>> 華泰證券-策略專題研究：高股息策略超額收益環(huán)境與選股思路-230330
| 上傳日期： |
2023/3/31 |
大小： |
1992KB |
| 格式： |
pdf 共26頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王以 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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如何理解高股息策略的有效性？如何擇時(shí)？如何選股？
我們認(rèn)為，高股息策略的有效性可以從股利再投資、低估值+低波動(dòng)和“填權(quán)”效應(yīng)三方面理解，①資本利得和股利是股票投資收益的兩大來(lái)源，長(zhǎng)期來(lái)看，高股息策略不僅能獲得更高的股利收益，同時(shí)股利再投資可以降低平均持倉(cāng)成本；②高股息股票通常具備低估值、低業(yè)績(jī)?cè)鏊佟⒌筒▌?dòng)的特征；③除權(quán)除息后的“填權(quán)”行情中高股息股票更加受益。擇時(shí)角度，A股高股息策略超額收益環(huán)境主要為熊市抗跌、過熱滯脹、利率上行，港股超額收益環(huán)境主要為美元流動(dòng)性緊張和黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)；選股角度，考慮分紅穩(wěn)定性和盈利質(zhì)量、構(gòu)建行業(yè)中性組合可以有效提高高股息策略的勝率和彈性。
05年以來(lái)A股高股息策略占優(yōu)區(qū)間共10輪，凸顯順周期和防御屬性
05年以來(lái)中證紅利超額收益（vs全A）區(qū)間共10輪，主要有三種情形，過熱→滯脹（占比7/10）、利率上行（占比7/10）、熊市抗跌（占比6/10）。每輪超額收益區(qū)間平均長(zhǎng)度7.9個(gè)月，平均超額收益20%，對(duì)應(yīng)年化32%；剔除06-07年、16-17年代表性較差的兩段行情，平均長(zhǎng)度6.1個(gè)月，平均超額收益11%，對(duì)應(yīng)年化22%，呈現(xiàn)區(qū)間集中、有一定彈性和持續(xù)性的特征，但并非“躺贏”策略。DDM三因子視角下，高股息策略的超額收益領(lǐng)先業(yè)績(jī)剪刀差2個(gè)季度左右，主要來(lái)自于分母端估值對(duì)貼現(xiàn)率相對(duì)不敏感和防御（低β）屬性。
擇時(shí)：3類超額收益環(huán)境（熊市抗跌/過熱滯脹/利率上行）和7大高頻指標(biāo)
1）情景一：熊市抗跌，超額收益區(qū)間一般在全A高點(diǎn)出現(xiàn)后1-3個(gè)月啟動(dòng)，利率下行或經(jīng)濟(jì)衰退后結(jié)束；2）情景二：過熱滯脹，一方面權(quán)重較高的周期行業(yè)占優(yōu)，另一方面往往伴隨著貨幣政策收緊、利率上行，擇時(shí)信號(hào)為中美平均PPI上行；3）情景三：利率上行，驅(qū)動(dòng)力為估值對(duì)貼現(xiàn)率變化不敏感，低利率有利于“類債券”資產(chǎn)的傳統(tǒng)認(rèn)知忽視了跨資產(chǎn)資金流動(dòng)的難度和對(duì)久期風(fēng)格的影響。此外，我們篩選出7大高頻指標(biāo)，根據(jù)對(duì)中證紅利超額收益解釋力度排序，10Y美債利率＞W(wǎng)ind全A （或ERP）＞中美平均PPI＞信用利差＞新成立偏股型基金份額＞美國(guó)M2＞10Y國(guó)債利率。
港股：重視高股息板塊“避風(fēng)港”作用
恒生高股息率指數(shù)行業(yè)分布集中在銀行、地產(chǎn)等行業(yè)，07年以來(lái)相對(duì)恒生指數(shù)表現(xiàn)平穩(wěn)，累計(jì)超額收益2.1%，其中有6輪明顯占優(yōu)區(qū)間，平均每輪長(zhǎng)度11個(gè)月，平均超額收益11%，對(duì)應(yīng)年化12%，呈現(xiàn)區(qū)間集中、行情持續(xù)、表現(xiàn)平穩(wěn)的特征，尤其在下跌年份（11、15、18、21和22年）占優(yōu)，安全邊際較高，有“避風(fēng)港”作用。復(fù)盤來(lái)看，恒指震蕩或下行階段高股息策略占優(yōu)，擇時(shí)角度，①美元流動(dòng)性收緊，10Y美債上行（占比4/6）或美國(guó)M2同比下行（占比3/6），②美元指數(shù)上行，資金回流發(fā)達(dá)市場(chǎng)（占比4/6）；③金融危機(jī)等黑天鵝事件推升風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，VIX指數(shù)上行（占比4/6）。
選股：分紅穩(wěn)定性、盈利質(zhì)量、行業(yè)中性
傳統(tǒng)的高股息策略難以持續(xù)占優(yōu)的原因主要包括，①高股息有時(shí)并不體現(xiàn)公司長(zhǎng)期現(xiàn)金分紅的能力和意愿，②低業(yè)績(jī)?cè)鏊俨荒軡M足投資者對(duì)成長(zhǎng)性的要求，③行業(yè)分布集中在價(jià)值洼地的金融、周期板塊。針對(duì)上述“病因”進(jìn)行優(yōu)化，①每年5月1日調(diào)倉(cāng)；②剔除ST和市值小于100億元的股票，篩選過去三年連續(xù)分紅、過去五年（至少覆蓋一輪完整的庫(kù)存周期）股息率均值位于前50%，且變異系數(shù)低于均值；③通過滾動(dòng)五年股息率均值和Wind一致預(yù)測(cè)EPS計(jì)算一致預(yù)測(cè)股息率，剔除異常值，并與ROA加權(quán)評(píng)分并排序；④取各申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中評(píng)分前兩位的股票，等權(quán)構(gòu)建行業(yè)中性組合。
風(fēng)險(xiǎn)提示：模型失效風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；全球流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。
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