>> 國盛證券-宏觀點評：9.14降準(zhǔn)的5點理解，并不克制-230915
| 上傳日期： |
2023/9/16 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
熊園,穆仁文 |
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事件：9月14日，央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.25個百分點；9月15日，MLF凈投放1910億，中標(biāo)利率2.5%、持平上期；14天逆回購中標(biāo)利率1.95%、較上期降20BP。
核心結(jié)論：本次如期降準(zhǔn)、MLF再度超額續(xù)作、重啟14天逆回購且利率下調(diào)20bp，旨在對沖9月專項債多發(fā)、跨季跨節(jié)等帶來的流動性壓力，也有對商業(yè)銀行負(fù)債端成本較高的考量。此外，和8月社融“意外”盤中公布一樣，本次降準(zhǔn)宣布的時點也稍早于市場預(yù)期，凸顯了央行穩(wěn)信心、穩(wěn)預(yù)期的決心，也“證偽”了有些觀點認(rèn)為央行可能會為了穩(wěn)匯率而不會降準(zhǔn)。往后看，繼續(xù)提示：當(dāng)前我國經(jīng)濟環(huán)比有所企穩(wěn)，但并非本質(zhì)改善、仍處“經(jīng)濟底”，穩(wěn)增長仍需政策加碼，后續(xù)大概率還有政策；具體到貨幣端，寬松還是大方向，年內(nèi)仍可能降息，也可能再降準(zhǔn)來置換MLF，地產(chǎn)修復(fù)情況是核心考量。對資產(chǎn)端而言，以史為鑒，本次降準(zhǔn)應(yīng)會利好債券利率下行、尤其是短端利率，但對股票市場的提振作用可能較為有限。
1、本次降準(zhǔn)，與我們持續(xù)提示的一致，但時點上稍早于預(yù)期。8月央行降息之后，我們持續(xù)提示“貨幣寬松還是大方向，9月大概率會降準(zhǔn)”（詳見《有喜有憂，降準(zhǔn)可期—8月社融的信號0911》、《物價底已現(xiàn)，經(jīng)濟底和政策底呢？0909》等）。不過，時點看，本次降準(zhǔn)在周四9月14日公布，比市場預(yù)期稍早（普遍認(rèn)為是周五或周末），和8月社融“意外”盤中公布一樣，凸顯了央行希望穩(wěn)信心、穩(wěn)預(yù)期。
2、力度看，本次全面降準(zhǔn)25BP，屬于偏克制的“放水”，但考慮到MLF明顯超額續(xù)作，并重啟14天逆回購、利率也同步調(diào)降，實際可認(rèn)為是“大放水”、總體并不克制。根據(jù)統(tǒng)計，2014年以來央行降準(zhǔn)幅度基本都在50BP以上，本次降準(zhǔn)和去年4月以來的三次降準(zhǔn)相同，都是全面降準(zhǔn)25BP，幅度上屬于偏克制，根據(jù)測算本次降準(zhǔn)釋放長期資金約5900億。但本次MLF再度超額續(xù)作，9.15MLF到期4000億、投放5910億。綜合看，本次降準(zhǔn)疊加MLF超額續(xù)作，共釋放資金約7800億。此外，由于9.29開始中秋國慶假期以及季末因素，央行再次重啟14天逆回購，年初以來7天逆回購利率已調(diào)降20BP，本次14天逆回購利率也同步調(diào)降20BP，整體符合預(yù)期。
3、原因看，本次屬于對沖性降準(zhǔn)，主因?qū)ｍ梻喟l(fā)、跨季跨節(jié)假日等因素加大了9月流動性壓力，也有對商業(yè)銀行負(fù)債端壓力較大的考量。此外，“以我為主”的大背景下，本次降準(zhǔn)與央行穩(wěn)匯率的訴求并不矛盾，穩(wěn)匯率的關(guān)鍵仍是穩(wěn)經(jīng)濟、穩(wěn)信心。
>鑒于9月專項債將加快發(fā)行，疊加跨季、跨國慶、跨中秋，客觀上需要降準(zhǔn)來對沖流動性壓力。根據(jù)央行公告，本次降準(zhǔn)的主要目的是“打好宏觀政策組合拳，提高服務(wù)實體經(jīng)濟水平，保持銀行體系流動性合理充?！薄A向于認(rèn)為，本次降準(zhǔn)主要目的仍是對沖性降準(zhǔn)、旨在呵護資金面平穩(wěn)，尤其是8月以來專項債發(fā)行加快，銀行間市場流動性明顯收緊，DR007仍持續(xù)高于政策利率。往后看，9月政府債券凈融資規(guī)?？赡芙f億，疊加稅期、季末考核、跨節(jié)假日等因素，降準(zhǔn)具有必要性。
>本次降準(zhǔn)也有對商業(yè)銀行負(fù)債端壓力較大的考量，有助于降低銀行負(fù)債端成本。央行數(shù)據(jù)顯示，商業(yè)銀行Q2凈息差僅1.74%、處于歷史最低水平。根據(jù)測算，本次降準(zhǔn)能夠釋放中長期資金約5900億，預(yù)計可直接降低銀行負(fù)債端成本約52億。
>此外，本次降準(zhǔn)與央行穩(wěn)匯率的訴求并不矛盾，主因穩(wěn)匯率的核心仍是穩(wěn)經(jīng)濟、穩(wěn)信心。此前，有觀點認(rèn)為從穩(wěn)匯率的角度看，央行降準(zhǔn)的可能性較小。我們理解，穩(wěn)匯率的核心仍是穩(wěn)經(jīng)濟，降準(zhǔn)有助于緩解銀行負(fù)債端壓力，為實體融資成本下行打開空間，更有利于提振信心、穩(wěn)定經(jīng)濟。需注意的是，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中明確指出要“堅決防范匯率超調(diào)風(fēng)險”，指向匯率波動仍是央行的重要關(guān)注點。
4、往后看，繼續(xù)提示：我國經(jīng)濟環(huán)比有所企穩(wěn)，但并非本質(zhì)改善、仍處“經(jīng)濟底”，穩(wěn)增長仍需政策加碼，9月大概率還有政策。具體到貨幣端，寬松仍是大方向，年內(nèi)仍有可能降息，也可能再降準(zhǔn)來置換MLF，地產(chǎn)修復(fù)情況是核心考量。
>整體看，8月信貸社融、物價、PMI、進口、開工等數(shù)據(jù)邊際好轉(zhuǎn)，指向我國經(jīng)濟環(huán)比有所企穩(wěn)，但傾向于認(rèn)為并非本質(zhì)改善、仍處“經(jīng)濟底”，穩(wěn)增長仍需政策加碼，后續(xù)大概率還會有政策，短期緊盯一線松地產(chǎn)、城中村改造、一攬子化債等的部署。
>降準(zhǔn)方面，本次降準(zhǔn)后，流動性缺口將明顯減小，短期內(nèi)再降準(zhǔn)必要性不大。但當(dāng)前MLF余額仍有5.4萬億、處于歷史較高水平，不排除年底進一步降準(zhǔn)置換的可能。
>降息方面，8月以來各類穩(wěn)增長政策加快出臺，當(dāng)前已進入政策落地的觀察期。如果后續(xù)地產(chǎn)修復(fù)不及預(yù)期或Q3經(jīng)濟數(shù)據(jù)低于預(yù)期，年內(nèi)進一步降息仍有可能。
5、資產(chǎn)看，降準(zhǔn)后股票、債券、行業(yè)怎么走？梳理2008年以來歷次降準(zhǔn)，降準(zhǔn)后股票的長期表現(xiàn)通常好于短期，中小盤股略占優(yōu)，計算機、電子、醫(yī)藥生物、電力設(shè)備等行業(yè)表現(xiàn)較好；與股市相比，債券收益率似乎更能在降準(zhǔn)前納入一定預(yù)期（pricein），表現(xiàn)為降準(zhǔn)前一周債券收益
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