-25年P(guān)E分別為39x、33x、27x，維持增持評(píng)級(jí)。短期，疫情管控優(yōu)化，消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)，疊加添加劑輿論事件，調(diào)味品板塊將迎來(lái)需求拐點(diǎn)及結(jié)構(gòu)升級(jí)。從公司角度來(lái)看，中山潤(rùn)田因借款糾紛而持續(xù)性被動(dòng)減持?？紤]到其他股權(quán)仍處于司法拍賣流程階段或被司法凍結(jié)等，建議關(guān)注公司減持進(jìn)度與節(jié)奏、副總留置調(diào)查進(jìn)展，以及潛在董事會(huì)改組與管理層任免的可能性（后續(xù)進(jìn)展請(qǐng)以上市公司公告情況為準(zhǔn)）。若股權(quán)及人員變動(dòng)可盡早落地，則調(diào)味品團(tuán)隊(duì)的士氣及積極性有望得到穩(wěn)定與提振，內(nèi)部經(jīng)營(yíng)、生產(chǎn)及采購(gòu)效率將加速邊際改善，伴隨23年成本壓力逐步緩和，公司有望迎來(lái)估值折價(jià)修復(fù)及業(yè)績(jī)改善的雙擊。放眼中長(zhǎng)期，公司加速理順治理體系、堅(jiān)定聚焦主業(yè)、專業(yè)化經(jīng)營(yíng)調(diào)味品業(yè)務(wù)、建立人才梯隊(duì)，有望再次回歸加速通道，穩(wěn)固調(diào)味品龍二地位，長(zhǎng)期仍將有廣闊的成長(zhǎng)空間。
預(yù)提預(yù)計(jì)負(fù)債致利潤(rùn)表現(xiàn)承壓。分業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，2022年公司調(diào)味品/地產(chǎn)/精工/本部分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收49.5/0.47/0.92/1.5億，分別同比變化+7.3%/-34.3%/+6.7%/-50.3%。利潤(rùn)端，2022年調(diào)味品/地產(chǎn)/精工/本部分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.47億/0.08億/219萬(wàn)/-11.71億，分別同比變化-9.9%/-40.32%/扭虧為盈/-1124%，其中本部大幅虧損主要系與工業(yè)聯(lián)合土地使用權(quán)重大訴訟事項(xiàng)計(jì)提的預(yù)計(jì)負(fù)債11.78億，剔除該事項(xiàng)影響后，公司總部實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)763萬(wàn)，同比減少1.07億。
調(diào)味品完成保底任務(wù)目標(biāo)。2022年美味鮮分品類看，醬油/雞精雞粉/食用油/其他分別實(shí)現(xiàn)收入30.25/5.95/4.99/7.68億，分別同比+7%/+9.2%/+1.9%/+9.3%，主要系1）2022年因提價(jià)因素，單噸售價(jià)回升，2）通過(guò)營(yíng)銷改善，經(jīng)銷商積極性提升。拆分量?jī)r(jià)看，醬油/雞精雞粉/食用油/其他銷量分別同比+5.2%/+5.4%/-8.3%/+4.2%，單價(jià)分別同比+1.76%/+3.55%/+11.04%/+4.9%，其中食用油銷量受提價(jià)影響而承壓。分區(qū)域看，2022年?yáng)|部/南部/中西部/北部收入分別同比增長(zhǎng)0.8%/7%/11.2%/12.6%，東部區(qū)域增速較慢，主要原因是東部餐飲銷售下滑；其他區(qū)域增長(zhǎng)正常。2022年經(jīng)銷商數(shù)量?jī)粼?01家至2003家。2022年末，地級(jí)市開(kāi)發(fā)率93.47%，同比+1.19pct，區(qū)縣市場(chǎng)開(kāi)發(fā)率68.12%，同比提升8.15pct。展望2023年，公司規(guī)劃保底凈增200家經(jīng)銷商；雖然內(nèi)部仍存在變數(shù)，但在疫后消費(fèi)復(fù)蘇的大趨勢(shì)下，我們預(yù)計(jì)公司收入端仍可順利完成今年保底目標(biāo)。
成本壓力猶存，但季度間環(huán)比改善。2022年美味鮮實(shí)現(xiàn)毛利率30.73%，同比下降2.72pct，主因成本壓力高位運(yùn)行，但測(cè)算22Q4調(diào)味品毛利率為31.2%，環(huán)比上升1.7pct，預(yù)計(jì)成本壓力峰值已過(guò)。費(fèi)用率方面，2022年美味鮮銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.23%/5%/3.5%/-0.05%，分別同比+0.75/+0.43/-0.1/-0.55pct，其中銷售費(fèi)用率有所上升主要是銷售人員薪酬支出增加及業(yè)務(wù)費(fèi)增加影響；管理費(fèi)用率，主要是本年發(fā)放穩(wěn)崗補(bǔ)貼及計(jì)提績(jī)效獎(jiǎng)金增加（上年未完成考核目標(biāo)、未計(jì)提相關(guān)費(fèi)用）、管理人員薪酬支出同比增加影響；財(cái)務(wù)費(fèi)用變動(dòng)主要是本期無(wú)銀行貸款，同比利息費(fèi)用支出減少，存款利息收入增加。由于毛利率承壓，22年美味鮮歸母凈利率為11%，同比下降2.1pct。展望2023年，預(yù)計(jì)成本壓力峰值已過(guò)，疊加過(guò)去幾年內(nèi)部的降本增效，公司盈利端有望迎來(lái)一定改善。
股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：調(diào)味品收入增速超預(yù)期、機(jī)制和激勵(lì)改善
核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：增發(fā)方案和地產(chǎn)剝離的不確定性、內(nèi)部人員調(diào)整帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)不確定性、食品安全事件
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