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事項(xiàng)
　　2023年5月，新增社融1.56萬(wàn)億（前值1.22萬(wàn)億），新增人民幣貸款1.36萬(wàn)億（前值7188億元）。社融存量同比增長(zhǎng)9.5%（前值10%），M2同比增長(zhǎng)11.6%（前值12.4%），M1同比增長(zhǎng)4.7%（前值5.3%）。
　　2023年6月13日，央行將7天逆回購(gòu)利率從2.0%調(diào)降至1.9%。
　　核心觀點(diǎn)
　　1、6月15日MLF利率預(yù)計(jì)下行10bp，6月20日預(yù)計(jì)一年期和五年期LPR利率各下降10bp。
　　2、未來(lái)是否會(huì)有逆回購(gòu)利率的連續(xù)降息需觀察出口同比是否持續(xù)維持低位、制造業(yè)投資和社零增速會(huì)不會(huì)掉檔，PPI同比是否持續(xù)低于市場(chǎng)預(yù)期，企業(yè)借貸意愿是否需要票據(jù)融資再度沖量等信號(hào)。
　　3、社融方面，未來(lái)社融增速預(yù)計(jì)還將下行，但下行幅度將明顯小于五月。四月社融同比10%，五月9.5%，下半年社融中樞預(yù)計(jì)9.4%，
　　搶在社融大幅回落之前的降息的安慰——針對(duì)降息的五個(gè)問(wèn)題
　　1、逆回購(gòu)7天利率調(diào)降之后，MLF利率會(huì)調(diào)降嗎？2017年以來(lái)，逆回購(gòu)7天利率和一年期MLF利率的利差持續(xù)維持在75bp。6月15日，MLF利率大概率從2.75%調(diào)降至2.65%。
　　2、如果MLF利率調(diào)降之后，LPR利率會(huì)調(diào)降嗎？2019年以來(lái)，MLF利率的每次調(diào)降，均對(duì)應(yīng)著LPR利率的調(diào)降。我們預(yù)計(jì)本次一年期和五年期LPR利率調(diào)降幅度或同為10bp。
　　3、降息時(shí)點(diǎn)考量，為何選在周二率先降息？或有兩個(gè)考量，第一種可能是5月社融的回落幅度是2021年7月以來(lái)的最大值，因此率先降息有穩(wěn)住信心的作用；第二種可能是周四凌晨美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，國(guó)內(nèi)提前降息以避免和美聯(lián)儲(chǔ)的議息會(huì)議的正面沖突。
　　4、如何評(píng)估常備借貸便利利率的調(diào)降？常備借貸便利（SLF）7天利率與逆回購(gòu)7天利率的利差基本維持在100bp左右，SLF利率的調(diào)降只是利率曲線的平移，無(wú)需過(guò)度解讀。
　　5、未來(lái)是否會(huì)有逆回購(gòu)利率的連續(xù)降息？結(jié)合我們此前的報(bào)告《降息概率的摸索》，央行的降息通常對(duì)應(yīng)三股力量的合力。第一股力量是穩(wěn)增長(zhǎng)的訴求，對(duì)應(yīng)能否完成年初增長(zhǎng)目標(biāo)和內(nèi)生需求（制造業(yè)，消費(fèi)，出口）是否持續(xù)回落；第二股力量是企業(yè)的盈利能力，對(duì)應(yīng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比是否轉(zhuǎn)負(fù)以及產(chǎn)能利用率是否持續(xù)回落；第三股力量是風(fēng)險(xiǎn)因素的考量，對(duì)應(yīng)企業(yè)信貸需求是否強(qiáng)勁以及海外利率是否抬升。6月降息的宏觀背景是5月PMI進(jìn)一步回落對(duì)應(yīng)穩(wěn)增長(zhǎng)難度加大；PPI同比接近2016年以來(lái)的最低點(diǎn)對(duì)應(yīng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比轉(zhuǎn)正面臨壓力；出口同比增速超預(yù)期回落對(duì)應(yīng)內(nèi)生需求有掉檔的可能；5月社融大幅回落對(duì)應(yīng)實(shí)體融資意愿可能較弱。未來(lái)能否持續(xù)降息仍需觀察上述指標(biāo)，例如出口同比是否持續(xù)維持低位、制造業(yè)投資和社零增速會(huì)不會(huì)掉檔，PPI同比是否持續(xù)低于市場(chǎng)預(yù)期，企業(yè)借貸意愿是否需要票據(jù)融資再度沖量等信號(hào)。
　　社融存量同比回落幅度最大的時(shí)間段已過(guò)，但社融存量同比的下行趨勢(shì)未止
　　1、社融同比增速回落幅度最大的時(shí)段已經(jīng)過(guò)去。5月社融的大幅回落主因政府債凈融資和貸款的拖累。5月政府債同比少增5011億，預(yù)計(jì)6~12月政府債同比增量將在5000億左右，未來(lái)政府債對(duì)社融的支撐作用更為明顯。5月人民幣貸款同比少增5300億，信貸合理增長(zhǎng)的訴求之下，我們預(yù)計(jì)6~12月每個(gè)月貸款同比少增的均值月1000億。貸款對(duì)社融的拖累作用較5月相對(duì)較低。
　　2、初步預(yù)計(jì)6月~12月社融存量同比的中樞在9.4%左右。對(duì)應(yīng)的假設(shè)前提是①針對(duì)實(shí)體貸款（僅包含居民和企業(yè)貸款）6~12月同比負(fù)增4400億左右；②信托委貸和未貼現(xiàn)承兌匯報(bào)下半年同比小幅多增；③直接融資仍弱，股票融資和企業(yè)債券下半年同比增長(zhǎng)有限；④6月開(kāi)始政府債投放逐步發(fā)力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　貨幣政策超預(yù)期