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本期投資提示：
　　不對(duì)稱(chēng)性擇券是以轉(zhuǎn)債彈性作為觀察指標(biāo)的擇券思路。從絕對(duì)的視角來(lái)看，組合管理人會(huì)要求轉(zhuǎn)債滿足基本的凸性要求（即上漲彈性大于下跌彈性）；從相對(duì)的視角來(lái)看，組合管理人會(huì)考慮將凸性作為正向因子加入組合之中。
　　轉(zhuǎn)債市場(chǎng)估值高企，高不對(duì)稱(chēng)轉(zhuǎn)債占比被壓縮2022年以來(lái)，不對(duì)稱(chēng)性大于0.1的轉(zhuǎn)債的數(shù)量占比的平均值約為13.68%，最小值約為3.24%；不對(duì)稱(chēng)性大于0.2的轉(zhuǎn)債的數(shù)量占比的平均值約為4.68%，最小值約為0.54%。觀察存量數(shù)據(jù)，不對(duì)稱(chēng)性大于0的轉(zhuǎn)債最新（指2023年5月數(shù)據(jù)）總存量為3721億元；不對(duì)稱(chēng)性高于0.1的轉(zhuǎn)債最新總存量為1619億元；不對(duì)稱(chēng)性高于0.2的轉(zhuǎn)債最新總存量為955億元。
　　如果按絕對(duì)不對(duì)稱(chēng)性區(qū)間劃分組合，在歷史表現(xiàn)上，轉(zhuǎn)債收益與不對(duì)稱(chēng)性高低沒(méi)有單調(diào)性的關(guān)系。如果需要堅(jiān)守選擇高不對(duì)稱(chēng)性的邏輯，需要加入輔助指標(biāo)。經(jīng)回測(cè)，不對(duì)稱(chēng)進(jìn)攻策略的表現(xiàn)最好（年化18.77%，Sharpe 1.27，卡瑪1.47）。
　　相對(duì)不對(duì)稱(chēng)性視角下的轉(zhuǎn)債組合的表現(xiàn)特征與絕對(duì)視角不一樣。我們將樣本以不對(duì)稱(chēng)性排序，分成5組，0-20%組為不對(duì)稱(chēng)性最弱的組，80%-100%為不對(duì)稱(chēng)性最強(qiáng)的組?；販y(cè)顯示，不對(duì)稱(chēng)性較強(qiáng)的前40%的轉(zhuǎn)債表現(xiàn)與后60%的轉(zhuǎn)債拉開(kāi)差距。
　　從收益歸因的角度來(lái)看，不對(duì)稱(chēng)性較高的兩組轉(zhuǎn)債相對(duì)較好的表現(xiàn)得益于在估值角度上的超額收益，而各組正股的長(zhǎng)期表現(xiàn)并沒(méi)有拉開(kāi)非常大的差距。
　　較為遺憾的是，在2020年之后，動(dòng)量因子對(duì)雙低組合始終有增厚，轉(zhuǎn)債系統(tǒng)估值貴的時(shí)候，增厚略少。但動(dòng)量對(duì)不對(duì)稱(chēng)性的增厚非常有限，且在這兩年轉(zhuǎn)債系統(tǒng)估值貴的時(shí)候還有負(fù)向影響。
　　僅用不對(duì)稱(chēng)性因子與動(dòng)量結(jié)合，表現(xiàn)可能會(huì)較為遜色。我們嘗試兩種組合，一種為不對(duì)稱(chēng)+進(jìn)攻（上漲彈性排序）+動(dòng)量，另一種在原雙低動(dòng)量中加入不對(duì)稱(chēng)性排序。三個(gè)策略幾乎每年都能跑贏中證轉(zhuǎn)債（去銀行指數(shù)）。由于沒(méi)有考慮擇時(shí)指標(biāo)，2022年的年度收益相對(duì)較低。不對(duì)稱(chēng)性的加入，整體適當(dāng)改善了原雙低動(dòng)量的風(fēng)險(xiǎn)收益比。
　　綜上，不對(duì)稱(chēng)收益在估值收益的獲取能力上占優(yōu)，在正股收益上并不占優(yōu)，符合類(lèi)估值指標(biāo)的基本特征。不對(duì)稱(chēng)可作為輔助因子，可嘗試加入原有組合。如需要控制組合回撤，需要加上少量擇時(shí)和權(quán)重上的處理，犧牲部分策略容量。此外，對(duì)于不對(duì)稱(chēng)性本身的定義并沒(méi)有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，用理論值或個(gè)性化的定義也未嘗不可，只需邏輯清晰即可。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示和聲明：本報(bào)告數(shù)據(jù)均來(lái)自公開(kāi)信息，可能受分析樣本不同而產(chǎn)生一定偏差。本報(bào)告不涉及對(duì)未來(lái)走勢(shì)的預(yù)測(cè)。模型根據(jù)歷史數(shù)據(jù)構(gòu)建，歷史表現(xiàn)不代表未來(lái)，市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生重大變化時(shí)可能失效。閱讀本報(bào)告時(shí)，投資者需結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好及風(fēng)險(xiǎn)承受能力，充分理解可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品的波動(dòng)、風(fēng)格、歷史業(yè)績(jī)、風(fēng)險(xiǎn)等因素，對(duì)組合業(yè)績(jī)可能造成的影響。報(bào)告內(nèi)容僅供參考。