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本輪庫存周期預(yù)計(jì)Q3見底。
　　本輪庫存周期可能逐步從主動(dòng)去庫走向被動(dòng)去庫。結(jié)合庫存周期持續(xù)時(shí)間，以及先行指標(biāo)PPI、企業(yè)營收看，本輪庫存或于三季度見底。首先，本輪庫存周期持續(xù)34個(gè)月，周期性底部臨近。其次，PPI和銷售收入都是較為明顯的領(lǐng)先指標(biāo)，指向庫存周期三季度可能見底。第一，PPI同比觸底拐點(diǎn)一般領(lǐng)先庫存周期1-3個(gè)月（2002、16年除外），5-6月可能形成PPI次輪底部區(qū)域。第二，企業(yè)營收一般領(lǐng)先庫存周期3-6個(gè)月（僅2002、12年例外），若以2月工業(yè)企業(yè)營收同比-1.3%作為被動(dòng)去庫的起點(diǎn)，那么三季度也大概率成為本輪庫存見底時(shí)點(diǎn)。實(shí)際庫存周期略滯后于名義庫存周期，觸底時(shí)間或在今年底。
　　庫存見底，A股一般無熊市。
　　庫存周期見底后一般無熊市，股市整體上行概率較高。2000年以來共經(jīng)歷6輪庫存周期底部，分別為2002/10、06/5、09/8、13/8、16/6、20/7，此后上證指數(shù)基本迎來階段性上行。庫存周期見底后，市場整體趨于上行背后的支撐來自基本面：庫存低位之下需求回暖，補(bǔ)庫需求帶動(dòng)工業(yè)產(chǎn)能利用率上行，也對價(jià)格和企業(yè)盈利構(gòu)成支撐。從數(shù)據(jù)來看，庫存見底之后，全A非金融企業(yè)盈利上行趨勢基本確立，產(chǎn)能利用率持續(xù)上行或維持相對高位，而CPI和PPI回升也基本貫穿工業(yè)企業(yè)補(bǔ)庫周期。我們認(rèn)為，目前市場對于通縮和企業(yè)盈利的擔(dān)憂，隨著庫存周期底部確立后進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫階段，將得到有效緩解。
　　海外需求偏弱：國內(nèi)補(bǔ)庫空間受限，結(jié)構(gòu)性行情可期。
　　中美庫存周期共振，美國庫存見底可能略滯后，補(bǔ)庫強(qiáng)度影響國內(nèi)補(bǔ)庫空間。市場對于本輪庫存見底后的擔(dān)憂主要來自海外需求能否有效支撐國內(nèi)企業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫。我們認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期之下，本輪美國庫存周期見底或滯后于我國，海外補(bǔ)庫強(qiáng)度偏弱可能導(dǎo)致國內(nèi)補(bǔ)庫空間相對有限，但結(jié)構(gòu)性行情可期，類似2013年。
　　庫存見底后主動(dòng)補(bǔ)庫階段，大類資產(chǎn)中，股票相對優(yōu)勢明顯。
　　2006年以來5次主動(dòng)補(bǔ)庫存周期，06、09年庫存見底后股票跑贏各大類資產(chǎn)；16、20年股票獲得10%左右正向收益，跑輸商品、但明顯跑贏債券和現(xiàn)金；13年股票表現(xiàn)較弱的原因可能在于這是一輪“非典型”主動(dòng)補(bǔ)庫，營業(yè)收入同比雖然階段性企穩(wěn)回升，但整體仍處于長期下行通道中，國內(nèi)外需求仍相對偏弱，大盤整體未有正向收益，但中小創(chuàng)處于結(jié)構(gòu)性牛市。
　　配置：短期AI+中特估，庫存見底后周期+消費(fèi)。
　?、俣唐谥黝}投資仍占優(yōu)，看好人工智能、中特估，回調(diào)充分+政策催化。市場經(jīng)過快速調(diào)整之后，我們認(rèn)為未來一到兩個(gè)月內(nèi)面臨的困境仍然是弱復(fù)蘇，無政策，有定力。在此背景下，市場預(yù)計(jì)仍將回到以人工智能、中特估為代表的主題行情中。
　　②庫存見底后，行業(yè)視角一：歷史經(jīng)驗(yàn)。主動(dòng)補(bǔ)庫階段A股領(lǐng)漲行業(yè)：中上游資源（鋼鐵、煤炭、石化）&可選消費(fèi)（汽車、家電、美容護(hù)理、傳媒）。從2000年以來國內(nèi)工業(yè)企業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫存階段的行業(yè)表現(xiàn)看，領(lǐng)漲行業(yè)基本集中于中上游資源品和可選消費(fèi)板塊。6輪主動(dòng)補(bǔ)庫周期中，跑贏4次（含）以上的行業(yè)主要包括鋼鐵、石化、煤炭、汽車、家電、美容護(hù)理、傳媒。
　　③庫存見底后，行業(yè)視角二：基本面。周期、消費(fèi)板塊兼具庫存底部、資本開支受限、銷售改善特征。篩選出的二級行業(yè)多數(shù)仍處于被動(dòng)去庫階段，主要集中于周期（工業(yè)金屬、機(jī)械、建材、建筑）和消費(fèi)（啤酒、白電、調(diào)味品、紡織制造）板塊，以及科技TMT板塊中IT服務(wù)、軟件開發(fā)、軍工電子。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　疫情反復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外疫情反復(fù)，可能對相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來。