>> 申萬宏源-產(chǎn)業(yè)債行業(yè)比較系列專題之二十六-產(chǎn)業(yè)債23Q1財務(wù)詳解：十個行業(yè)評分提升，資負(fù)表修復(fù)滯后需關(guān)注付息壓力-230511
| 上傳日期： |
2023/5/12 |
大小： |
833KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王勝,金倩婧 |
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本期投資提示：產(chǎn)業(yè)債2022年報及2023年一季報點評：有息債務(wù)率高位仍需關(guān)注付息壓力，中下游需求改善反映至資產(chǎn)負(fù)債表有所滯后
本篇首先在第一章介紹整體及分企業(yè)屬性的指標(biāo)變化情況，然后在第二章分析不同行業(yè)的指標(biāo)變化及對應(yīng)板塊產(chǎn)業(yè)債的信用風(fēng)險變化。
整體及分企業(yè)屬性情況：盈利及現(xiàn)金流均有一定程度上的修復(fù)，資負(fù)表改善較為有限。（1）利潤表關(guān)注ROA的下滑。盡管產(chǎn)業(yè)類發(fā)債主體Q1歸母凈利潤增速升至8%（2022年整體增速為負(fù)）。但從ROA來看，各企業(yè)屬性類型的主體的盈利能力出現(xiàn)了不同程度的下滑，民企ROA降幅較大。（2）現(xiàn)金流增速整體回升。Q1各企業(yè)屬性主體的經(jīng)營凈額增速改善，籌資現(xiàn)金流凈額增速也回升至4.9%。投資現(xiàn)金流來看，央企投資凈額增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。（3）Q1產(chǎn)業(yè)債主體的杠桿結(jié)構(gòu)改善較為有限。2023Q1同比來看，產(chǎn)業(yè)債主體有息負(fù)債比同比2022Q1上行0.93 pct，短期有息負(fù)債比同比上行0.53 pct。賬面貨幣資金覆蓋債務(wù)比來看，央國企貨幣覆蓋短期債務(wù)比上行，民企覆蓋比下降。2023年初以來債市修復(fù)以及信用風(fēng)險事件較少的背景下，分屬性分評級主體超額利差的風(fēng)險定價經(jīng)歷一輪下行。截至4月末，中央國企、產(chǎn)業(yè)類地方國企、民企的超額利差分別為22 BP、102 BP、237 BP，較年初變動分別為-14.97 BP、-9.95 BP、-28.76 BP。
整體來看，Q1產(chǎn)業(yè)債盈利與現(xiàn)金流方面均有改善的亮點，但需求端改善反饋到報表有一定滯后，因此關(guān)注到Q1資產(chǎn)負(fù)債表中的有息債務(wù)率目前處在較高水平且環(huán)比繼續(xù)上行。而根據(jù)申萬宏源債券行業(yè)比較四維打分的結(jié)果，截至2023年一季度末，有10個行業(yè)基本面評分相比2022年末有所提高，按照基本面評分由高至低分別為煤炭、汽車、公用、航運港口、機場、電子、地產(chǎn)、商貿(mào)、醫(yī)藥、休旅。環(huán)比提升幅度最大的為機場、公用、航運港口行業(yè)。環(huán)比降幅最大的行業(yè)為有色、化工、建筑行業(yè)。
四維打分結(jié)果來看，盈利能力維度上，上中下游分化延續(xù)。19個行業(yè)中有7個行業(yè)盈利相比2022年末有所下降。7個行業(yè)盈利能力持平在較差水平（評分為1），為機場、造紙、地產(chǎn)、電子、航空運輸、商貿(mào)和建筑；盈利增幅較大的行業(yè)是汽車、休旅、航空港口，公用、醫(yī)藥、煤炭和機械等主體盈利小幅提升。營運能力維度上，截至2023年一季度末，19個行業(yè)中有8個行業(yè)整體營運效率相比2022年末有所上升，增幅為正的行業(yè)是水泥、公用、機場、電子、造紙、地產(chǎn)、醫(yī)藥、航空運輸；漲幅最為明顯的為機場、公用以及造紙行業(yè)，營運能力改善最為明顯。營運指標(biāo)打分下降幅度（較22年末）最大的三個行業(yè)為機械、化工和有色。杠桿水平上，19個行業(yè)中有5個行業(yè)的杠桿水平評分相比2022年末有所提升。增幅較大的是商貿(mào)、機械和煤炭，降幅最大的是航空運輸、機場和建筑。從一季度同比情況來看，8個行業(yè)的杠桿水平評分同比2022年Q1有所提高。同比增幅最大的是煤炭、機械，同比來看延續(xù)降杠桿，且有息債務(wù)比、短期債務(wù)比有所改善。償債能力維度上，19個行業(yè)中有14個行業(yè)的償債能力相比2022年末提升，償債能力環(huán)比改善幅度最大的行業(yè)為航運港口、煤炭、機械。同比來看，23Q1有12個行業(yè)償債能力相比2022年Q1有所提升，償債能力改善幅度最大的行業(yè)是機械、煤炭、有色，以上三個行業(yè)分別從2022年一季度末的5.40分、3.42分以及6.95分上升至2023年一季度末的9.35分、6.16分以及9.38分，上升幅度顯著。
產(chǎn)業(yè)債策略：關(guān)注煤炭行業(yè)永續(xù)債、中下游優(yōu)質(zhì)個體配置價值。（1）產(chǎn)能過剩板塊中，上游煤炭去年利潤表現(xiàn)最好，但難有超額收益機會，可關(guān)注煤炭永續(xù)債；有色受到外需下行影響，鋼鐵、水泥需求仍承壓，建議有色、鋼鐵、水泥行業(yè)短久期不下沉或適度下沉；（2）中游制造板塊中，機械、電氣設(shè)備行業(yè)存在信用邊際改善機會，但關(guān)注外需下行對部分主體帶來的影響；（3）公用基建及消費服務(wù)板塊中，關(guān)注票息較高的商貿(mào)及航運港口主體機會。
風(fēng)險提示：產(chǎn)業(yè)債主體判別口徑有誤，信用風(fēng)險事件超預(yù)期等
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