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我們看好公司辦公業(yè)務(wù)長(zhǎng)期受益于信創(chuàng)和國(guó)產(chǎn)替代，當(dāng)前估值相對(duì)較低，維持“買入”評(píng)級(jí)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至36港元，潛在升幅18%。
　　收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)：公司4Q22收入為21.1億人民幣，同比增長(zhǎng)16%，高于市場(chǎng)預(yù)期5%；其中辦公軟件及服務(wù)收入10.9億，同比增長(zhǎng)21%；網(wǎng)絡(luò)游戲及其他收入為10.2億，同比增長(zhǎng)11%；毛利率同比提升2.8個(gè)百分點(diǎn)至82.4%；凈利潤(rùn)為0.47億，去年同期虧損3.35億；調(diào)整后凈利率為2.2%，去年同期為-18.4%。
　　《劍網(wǎng)3》保持良好表現(xiàn)，多款游戲儲(chǔ)備計(jì)劃上線：4Q22游戲及其他收入同比增長(zhǎng)11%，主要得益于《劍網(wǎng)3》收益的推動(dòng)。2023年游戲儲(chǔ)備中，《魔域2》測(cè)試數(shù)據(jù)表現(xiàn)符合公司預(yù)期，計(jì)劃將于短期內(nèi)上線；二次元游戲《塵白禁區(qū)》和《彼界》已獲得游戲版號(hào)，計(jì)劃于2023年下半年上線。公司保守預(yù)期全年游戲收入實(shí)現(xiàn)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。
　　辦公業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，訂閱數(shù)持續(xù)上升：4Q22辦公軟件及服務(wù)收入同比增長(zhǎng)21%，主要受益于個(gè)人和機(jī)構(gòu)訂閱業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)；辦公軟件主要產(chǎn)品月活躍設(shè)備數(shù)為5.73億，同比增長(zhǎng)5.0%，環(huán)比下降1%，主要是受疫情影響，移動(dòng)端月活出現(xiàn)下滑，PC端月活則增長(zhǎng)11%；年累計(jì)付費(fèi)用戶同比增長(zhǎng)18%至約2,997萬(wàn)。關(guān)于GPT方面，公司表示密切關(guān)注其發(fā)展，正探索技術(shù)和產(chǎn)品相結(jié)合，預(yù)計(jì)在今年上半年將有初步成果。我們預(yù)計(jì)辦公業(yè)務(wù)全年收入增長(zhǎng)超過(guò)30%。
　　維持“買入”評(píng)級(jí)，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至36港元：我們調(diào)整公司2023E/2024E收入預(yù)測(cè)至89億/103億元，基于SOTP估值，給予游戲業(yè)務(wù)10xP/E，并根據(jù)金山辦公和金山云市值和持股比例并給予折價(jià)，得到目標(biāo)價(jià)至36港元，對(duì)應(yīng)2023E/2024E年21x/17x市盈率。我們看好公司辦公業(yè)務(wù)長(zhǎng)期受益于信創(chuàng)和國(guó)產(chǎn)替代，當(dāng)前估值相較于金山辦公有較大折價(jià)（金山軟件所持金山辦公市值為792億人民幣），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：辦公業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期；新游戲表現(xiàn)弱于預(yù)期。