>> 德邦證券-固定收益專題：近期債市表現(xiàn)為什么“偏離”基本面，后續(xù)會如何-230425
| 上傳日期： |
2023/4/25 |
大小： |
1821KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
徐亮 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
投資要點：
2023年初，隨著疫情防控政策調(diào)整，經(jīng)濟(jì)開始企穩(wěn)復(fù)蘇，春節(jié)前資金面邊際收緊、疫后居民出行積極疊加PMI重回擴(kuò)張區(qū)間，債市承壓下跌。春節(jié)后至4月下旬，更多超預(yù)期的基本面數(shù)據(jù)佐證經(jīng)濟(jì)回暖趨勢不變，包括但不限于一季度GDP同比增長4.5%，環(huán)比增長2.2%；一季度新增人民幣貸款10.6萬億元，同比多增2.27萬億元；3月社零同比增長10.6%，較1-2月提高7.1%等。但值得注意的是，在基本面數(shù)據(jù)向好的情況下利率卻震蕩下行，10Y國債由1月28日的2.93%下行10bp至4月20日的2.83%，5Y國債由1月28日的2.73%下行6bp至4月20日的2.67%；信用債市場再次出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象，從中短期票據(jù)的表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，目前信用利差、等級利差、期限利差不斷壓縮，長久期、低評級的券種下行幅度更大。
從2023年貨幣市場利率走勢來看，今年以來貨幣政策穩(wěn)健偏松，3月為緩解銀行負(fù)債端壓力央行降準(zhǔn)25bp釋放中長期流動性。針對下一階段貨幣政策，央行表示“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，穩(wěn)固對實體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)支持力度，保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增長基本匹配，鞏固拓展經(jīng)濟(jì)向好的勢頭”，可見當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固，貨幣政策在短期內(nèi)收緊可能性較低。
近期，債市表現(xiàn)“偏離”基本面，原因可能在于政策維持寬松的背景下，投資者對經(jīng)濟(jì)明顯修復(fù)的持續(xù)性存在觀察。而為了探究“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+政策寬松”情況下利率拐點出現(xiàn)的邏輯以及研究目前利率下行的空間，我們回顧了歷史上同為“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+政策寬松”的2016年和2020年1-5月的債市情況，發(fā)現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+政策寬松”組合下債市大拐點何時出現(xiàn)主要取決于貨幣政策是否收緊，從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇的狀態(tài)、央行的貨幣政策態(tài)度以及資產(chǎn)價格的表現(xiàn)來看，我們認(rèn)為利率走勢與2016年情況較為類似，但考慮到短時間監(jiān)管政策收緊概率較低，盡管當(dāng)前利率水平也偏低，但債市暫時不會面臨大跌風(fēng)險。不過在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)過程中，10年期利率有存在10-20BP左右波動的可能性，重點可以關(guān)注5-6月的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況。
2016年：經(jīng)濟(jì)底在2015年底已出現(xiàn)，但受高杠桿下“資產(chǎn)荒”的影響，債市牛轉(zhuǎn)熊拐點晚于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拐點近10個月，貨幣政策明顯收緊疊加金融去杠桿導(dǎo)致“債災(zāi)”。具體來看，2016年上半年，此階段利率走勢主要跟隨基本面數(shù)據(jù)的變化先下行后上行，波動幅度較??；2016年三季度，此階段利率走勢主要受“資產(chǎn)荒”加大欠配壓力影響，推動利率在基本面利空情況下繼續(xù)下行；2016年四季度，此階段利率走勢主要受貨幣政策緊縮以及監(jiān)管當(dāng)局加強金融去杠桿影響，利率走勢回歸基本面，快速上行。
2020年1-5月：受新冠疫情影響，經(jīng)濟(jì)增長失速，貨幣政策超預(yù)期寬松，降準(zhǔn)降息下貨幣市場利率中樞下移，資金面非常寬松，國債收益率震蕩下行，3月經(jīng)濟(jì)基本面有明顯好轉(zhuǎn)，但政策寬松力度不減，利率拐點未至，4月依舊保持下行，截至4月26日，R007低至1.40%，為2008年后最低，10年國債下行至2.52%，5年國債下行至1.84%，進(jìn)入5月經(jīng)濟(jì)面得到鞏固，央行邊際收緊流動，國債收益率才見底回升。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)超預(yù)期、宏觀政策超預(yù)期、政府債發(fā)行超預(yù)期
|
|
