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價(jià)格驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，自Nike品牌收入保持高增：公司發(fā)布2022年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收205.7億元，同比增長(zhǎng)17.7%（剔除匯率影響+12.3%）；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)32.3億元，同比增長(zhǎng)16.6%（剔除匯率影響+11.3%）。分產(chǎn)品看，運(yùn)動(dòng)休閑鞋、戶外鞋、運(yùn)動(dòng)涼拖及其他分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收184.8、10.4、10.1億元，同比增長(zhǎng)30.0%、-34.5%、-38.5%。分量?jī)r(jià)看，公司銷售成品鞋2.21億雙，同比增長(zhǎng)4.7%；ASP同比增長(zhǎng)12.5%（剔除匯率影響，美元口徑+7.4%）。分客戶看，2022年前五大客戶收入增速分別為+28.2%、+5.1%、+6.4%、+17.7%、+29.9%，其中第一大客戶Nike公司保持快速增長(zhǎng)，主要受益于Nike品牌驅(qū)動(dòng)。
　　下半年毛利率走弱，凈利率基本保持穩(wěn)健：2022年公司實(shí)現(xiàn)毛利率為25.9%，同比-1.4個(gè)點(diǎn)，分季度看，Q1-Q4毛利率分別為25.7%、26.8%、25.1%、25.8%，其中下半年由于海外經(jīng)濟(jì)下行，品牌去庫對(duì)公司訂單產(chǎn)生影響，毛利率略有承壓。期間費(fèi)用率為5.2%，同比-0.2個(gè)點(diǎn)，下滑主要受益于財(cái)務(wù)費(fèi)用的貢獻(xiàn)。公司凈利率為15.7%，同比-0.2%，基本保持穩(wěn)健。
　　新工廠產(chǎn)能爬坡順利，中長(zhǎng)期產(chǎn)能將保持較快增長(zhǎng)：短期由于品牌仍在去庫進(jìn)程中，公司1Q23收入端預(yù)計(jì)有所承壓，但受益于在成本控制與反應(yīng)速度上的投入，我們認(rèn)為公司盈利能力將基本保持穩(wěn)健。公司新增產(chǎn)能爬坡順利，3個(gè)新投產(chǎn)工廠越南永山、威霖、弘欣月產(chǎn)能分別已達(dá)94、88、48萬雙/月，設(shè)計(jì)產(chǎn)能約100-120萬雙/月。2023年公司預(yù)計(jì)下半年將于越南和印尼均有一個(gè)新工廠投產(chǎn)，若當(dāng)?shù)卣畬徟樌慌懦趦傻鼐~外有一個(gè)新工廠投產(chǎn)可能。公司預(yù)計(jì)23-24年資本開支仍將維持高位，預(yù)計(jì)未來2-3年產(chǎn)能有望維持較快增速。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：公司與現(xiàn)有部客戶共同成長(zhǎng)，拓展高潛力新客戶，對(duì)老工廠擴(kuò)產(chǎn)并積極投建新工廠。我們預(yù)計(jì)公司23-25年凈利潤(rùn)為37.5、45.1、53.5億元，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期；下游需求回落；勞動(dòng)成本上升