>> 國盛證券-策略月報(2023年6月)：底部，不妨多一些賠率思維-230604
| 上傳日期： |
2023/6/4 |
大小： |
861KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
張峻曉 |
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6月初，國內市場Risk-off交易終于見到熄火跡象，順周期板塊與各類風險資產的V型反攻，一掃5月持續(xù)“弱現(xiàn)實、弱預期”的陰霾。我們獨家構造的綜合情緒指數(shù)在本周中下探至10%分位，前兩次觸及如此之低位，分別是2022年4月、10月。本期月報我們主要思考兩個問題：1、如果這里是情緒周期的又一個重要底部，后續(xù)市場有何規(guī)律？2、較之2022年4月、10月兩個低點，這一輪行情有什么不同？
與2022年4月、10月的對比——情緒底&政策底&經濟底。
相同之處，在于資產定價、配置價值、長期支撐線視角下，三個時點所隱含的悲觀預期都非常充分。但需要注意的是，前兩次指數(shù)見底前后，都伴隨有重大政策出臺&宏觀預期迅速改善：2022年5-6月，長三角地區(qū)全面恢復生產活動，出口形勢快速改善；2022年10月末，三大基本面貝塔（美元緊縮、地產信用、疫情形勢）共振驅動。
做一個理性的推演，指數(shù)級別的反轉，一定需要基本面趨勢的支撐；如果僅是情緒周期底部的修復，市場上行的動力大概只能維持在超跌反彈級別。換言之，情緒底&價格底，是指數(shù)底部反轉的必要條件，要想真正達成指數(shù)級別的反轉，基本面貝塔的共振是不可缺位的。
然而即便拋開基本面變量，情緒周期見底、悲觀預期定價到位，對投資來說依舊是個重要信號。我們觀察了2017年以來8次情緒指數(shù)抵達深度低迷區(qū)后的表現(xiàn)，結果顯示：1、情緒周期觸底后，市場會迎來2個月左右的回升期，指數(shù)層面的平均漲幅超過5%；2、情緒觸底后的1-2個月內，消費、成長處于強勢位，再接下來則是周期、醫(yī)藥領先。
情緒底&價格底確認，策略從“啞鈴型”向“進攻型”轉換
5月報告《“啞鈴型”策略是當下首選》中我們提出“啞鈴型”配置思路。進入6月，經濟大盤的慣性與宏微觀形勢，能否逆轉？這個問題似乎依舊難以回答。也即，與2022年4月、10月相比，當前時點能否出現(xiàn)基本面貝塔的共振，顯然還需要更多的線索佐證。
但一者，不論從資產定價、長期支撐以及配置價值來看，A股都已經進入了價值區(qū)間的下沿，利多/利空信息帶來的收益/風險比是不對稱的；二者，即便不考慮基本面變量，歷史上情緒底&價格底的出現(xiàn)，對于投資都是個重要的反轉信號（詳見《市場情緒觸及冰點》20230531）。這兩點其實都指向了一個結論：既然是底部，不妨多一些賠率思維。
展望6月，我們自上而下的思考要點如下：1、宏觀低波動向下打破，后續(xù)進入預期邊際變化放大的階段；2、股債匯商品隱含的悲觀預期足夠充分，意味著市場進入到賠率思維占主導的區(qū)間；3、情緒底&價格底后，市場的反轉效應顯著，且通常呈進攻型行業(yè)（消費&成長/周期）輪動的格局?？偨Y下來就是，“現(xiàn)實也許差強人意，但預期已到達底部”。
行業(yè)配置建議：宏觀預期邊際變化放大+賠率思維占據主導+情緒底&價格底再現(xiàn)，配置思路建議在前期“啞鈴型”的基礎上，向“進攻型”策略轉換。（一）供給格局&盈利預期改善的低位反轉的方向：中藥/創(chuàng)新藥/醫(yī)美、家電/裝修建材、商用車；另一端是產業(yè)&政策催化與順周期的交集方向：通信設備/半導體/油氣。
風險提示：1、地緣政治惡化；2、經濟大幅衰退；3、測算存在誤差。
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