>> 方正證券-總量速評報(bào)告：政府債券供給量有多大，對債市影響如何-230801
| 上傳日期： |
2023/8/2 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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7月24日，中共中央政治局會(huì)議提出要“加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行和使用”。8月1日，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道1，2023年新增專項(xiàng)債需于9月底前發(fā)行完畢。這意味著后續(xù)政府債券發(fā)行量將會(huì)增加，而這是否會(huì)給債市帶來風(fēng)險(xiǎn)，對此我們觀點(diǎn)如下。
一、如果專項(xiàng)債要在9月底發(fā)完，按照往年發(fā)行節(jié)奏，我們預(yù)計(jì)8-9政府債券凈供給量分別為1.25萬億左右和1.09萬億左右，屬于年內(nèi)政府債券凈供給的高峰
按照預(yù)算安排，今年新增專項(xiàng)債額度為3.8萬億。按照往年慣例，這3.8萬億專項(xiàng)債額度中會(huì)預(yù)留1000億用于中小銀行補(bǔ)充資本金，并且這部分專項(xiàng)債發(fā)行時(shí)限較為寬泛。因而如果要求9月底之前新增專項(xiàng)債發(fā)行完畢，實(shí)際上是要求3.7萬億新增專項(xiàng)債需要在9月底之前發(fā)完。而截止7月31日，今年新增專項(xiàng)債已經(jīng)發(fā)行了2.66萬億，因而8-9月平均需要發(fā)行5200億左右專項(xiàng)債即可。
假設(shè)國債和地方一般債按照往年的平均發(fā)行節(jié)奏，再考慮到期情況，我們預(yù)測8-9月政府債券凈供給將分別為1.25萬億和1.09萬億，這將是年內(nèi)政府債券供給最大的兩個(gè)月。
二、政府債券發(fā)行增加并不必然導(dǎo)致資金面收緊和利率調(diào)整，而是要看當(dāng)時(shí)的宏觀環(huán)境
政府債券發(fā)行量增加，如果機(jī)構(gòu)債券配置需求不變，則供給增加可能帶來利率上行壓力。另外，銀行是政府債券的主要配置力量，政府債券供給增加將消耗銀行超儲(chǔ)，在假設(shè)央行資金投放量不增加的情況下，這會(huì)使得資金面收緊，并進(jìn)而給債市帶來利空擾動(dòng)。這是政府債券發(fā)行增加對債市造成沖擊的兩個(gè)渠道。但這兩個(gè)渠道給債市帶來的負(fù)面沖擊有兩個(gè)前提，一個(gè)是債券需求力量不變，另一個(gè)是央行資金投放不增加，或者央行對沖效果不理想。
從過去歷史經(jīng)驗(yàn)來看，政府債券發(fā)行增加并不必然導(dǎo)致資金面收緊和債市調(diào)整。政府債券發(fā)行帶來資金回籠，但因?yàn)檎畟蠓l(fā)行階段，往往對應(yīng)的是私營部門融資需求走弱，從而需要靠財(cái)政逆周期發(fā)力的時(shí)候。此時(shí)政府債券凈融資高點(diǎn)反而與資金率利率低點(diǎn)存在對應(yīng)關(guān)系，比如20年5月、22年6月。需要關(guān)注政府債券發(fā)行量增加，而私營部門融資需求偏強(qiáng)的階段，這時(shí)政府債券發(fā)行量增加可能對資金面造成不利沖擊，比如20年8月份。當(dāng)下私營部門融資需求還不強(qiáng)，因而出現(xiàn)20年8月因?yàn)檎畟l(fā)行量增加而導(dǎo)致資金面收緊的風(fēng)險(xiǎn)不高。
三、我們預(yù)計(jì)央行仍將維持寬松基調(diào)，8-9月政府債券發(fā)行量增加，央行可能加大公開市場投放來對沖，不排除降準(zhǔn)的可能性；大型銀行配債力量也有支撐；因而政府債券發(fā)行放量對債市影響可控
在需求還不足的情況下，央行將維持偏松的基調(diào)，我們預(yù)計(jì)央行將維持資金價(jià)格在政策利率下方附近，以寬松的基調(diào)促進(jìn)需求回升。因而8-9月政府債券凈供給增加，此時(shí)央行可能加大公開市場投放來對沖，并維持資金面偏松。不排除央行降準(zhǔn)的可能性，降準(zhǔn)一方面能降低銀行負(fù)債成本，從而更好的引導(dǎo)貸款利率下行；另一方面，降準(zhǔn)也能對沖政府債券發(fā)行量增加和MLF到期帶來的資金缺口。大型銀行今年以來配置增速并未提升，而10年國債與貸款的比價(jià)效應(yīng)來看，10年國債依然占優(yōu)，大型銀行對政府債券的配置力量也有支撐。綜合來看，8-9月政府債券供給增加對債市的沖擊可控，如果因?yàn)檎畟┙o而出現(xiàn)利率的超調(diào)，則反而是機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)測結(jié)果與實(shí)際情況存在較大誤差，央行對沖效果不理想，資金面超預(yù)期收緊。
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