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事件：
　　公司于2023年4月28日發(fā)布2022年度報(bào)告和2023年一季度報(bào)告。2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收140.39億，同比+7.01%；歸母凈利12.64億，同比+8.35%；扣非歸母凈利12.34億，同比+8.00%。22Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.56億元，同比-3.97%；歸母凈利0.81億，同比-33.63%；扣非歸母凈利0.73億，同比-37.30%。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.06億，同比+4.52%；歸母凈利3.87億，同比+13.63%；扣非歸母凈利3.81億，同比+13.92%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　Q1業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比改善，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)速度放緩。22/22Q4公司實(shí)現(xiàn)啤酒銷量285.66/33.01萬(wàn)千升，同比+2.41%/-11.41%，主要系新疆、重慶等地受疫情擾動(dòng)；噸均價(jià)為4795/5358元，同比提升4.20%/7.22%。23Q1公司啤酒銷量同比增加3.70%至82.36萬(wàn)千升，均價(jià)同比提升0.51%，高檔/主流/經(jīng)濟(jì)檔次營(yíng)收分別同比-3.36%/+8.06%/+11.37%，烏蘇還處在調(diào)整恢復(fù)階段，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)速度放緩。分區(qū)域來(lái)看，22/23Q1南區(qū)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)15.13%/22.38%的高增，西北則下滑1.84%/6.01%。
　　毛利持續(xù)承壓，控費(fèi)增效提振凈利水平。22年噸成本同比+4.83%，主要系原材料價(jià)格波動(dòng)和采購(gòu)周期影響，噸價(jià)提升抵消大部分成本壓力，毛利率下滑0.46pct至50.48%；23Q1噸成本同比+5.65%，疊加高檔產(chǎn)品營(yíng)收下滑，毛利率下滑2.52pcts至45.16%。公司控費(fèi)增效成果顯現(xiàn)，22年銷售/管理費(fèi)用率同比下降0.30pct/0.13pct，23Q1銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比下降0.76pct/0.29pct/0.54pct，22/23Q1扣非凈利率同比提升0.08pct/0.78pct。
　　BU架構(gòu)調(diào)整梳理，大城市計(jì)劃有效推進(jìn)。公司去年底進(jìn)行了BU架構(gòu)調(diào)整，疆外烏蘇劃給CIB（國(guó)際品牌部），CIB中甘肅區(qū)域劃給了寧夏BU，華中區(qū)域升級(jí)為華中BU，經(jīng)銷商及業(yè)務(wù)人員條線調(diào)整完畢。大城市計(jì)劃加速，新增15個(gè)大城市。
　　投資建議：渠道架構(gòu)調(diào)整完成，加強(qiáng)控盤和經(jīng)銷商隊(duì)伍建設(shè)后，烏蘇有望重回正增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為15.11/17.49/20.79億元，2023-2025年EPS為3.12/3.61/4.30元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：核心產(chǎn)品銷售不及預(yù)期，原材料價(jià)格劇烈波動(dòng)。