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2Q凈利潤超預(yù)期，訂單改善趨勢(shì)明顯
　　華利集團(tuán)公告1H23業(yè)績快報(bào)：收入同比-6.9%達(dá)92.1億元，歸母凈利潤同比-6.8%達(dá)14.6億元，超出華泰預(yù)期（約12億元），主因毛利率、匯兌收益以及有效稅率好于預(yù)期；2Q23收入同比-3.9%達(dá)55.5億元，較1Q23（同比-11.2%）明顯改善，我們認(rèn)為主要得益于補(bǔ)單有所增加。華利下游品牌客戶庫存水平逐步恢復(fù)正常，下半年將進(jìn)入補(bǔ)庫周期，因此華利訂單增長有望環(huán)比上半年加速。我們將23/24/25E基本EPS上調(diào)7.9/0.6/0.2%至2.73/3.35/4.01元，并基于23.6倍目標(biāo)PE（上市以來12個(gè)月動(dòng)態(tài)PE均值+0.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，以反映訂單和產(chǎn)能利用率處于恢復(fù)通道）和12個(gè)月動(dòng)態(tài)核心EPS 3.04元（剔除匯兌收益），上調(diào)目標(biāo)價(jià)21%至71.8元。維持買入。
　　2Q23延續(xù)量跌價(jià)升，補(bǔ)單或有所增加
　　2Q23收入同比-3.9%，其中銷量同比-17.8%至0.52億雙，較1Q23同比-24.7%明顯收窄，或得益于部分品牌客戶去庫進(jìn)展順利，帶動(dòng)補(bǔ)單增加。由于歐美宏觀經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)需求的恢復(fù)仍面臨較大不確定性，當(dāng)前華利的品牌客戶下單主要以急短單為主，因此補(bǔ)單增加使得華利下半年訂單恢復(fù)趨勢(shì)更為明朗；2Q23人民幣單價(jià)同比+17.0%，我們預(yù)計(jì)美元單價(jià)同比+9%（1Q23：+10%），美元單價(jià)快速提升或主要得益于品牌客戶及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高定價(jià)客戶及復(fù)雜鞋型收入占比提升。我們預(yù)計(jì)年內(nèi)單價(jià)提升趨勢(shì)有望持續(xù)。
　　凈利率表現(xiàn)亮眼，匯兌收益貢獻(xiàn)明顯
　　2Q23凈利率同比提升1.7pp至17.6%，我們估計(jì)主要得益于：1）公司積極控費(fèi)帶來銷售及管理費(fèi)用率下降；2）公司海外美元資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，季內(nèi)人民幣匯率波動(dòng)導(dǎo)致匯兌收益上升；以及3）部分新工廠投產(chǎn)推動(dòng)有效稅率同比下滑2.4pp至21.2%。2022年公司在越南的三個(gè)新工廠爬坡順利，我們預(yù)計(jì)2023-2024年公司將繼續(xù)在越南及印尼加快產(chǎn)能建設(shè)，以滿足疫后品牌客戶需求恢復(fù)。2Q23凈利率環(huán)比1Q23大幅提升4.4pp，主因產(chǎn)能利用率環(huán)比回升推動(dòng)毛利率提升，以及匯兌收益增加。
　　行業(yè)處于去庫周期；華利有望持續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額
　　華利1H23收入同比表現(xiàn)好于裕元（-15%）和豐泰（-19%），表明公司在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)仍憑借其優(yōu)秀的生產(chǎn)效率、管理執(zhí)行力、以及產(chǎn)品交付質(zhì)量持續(xù)獲得市場(chǎng)份額。我們預(yù)計(jì)下半年公司收入將重回增長，核心凈利率有望持續(xù)改善。華利當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)16.6倍24年P(guān)E（基于華泰預(yù)測(cè)），估值較吸引。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）產(chǎn)能擴(kuò)張慢于預(yù)期；2）品牌客戶庫存高企，訂單疲軟；3）海外工廠人力成本上升；4）貿(mào)易摩擦及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。5）匯率波動(dòng)。