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業(yè)績概覽：2023H1公司實(shí)現(xiàn)營收28.14億元，YoY+19.3%。其中自主產(chǎn)品收入25.86億元（YoY+20.0%），占總收入比重為91.9%（YoY-0.5pct）。2023H1公司綜合毛利率提升2.3pct至60.4%，主要由于自主產(chǎn)品毛利率提升。2023H1公司實(shí)現(xiàn)調(diào)整后凈利潤5.35億元（YoY+42.3%），調(diào)整后凈利率為19.0%（YoY+3.0pct）。2023H1存貨占比10.7%（YoY-2.4pct），主要得益于公司進(jìn)行供應(yīng)鏈柔性調(diào)節(jié)，訂單量預(yù)測的準(zhǔn)確性提升。
　　境內(nèi)渠道：線下消費(fèi)顯著復(fù)蘇，抖音平臺高速成長。2023H1大陸地區(qū)線上/零售店/機(jī)器人/批發(fā)渠道分別實(shí)現(xiàn)收入8.17/11.79/2.71/1.70億元，YoY-16.4%/+32.3%/+32.9%/+32.3%，線上收入占比為33.5%。國內(nèi)零售店/機(jī)器人店數(shù)量達(dá)340/2185家，相較2022H1凈增加32/269家。2023H1零售店/機(jī)器人平均單店收入同比提升19.8%/16.5%至346.91/12.41萬元。線上渠道抽盒機(jī)/天貓/抖音收入分別同比-31.4%/-36.6%/+569.0%。公司順應(yīng)內(nèi)容電商趨勢發(fā)力抖音渠道，抖音平臺2023年上半年實(shí)現(xiàn)收入1.1億元，通過結(jié)合IP調(diào)性與系列特色搭建自營直播間，公司以優(yōu)質(zhì)直播內(nèi)容吸引消費(fèi)者，并借衍生產(chǎn)品將IP與品牌影響力向用戶更多生活場景延伸。
　　境外渠道：加速滲透國際市場，海外業(yè)務(wù)打造新引擎。國際市場加速擴(kuò)張，2023H1公司在港澳臺及海外地區(qū)收入同比增長139.8%至3.76億元，占比達(dá)到13.4%，其中線上/零售店/機(jī)器人/批發(fā)收入0.57/1.65/0.25/1.29億元。公司推進(jìn)海外DTC發(fā)展戰(zhàn)略，加速鋪開海外線下門店并積極開辟新增市場，于上半年在法國/馬來西亞開設(shè)首家線下門店。截至2023年上半年公司境外地區(qū)零售店/機(jī)器人店數(shù)量55/143家（含加盟），覆蓋跨境電商平臺28個。
　　產(chǎn)品端：頭部IP延續(xù)強(qiáng)勁表現(xiàn)，多元合作豐富授權(quán)IP矩陣。2023H1，頭部IPSKULLPANDA、MOLLY分別實(shí)現(xiàn)收入5.26億元、4.11億元，同比增長14.0%、1.8%。原創(chuàng)設(shè)計(jì)師IPDIMOO、小甜豆、小野分別實(shí)現(xiàn)收入3.62億元、0.75億元、1.09億元，其中小野2023H1收入同比增長191.3%；同時HACIPUPU、Zsiga、PINOJELLY等新銳IP市場熱度較高；高端品類MEGA實(shí)現(xiàn)收入2.42億元，MEGA五大系列產(chǎn)品聚焦潮流與藝術(shù)內(nèi)容，持續(xù)演繹高端產(chǎn)品線運(yùn)營邏輯，當(dāng)前已進(jìn)入品牌成熟階段。2023年上半年公司與更多版權(quán)方開啟多元化、多風(fēng)格、多方式合作，隨著授權(quán)IP矩陣的拓張，授權(quán)IP產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入3.01億元，同比增長40.2%。
　　盈利預(yù)測：公司多渠道銷量表現(xiàn)亮眼，IP矩陣多元化拓張，發(fā)力海外業(yè)務(wù)初見成效，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年分別實(shí)現(xiàn)營收60.86/76.11/94.22億元，實(shí)現(xiàn)調(diào)整后凈利潤10.36/14.88/19.18億元，對應(yīng)PE 27/19/15x，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：零售店開設(shè)不及預(yù)期；IP吸引力不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇。