>> 華泰證券-宏觀視角：日央行暗示貨幣政策正?；铀?230913
| 上傳日期： |
2023/9/13 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘 |
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9月9日（上周六）日本央行行長植田和男接受《讀賣新聞》采訪時稱，如果日本央行在年底前對物價和工資持續(xù)上漲有信心，結(jié)束負利率是可能的選擇之一。植田和男的表態(tài)釋放了結(jié)束負利率的信號，市場對日央行加息的預(yù)期升溫，日本10年期國債收益率一度突破0.7%，創(chuàng)2014年以來的高點，9月11日日元兌美元升值0.8%至146.6。我們認為，應(yīng)對日元貶值壓力以及為結(jié)束負利率做鋪墊或是植田和男釋放鷹派信號的兩個原因，后續(xù)需要關(guān)注9月22日日央行會議是否調(diào)整了前瞻指引的表述，日債收益率是否持續(xù)上行、日本增長通脹情況以及四季度工會對2024年漲薪要求的指引。我們認為，雖然短期日元能否逆轉(zhuǎn)跌勢以及日央行最終的貨幣政策路徑仍然存在一定不確定性，但基本面或?qū)⒆罱K推升日元真實有效匯率升值。
1.植田和男采訪釋放鷹派信號，暗示貨幣政策正?；铀?br> 9月9日植田和男在采訪中釋放鷹派信號，暗示貨幣政策正?；铀佟?月9日《讀賣新聞》刊登了植田和男的在日本央行總部的采訪（采訪于9月6日進行），這是植田和男在4月出任日央行行長后首次接受媒體采訪。對于負利率，植田和男表示，如果日央行有信心工資上漲帶來通脹的持續(xù)回升，可能選項之一是退出負利率；不排除今年年底日央行會有足夠的信息和數(shù)據(jù)（包括2024年工資增速）做出這一判斷。對YCC政策，植田和男表示，7月將YCC上限調(diào)整為1%是一種風險管理策略，不打算將收益率嚴格控制在某一水平；當經(jīng)濟和價格前景轉(zhuǎn)向上行時，日本央行有可能被迫以意想不到的方式放棄YCC。對于日元，植田和男稱，日央行將與政府溝通以評估貶值對經(jīng)濟和通脹的影響。雖然植田和男仍然表示，對寬松貨幣政策有耐心，需要關(guān)注通脹的下行風險，但是部分表態(tài)出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)鷹。例如，7月植田和男1以及8月副行長內(nèi)田新一2都表示，實現(xiàn)通脹目標有較長一段距離（a long way to go），但植田和男此次的表述是實現(xiàn)通脹目標仍然有一段距離（some way to go）。此外，植田和男也提到，日央行并不想落后于曲線。
日央行加息預(yù)期升溫，日債收益率上升，日元明顯升值。植田和男的采訪被市場解讀為釋放了結(jié)束負利率的信號，日央行加息預(yù)期有一定升溫。9月11日，市場預(yù)計2024年1月日央行首次加息結(jié)束負利率，2024年底累計加息32bp，加息幅度相較上周五上升6bp（圖表1）。同時，日本10年期國債收益率上升6bp至0.7%，并在9月12日達到0.71%，創(chuàng)2014年以來最高水平（圖表2）。7月底以來日央行雖然調(diào)整YCC政策，但是由于對國債市場進行干預(yù)，10年期日債收益率維持在0.65%附近的水平波動（參見《為何日本放寬YCC但日元大跌？》，2023/8/17）。日元匯率也出現(xiàn)明顯升值，9月11日日元兌美元匯率升值幅度一度超過1個百分點，此后有所回落，全天升值0.8%至146.6（圖表3）。
2.應(yīng)對日元貶值壓力以及為結(jié)束負利率做鋪墊或為日央行的兩大意圖
7月會議日央行放寬YCC后日元大幅貶值，植田和男通過此次采訪釋放鷹派信號，有助于緩解日元的貶值壓力。7月28日日本央行再次調(diào)整收益率曲線控制政策（YCC），將YCC的“理論上限”從0.5%上調(diào)至1%，但日元匯率從138左右一路貶值到9月8日的147.8（日元兌1美元），接近2022年10月的最低點（150日元/美元）。背后主要的原因是：7月調(diào)整并未顯著超出市場預(yù)期，日央行干預(yù)國債市場導(dǎo)致日債收益率維持在0.65%附近，美債收益率大幅上行導(dǎo)致美日利差擴大（參見《為何日本放寬YCC但日元大跌？》，2023/8/17）。由于日元已經(jīng)接近2022年10月財政部進行匯率干預(yù)的點位，日央行有壓力邊際調(diào)整貨幣政策立場來對沖日元的貶值壓力。考慮到7月會議日央行剛對YCC框架進行了調(diào)整，而9月會議在22日召開。在這一期間，利用媒體采訪來釋放信號，與市場溝通，對日央行來說可能是更好的選擇。從9月11日的市場反應(yīng)來看，鷹派信號推升了長端國債收益率，減輕了日元所面臨的貶值壓力。
此外，日央行也可能希望為最終結(jié)束負利率做一定的鋪墊。2016年日央行實施負利率至今約8年時間，負利率雖然產(chǎn)生了寬松效果，但是其負面效應(yīng)日益顯現(xiàn)。負利率+YCC框架與日本基本面和技術(shù)面之間的沖突不斷加大。一方面，負利率+YCC的超寬松貨幣政策與日本基本面不符。當前日本經(jīng)濟持續(xù)修復(fù)，工資增速回升，產(chǎn)出缺口彌合（圖表4），日本有望擺脫長期通縮，繼續(xù)實施超寬松貨幣政策的必要性下降。另一方面，超寬松貨幣政策與日本國債市場技術(shù)面不符。為了維系當前的負利率+YCC框架，日央行不得不大規(guī)模購債，近期日本國債市場流動性再次出現(xiàn)惡化（圖表5）。因此，日央行有必要在未來某個時點退出YCC和負利率（參見《再論日央行退出YCC的概率及影響》，2022/12/26）。植田和男的采訪客觀上為日本最終退出負利率做了鋪墊。從市場的反應(yīng)來看，市場將日央行退出負利率的時點從2024年二季度提前到2024年1月會議?？紤]到日本經(jīng)濟復(fù)蘇強勁，潛在通脹壓力上升，且日元本身面臨持續(xù)貶值壓力，不排除2024年1月會議前調(diào)整YCC或者退出負利率的可能性。
3.后
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