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根據(jù)公司業(yè)績公告，23Q1收入同比+6.3%至19.70億元，營業(yè)利潤同比-7.8%至4.60億元，營業(yè)利潤率同比-3.6pct至23.4%，主要由于費(fèi)用率上升；歸母凈利潤同比+96.0%至1.92億元。毛利率同比+1.4pct至82.5%；銷售、研發(fā)費(fèi)用率同比/環(huán)比均上升，管理費(fèi)用率持平略降。
　　游戲總體穩(wěn)健，《劍俠世界3》等手游收入自然下滑，而《劍網(wǎng)3》端游表現(xiàn)亮眼將驅(qū)動(dòng)Q2業(yè)績，新游H2上線將帶來增量。23Q1游戲收入同比-6.4%/環(huán)比-10.1%至9.19億元，主要因《劍俠世界3》及《劍網(wǎng)1：歸來》等手游收益自然下滑，而《劍網(wǎng)3》23Q1 DAU及收入均同比增長，將驅(qū)動(dòng)Q2業(yè)績。新游《塵白禁區(qū)》《彼界》預(yù)計(jì)H2上線。
　　辦公：訂閱保持快速增長，重點(diǎn)推進(jìn)AI賦能辦公，產(chǎn)品價(jià)值有望突破。23Q1收入同比+20.7%達(dá)10.52億元，MAU同比+3.0%/環(huán)比+2.8%至5.89億。從輕文檔到辦公四件套，WPSAI全面接入，推進(jìn)AI賦能辦公，目前在內(nèi)測階段，后續(xù)商業(yè)化進(jìn)程和潛力還要看國內(nèi)大模型成熟度。4月重構(gòu)會(huì)員體系后，ARPU帶來一定提升，后續(xù)若加入AI功能，對ARPU的提升還將形成正向驅(qū)動(dòng)。
　　盈利預(yù)測與投資建議?！秳W(wǎng)3》表現(xiàn)亮眼，新游H2上線將帶來增量，預(yù)計(jì)23年游戲收入同比+7%，24~25年同比+10%左右；辦公訂閱業(yè)務(wù)增長趨勢強(qiáng)勁；云業(yè)務(wù)降本提效，預(yù)計(jì)虧損逐步縮窄。預(yù)測23~24年公司收入為91.00億元、112.24億元，營業(yè)利潤為22.61億元、27.94億元，歸母凈利潤為6.59億元、10.81億元。給予23年游戲10倍PE，辦公45倍PE，云1倍PS，根據(jù)SOTP，對應(yīng)合理價(jià)值38.96港元/股。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。老游戲流水自然回落，新游表現(xiàn)不及預(yù)期；WPS增長不及預(yù)期；云服務(wù)市場競爭導(dǎo)致虧損擴(kuò)大。