>> 東興證券-中國國航(601111)逐步恢復常態(tài)化運營，業(yè)績將迎來顯著修復-230403
| 上傳日期： |
2023/4/3 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
推薦（上調(diào)） |
作者： |
曹奕豐 |
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事件：公司發(fā)布2022年財報，實現(xiàn)營收529.0億元，同比下降29.0%，歸母凈利潤-386.2億元，較2021年同期的-166.4億相比，虧損有明顯擴大。
疫情沖擊導致需求嚴重受損是虧損擴大主因：2022年是疫情對航空業(yè)沖擊最嚴重的一年。國航整體運力投放水平（ASK）僅相當于19年同期的33.4%（21年同期為53.0%），國內(nèi)ASK僅相當于19年同期的53.7%（21年同期為87.0%）；同時，22年公司國內(nèi)航線客座率降至64%，較21年同期降低了5.6個百分點。在需求不振導致供給嚴重受限的情況下，公司飛機日利用率下降至3.95小時（21年為6.28小時，19年為9.72小時），嚴重低于正常水平。
成本方面，由于航空公司為重資產(chǎn)運營，固定成本占比較高，導致成本端下降遠小于收入端下降。22年公司扣除燃油后的營業(yè)成本較21年僅下降7.8%。燃油成本方面，雖然22年燃油消耗明顯低于21年，但由于油價上漲的原因，22年燃油成本反而高于21年近10%，進一步推高了成本。
公司未來2年飛機引進較為克制，收購山航后協(xié)同效應可期：年報披露公司23年計劃引進飛機28架，退出20架，凈增8架；24年實際引進41架，退出8架，凈增33架。公司22年末機隊規(guī)模為762架，不考慮對山航的收購，那么公司23-24年合計飛機數(shù)量增長約5.4%，飛機引進較為克制。
3月22日公司取得山航集團控制權，山航集團與山航股份納入并表。收購完成后，公司機隊規(guī)模會提升至接近900架（其中山航130余架）。收購有助于國航提升山東地區(qū)的市場份額，同時對日韓等短途國際航線市場進行補強，協(xié)同效應可期。
今年業(yè)績將迎來顯著修復，盈利彈性重點看國際航線復蘇程度：隨著疫情影響消退，航空業(yè)的業(yè)績今年將迎來整體性的改善。國內(nèi)航線方面，三大航運力投放皆已經(jīng)超過19年同期水平，客座率也回升至70%以上，飛機基本的利用率得到保障。國際航線方面，目前短途國際航線率先復蘇，長航線復蘇稍緩，但也在有序重開。公司國際長航線在三大航中占比最高，可能導致業(yè)績復蘇進度略慢于其他航司，但由國際航線恢復而帶來的盈利彈性也會高于其他航司。
盈利預測與投資建議：考慮到國際航線會以循序漸進的方式放開，今年大概率還無法完全恢復，我們以今年末國際航線運力投放恢復至19年同期60%左右，24年末恢復至疫情前水平為基本假設對公司進行盈利預測。預計公司2023-2025年凈利潤分別為-12.5，80.1和102.7億元，對應EPS分別為-0.09、-0.55和0.71元。鑒于基本面的顯著改善，我們上調(diào)公司評級至“推薦”。
風險提示：民航政策變化；油價匯率大幅波動等
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