>> 華泰證券-宏觀動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)：開年工業(yè)企業(yè)盈利下降的部分解釋-230327
| 上傳日期： |
2023/3/28 |
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來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
易峘 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2023年3月27日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了2023年1-2月工業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。1-2月工業(yè)企業(yè)整體利潤(rùn)降幅錄得22.9%，較12月8.3%的降幅明顯走闊，而營(yíng)業(yè)收入同比降幅1.3%，亦較12月的降幅0.7%回落。而對(duì)比工業(yè)增加值數(shù)據(jù)同比增速的回升（1-2月的工業(yè)增加值由12月的1.3%回升至2.4%），出現(xiàn)量?jī)r(jià)偏離，這一現(xiàn)象我們認(rèn)為可能的原因包括：
1)出口走弱壓制相關(guān)制造業(yè)行業(yè)盈利回升：如出口依賴度較高的計(jì)算機(jī)電子設(shè)備行業(yè)拖累盈利增速約8.4個(gè)百分點(diǎn)；
2)內(nèi)需尚未完全修復(fù)：今年年初工業(yè)產(chǎn)能利用率仍在爬坡回升過程中，尤其是對(duì)比去年1-2月份為2022年增速的高點(diǎn)，同比仍有回升空間；
3)歷史經(jīng)驗(yàn)上看，1-2月的企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)與工業(yè)增加值背離并非個(gè)例、且可能由于一些技術(shù)原因面臨較大擾動(dòng)，特別是在PPI下行區(qū)間時(shí)，比如2009年、2012年、2015年和2019年1-2月盈利增速與工業(yè)增加值增速方向相反、且背離較大，或因PPI核算縮減的技術(shù)性原因?qū)е拢▓D表1-2）。此外，今年減稅降費(fèi)政策調(diào)整或也有部分影響，2022年我國(guó)新增減稅降費(fèi)及退稅緩稅緩費(fèi)超過4.2萬億元，而23年初緩稅收入集中入庫(kù)，帶來1-2月增值稅收入及企業(yè)所得稅收入的同比上行。
另一方面，總量回落的同時(shí)行業(yè)分化加劇，國(guó)內(nèi)行業(yè)景氣度出現(xiàn)明顯的“內(nèi)外需切換”形態(tài)，出口依賴度較高行業(yè)盈利承壓或有凸顯。1）上游行業(yè)利潤(rùn)降幅由去年12月的9%收窄至0.1%，其中有色金屬礦采選、石油天然氣開采盈利同比維持較高增速，但中游的石油煉化、黑色金屬冶煉壓延（鋼鐵）等行業(yè)盈利增速大幅下滑；2）受外需影響較大的中游制造業(yè)盈利增速普遍回落，而出口依賴度較高的紡織、家具、計(jì)算機(jī)電子等行業(yè)同比亦大幅下行；3）電氣機(jī)械行業(yè)景氣度“一枝獨(dú)秀”，保持超40%的同比增速，對(duì)利潤(rùn)增速的貢獻(xiàn)達(dá)2.6個(gè)百分點(diǎn)（圖表3-5）。具體看——
1）石油天然氣開采等上游原材料采選行業(yè)盈利增速回升，但黑色、有色、石油加工等行業(yè)利潤(rùn)大幅回落。高基數(shù)下，有色金屬礦采選行業(yè)盈利同比增速?gòu)?2月的65.7%回落至30.3%。石油和天然氣開采業(yè)盈利同比增速回落至8.6%；而黑色金屬采選（鐵礦石）盈利同比增速?gòu)?2月的810.6%大幅轉(zhuǎn)負(fù)至-41.5%。同時(shí)，中游的石油加工、黑色冶煉（鋼鐵）行業(yè)利潤(rùn)同比大幅回落至-111.2%/-151.1%，兩個(gè)行業(yè)加總對(duì)企業(yè)盈利同比增速的拖累達(dá)到15.2個(gè)百分點(diǎn)。
2）外需走弱背景下，中游制造業(yè)利潤(rùn)增速普遍回落，電氣機(jī)械呈“一枝獨(dú)秀”。整體而言，中游制造業(yè)同比增速?gòu)娜ツ?2月的20.9%大幅回落至-31.2%、或體現(xiàn)外需走弱的影響加劇。分行業(yè)看，僅電氣機(jī)械設(shè)備、電力熱力設(shè)備1-2月利潤(rùn)仍保持40%以上的同比增速，其中電氣機(jī)械自22年5月以來已連續(xù)10月保持20%以上、體現(xiàn)能源轉(zhuǎn)型背景下較強(qiáng)的盈利韌性，對(duì)利潤(rùn)同比增速的貢獻(xiàn)達(dá)2.6%。而化學(xué)制品（-56.6%）、鐵路船舶制造（-64.8%）、造紙（-52.3%）等同比增速大幅回落，部分受到基數(shù)效應(yīng)影響。
3）下游消費(fèi)品中，飲料、煙草等可選消費(fèi)利潤(rùn)增速明顯回升，但計(jì)算機(jī)通信設(shè)備、汽車同比降幅走闊。內(nèi)需消費(fèi)品中，1-2月食品制造業(yè)利潤(rùn)同比增速?gòu)?2月的2.2%回落至-7.3%，但受周期影響更大的飲料和煙草制品同比增速較12月上行超過10個(gè)百分點(diǎn)分別至11.6%、15.4%。制鞋業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)及娛樂用品同比降幅收窄，但出口依賴度較高的計(jì)算機(jī)手機(jī)行業(yè)盈利增速進(jìn)一步回落至-77.1%的深負(fù)區(qū)間，對(duì)利潤(rùn)同比增速的拖累達(dá)8.4個(gè)百分點(diǎn)。此外，汽車或受到價(jià)格戰(zhàn)等因素影響，盈利增速?gòu)?2月的3.2%大幅回落至-41.7%、拖累利潤(rùn)同比約2.9個(gè)百分點(diǎn)。外需影響較大的服裝制造利潤(rùn)同比增速?gòu)娜ツ?2月的-1.1%回落至-13.5%，家具制造業(yè)盈利也從49.7%大幅下滑至-23.5%。
4） 1-2月民企、外資工業(yè)企業(yè)盈利同比增速進(jìn)一步下行。1-2月國(guó)有控股企業(yè)的利潤(rùn)降幅收窄至17.5%。民營(yíng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅則從12月的3%走闊至19.9%。外資工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比降幅也從12月的24.8%進(jìn)一步走闊至35.7%。
2022年1-2月工業(yè)企業(yè)整體利潤(rùn)率為4.9%，較12月下行0.3個(gè)百分點(diǎn)，低于去年同期的5.9%。具體來看，1-2月上游利潤(rùn)率較12月的6.4%大幅回升至23.8%，中游行業(yè)利潤(rùn)率較12月的4.3%明顯回落至2.8%，而下游行業(yè)利潤(rùn)率較12月的6.2%小幅回落至5.3%。分行業(yè)來看，石油和天然氣開采業(yè)利潤(rùn)率大幅回升，中游制造業(yè)利率大多回落，特別是造紙、橡膠、紡織、化纖、儀器儀表等；下游家具、印刷等行業(yè)利潤(rùn)率大幅下滑，但煙草利潤(rùn)率明顯回升（圖表6-9）。
1-2月庫(kù)存增速繼續(xù)回落，杠桿基本持平，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)進(jìn)一步減速。2月工業(yè)企業(yè)總體資產(chǎn)負(fù)債率較12月基本持平，應(yīng)收賬款（與銷售收入）比率上行（圖表11,13及15）。
12月工業(yè)企業(yè)虧損額增速繼續(xù)下行。財(cái)務(wù)費(fèi)用收入占比回升，流動(dòng)資產(chǎn)比例略有回升（圖表10，12及14，由于1-2月工業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用、流動(dòng)資產(chǎn)和虧損額數(shù)據(jù)到目前為止仍然缺失，我們將在后續(xù)相關(guān)報(bào)告中一并更新）。
1-2月表觀企業(yè)盈利增長(zhǎng)明顯回落，或受出口回落、內(nèi)需尚未完全修復(fù)等因素影響，同時(shí)減稅降費(fèi)政策
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