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1Q23收入和Non-GAAP業(yè)績(jī)符合預(yù)期，毛利率低于預(yù)期：1Q23特斯拉總收入同比+24%至233.3億美元（約占我們?nèi)觐A(yù)測(cè)的24%），GAAP毛利率19.3%（同比-9.8pcts，環(huán)比-4.5pcts），Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)同比-22%至29.3億美元（約占我們?nèi)觐A(yù)測(cè)的24%）。1Q23毛利率低于預(yù)期，由于汽車(chē)業(yè)務(wù)的降價(jià)+新工廠(chǎng)/4680爬坡拖累、以及老車(chē)型維修成本增加+Autopilot遞延收入影響。
　　2023E毛利率或?qū)⒊掷m(xù)承壓：1Q23特斯拉全球汽車(chē)銷(xiāo)量同比+36%至42.3萬(wàn)輛，汽車(chē)收入同比+18%至199.6億美元（收入占比86%，ASP同比-10%/環(huán)比-9%至4.7萬(wàn)美元），汽車(chē)毛利率同比-11.8pcts/環(huán)比-4.8pcts至21.1%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率維持雙位數(shù)至11.4%（同比-7.8pcts/環(huán)比-4.6pcts），Non-GAAPEBITDA利潤(rùn)率18.3%（同比-8.5pcts/環(huán)比-3.9pcts），自由現(xiàn)金流凈流入約4.4億美元。我們判斷，1）特斯拉現(xiàn)有車(chē)型矩陣下的最強(qiáng)車(chē)型周期已過(guò)，降價(jià)有望提振銷(xiāo)量；鑒于全球經(jīng)濟(jì)+消費(fèi)復(fù)蘇或仍存不確定性、疊加國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇，預(yù)計(jì)現(xiàn)有主力車(chē)型Model 3/Y或仍存降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。2）1Q23儲(chǔ)能裝機(jī)近4GWH，收入同比+148%/環(huán)比+17%（收入占比6.6%，毛利率11%）；預(yù)計(jì)加州儲(chǔ)能工廠(chǎng)爬坡+全新上海儲(chǔ)能超級(jí)工廠(chǎng)投產(chǎn)（2Q24E投產(chǎn)，40GWH），有望驅(qū)動(dòng)儲(chǔ)能逐步放量。
　　定位于AI，但此輪產(chǎn)品周期已步入中后期：特斯拉的核心優(yōu)勢(shì)在于1）整車(chē)制造+電池等產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)與量產(chǎn)突破，實(shí)現(xiàn)成本優(yōu)化與生產(chǎn)效率改善；2）全棧軟件/算法與自研設(shè)計(jì)的芯片高度匹配，基于純視覺(jué)方案的軟件/算法+硬件/Dojo處于全球領(lǐng)先水平且仍在不斷優(yōu)化/升級(jí)；3）外延至人形機(jī)器人，有望進(jìn)一步優(yōu)化整車(chē)制造成本，同時(shí)拓寬機(jī)器人商業(yè)化應(yīng)用的潛在市場(chǎng)空間。我們看好特斯拉定位于AI的產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、以及由理念/技術(shù)等引領(lǐng)全球智能電動(dòng)車(chē)變革驅(qū)動(dòng)的兌現(xiàn)能力；但其本質(zhì)仍是車(chē)型周期，我們判斷特斯拉此輪產(chǎn)品周期已步入中后期。
　　維持“中性”評(píng)級(jí)：特斯拉仍存在現(xiàn)有車(chē)型周期回落+全球范圍降價(jià)、Cybertruck交付或?qū)⒀舆t至3Q23E末、以及全球經(jīng)濟(jì)/需求恢復(fù)不確定性+國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，我們看好特斯拉下一代平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)力。維持2023E-2025ENon-GAAP歸母業(yè)績(jī)120億美元/144億美元/157億美元，維持“中性”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)以?xún)r(jià)換量不及預(yù)期；持續(xù)降價(jià)或減產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；毛利率與經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率不及預(yù)期；政策與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。