>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評(píng)】美國(guó)8月CPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：美國(guó)通脹上行風(fēng)險(xiǎn)依然有限-230914
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2023/9/15 |
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來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張瑜,付春生 |
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事項(xiàng)
美國(guó)8月CPI同比3.7%，彭博預(yù)期3.6%；核心CPI同比4.3%，彭博預(yù)期4.3%；季調(diào)CPI環(huán)比0.6%，彭博預(yù)期0.6%，季調(diào)核心CPI環(huán)比0.3%，彭博預(yù)期0.2%。
主要觀點(diǎn)
核心觀點(diǎn)：從四個(gè)視角來(lái)看，后續(xù)美國(guó)通脹上行風(fēng)險(xiǎn)依然有限。因此，維持前期判斷，純粹經(jīng)濟(jì)層面的再次加息概率不大。但我們也提出一個(gè)猜想：基于大國(guó)博弈的加息風(fēng)險(xiǎn)或依然存在。
通脹上行風(fēng)險(xiǎn)有限
雖然CPI同比明顯反彈、核心CPI環(huán)比略超預(yù)期，但我們認(rèn)為，后續(xù)美國(guó)通脹的上行風(fēng)險(xiǎn)可能依然有限：
第一，油價(jià)或并不具備持續(xù)上行的基礎(chǔ)。8月CPI環(huán)比錄得0.6%，是去年7月以來(lái)最高，主要受國(guó)際油價(jià)驅(qū)動(dòng)汽油價(jià)格上漲影響。OPEC+收緊供給疊加需求韌性，在供需緊平衡的預(yù)期下，國(guó)際油價(jià)明顯上行。但往前看，歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩仍是大概率情形，貨幣政策也將在一段時(shí)間內(nèi)維持高利率水平，油價(jià)可能在高位震蕩，但持續(xù)上行的概率較低。此外，市場(chǎng)擔(dān)憂高油價(jià)對(duì)核心通脹的傳導(dǎo)效應(yīng)，但多數(shù)海外研究表明，1990年代以來(lái)，油價(jià)對(duì)歐美核心通脹的影響已經(jīng)非常有限，在油價(jià)漲幅最大的2005-06年、2010-2011年，影響也只有0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)（《油價(jià)對(duì)歐美核心通脹的影響》）。
第二，房租與核心商品的去通脹是核心通脹繼續(xù)放緩的壓艙石。隨著持續(xù)租約不斷跟隨市場(chǎng)租金進(jìn)行調(diào)整，8月房租環(huán)比進(jìn)一步回落至0.3%，已回到疫前中樞水平，從市場(chǎng)租金和房?jī)r(jià)的領(lǐng)先性來(lái)看，房租去通脹仍將繼續(xù)。最近三個(gè)月，核心商品價(jià)格恢復(fù)并穩(wěn)定在疫情前零增長(zhǎng)或微通縮的狀態(tài)，8月核心商品CPI下跌0.1%，雖然跌幅較上月收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)，但仍在疫情前的價(jià)格路徑上。27個(gè)主要商品中，本月上漲的有13個(gè)，去年和今年一季度有19個(gè)，今年二季度有15個(gè)，2015-19年是12個(gè)。后續(xù)來(lái)看，供應(yīng)鏈已明顯緩解疊加去庫(kù)尚未結(jié)束，核心商品通脹反彈壓力不大。
第三，消費(fèi)和就業(yè)市場(chǎng)繼續(xù)降溫，時(shí)薪增長(zhǎng)趨弱，將帶動(dòng)非房租的核心服務(wù)通脹（超級(jí)核心通脹）放緩。8月非房租服務(wù)價(jià)格環(huán)比從0.19%反彈0.37%，主要受機(jī)票和醫(yī)院服務(wù)價(jià)格由跌轉(zhuǎn)漲影響，6-8月平均來(lái)看，環(huán)比為0.19%，與疫前中樞一致。往后看，雖然10月以后醫(yī)療保險(xiǎn)價(jià)格的技術(shù)性調(diào)整，可能對(duì)核心CPI環(huán)比帶來(lái)約0.05個(gè)百分點(diǎn)的拉動(dòng)，但在消費(fèi)和就業(yè)市場(chǎng)繼續(xù)降溫、時(shí)薪增速趨緩的背景下（《五個(gè)視角看美就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)邁向正常化》、《從七個(gè)矛盾現(xiàn)象看美國(guó)經(jīng)濟(jì)》），非房租的服務(wù)通脹持續(xù)反彈的風(fēng)險(xiǎn)也不大。結(jié)合房租和核心商品去通脹進(jìn)程，后續(xù)核心CPI環(huán)比大概率會(huì)穩(wěn)定在0.2%的疫前中樞。
第四，雖然CPI同比明顯回升，但通脹寬度仍在持續(xù)回落，價(jià)格普漲壓力繼續(xù)減弱，廣泛的漲價(jià)擴(kuò)散情況繼續(xù)收斂，有助于中長(zhǎng)期通脹預(yù)期的穩(wěn)定，也會(huì)在一定程度上壓制后續(xù)核心通脹的上行風(fēng)險(xiǎn)。8月份，同比漲幅超過(guò)2%的CPI細(xì)項(xiàng)比例從60%繼續(xù)回落至59.2%，同比漲幅超過(guò)5%的CPI細(xì)項(xiàng)比例則從40%回落至31%。
中性情景下，到今年年底，預(yù)計(jì)美國(guó)核心CPI同比將回落至3.8%左右，到明年年中，回落至2.5%左右。
經(jīng)濟(jì)視角下的再次加息概率不大，但大國(guó)博弈的加息風(fēng)險(xiǎn)或存
我們依然維持前期的判斷，從純粹的經(jīng)濟(jì)視角考慮，此輪美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期或已結(jié)束。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言，當(dāng)下平衡好過(guò)度緊縮和緊縮不足的雙向風(fēng)險(xiǎn)尤為重要，過(guò)猶不及，停止加息然后維持高利率，讓通脹和就業(yè)“自然”逐漸冷卻，可能是一個(gè)相對(duì)較優(yōu)的選擇。
通脹數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)交易層面的加息預(yù)期反而有所下降。預(yù)計(jì)9月不加息（維持5.25-5.5%利率區(qū)間）的概率從96%升至97%，11月不加息（維持在5.25-5.5%利率區(qū)間）的概率從57.4%升至63%，12月不加息（繼續(xù)維持在5.25-5.5%利率區(qū)間）的概率從53.8%升至55.9%。
雖然經(jīng)濟(jì)視角下的后續(xù)加息概率較低，但我們也提出一個(gè)猜想——基于大國(guó)博弈的加息風(fēng)險(xiǎn)可能仍然存在，這也是我國(guó)政策制定過(guò)程中需要考慮的外部風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)下中美博弈是跨領(lǐng)域的，金融也是其中一個(gè)很重要的領(lǐng)域。在“百年未有之大變局”、全球秩序重構(gòu)的大背景當(dāng)下，或許并不存在絕對(duì)獨(dú)立的美聯(lián)儲(chǔ)。因此存在一種可能——在我國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力增大之際和美國(guó)大選前夕，美國(guó)繼續(xù)加息來(lái)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)施加額外壓力，在其內(nèi)部則持續(xù)通過(guò)財(cái)政擴(kuò)張來(lái)對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑風(fēng)險(xiǎn)。所以，雖然“自救式”的加息或已結(jié)束，但基于大國(guó)博弈的加息風(fēng)險(xiǎn)仍然可能存在。
8月詳細(xì)數(shù)據(jù)簡(jiǎn)述，見正文。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)通脹二次反彈風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)金融系統(tǒng)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件。
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