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過去兩周（2023.9.11-2023.9.22）隨著“一攬子化債方案”逐步推進(jìn)，城投債短期風(fēng)險(xiǎn)逐步緩釋，債務(wù)率偏高區(qū)域的城投債利差進(jìn)一步下行，但下行斜率變緩，天津市AAA城投債利差已接近于河南、廣西水平，后續(xù)進(jìn)一步下行空間有限。建議關(guān)注1.5Y內(nèi)中低等級(jí)平臺(tái)收益機(jī)會(huì)，如湖北、山東、陜西、四川及重慶。
　　城投債策略思考：1.5Y內(nèi)城投債信用挖掘思路探討
　　過去兩周（2023.9.11-2023.9.22）隨著“一攬子化債政策”推進(jìn)，各省/市城投債利差進(jìn)一步壓縮。截止9月22日天津AAA城投債區(qū)域利差下行249BP，云南AAA城投債區(qū)域利差下行193BP，貴州AA+城投債區(qū)域利差下行168BP。隨著“一攬子化債方案”逐步推進(jìn)，城投債短期風(fēng)險(xiǎn)逐步緩釋，帶動(dòng)債務(wù)率偏高區(qū)域的城投債利差新一輪下行，但下行斜率變緩，天津市AAA城投債利差已接近于河南、廣西水平，后續(xù)進(jìn)一步下行空間有限。
　　策略上，建議關(guān)注1.5Y內(nèi)中低等級(jí)平臺(tái)機(jī)會(huì)?，F(xiàn)階段山東、陜西兩省份AAA平臺(tái)利差仍處于較高分位數(shù)，分別為73%、62%；湖北、山東、陜西三省AA+城投債區(qū)域利差仍然處于較高分位數(shù)，分別為60%、73%、74%；建議關(guān)注其弱地市的主要平臺(tái)1.5Y內(nèi)收益挖掘機(jī)會(huì)，可適當(dāng)下沉至平臺(tái)重要性較高的AA級(jí)平臺(tái)。雖然四川、重慶兩省市AA+城投債利差所處分位數(shù)不高，分別為29%、27%，但考慮其區(qū)域利差絕對(duì)水平尚可，仍可進(jìn)行一定挖掘，建議主要聚焦市級(jí)平臺(tái)。
　　行業(yè)復(fù)盤：中短期利差進(jìn)一步壓縮
　　1、信用利差：過去兩周城投債市場告別短暫的上行區(qū)間，隨著“一攬子化債方案”逐步推進(jìn)，信用下沉策略仍為主流，3Y內(nèi)城投債信用利差進(jìn)一步下行。具體來看，過去兩周各等級(jí)城投債3Y及1Y品種信用利差均下行，其中：（1）中低等級(jí)（AA+、AA及AA-）品種信用利差壓縮幅度大于高等級(jí)（AAA）城投債；（2）各等級(jí)城投債1Y品種利差下行幅度大于3Y品種；（3）5Y品種中，僅AA+城投債利差小幅下行，其余各等級(jí)整體小幅上行。
　　2、期限利差：過去兩周，3Y城投債收益率下行幅度大于5Y，各等級(jí)城投債5Y3Y期限利差趨勢反轉(zhuǎn)進(jìn)入上行區(qū)間。除AA-等級(jí)城投債外，多數(shù)等級(jí)（AAA、AA+、AA）3Y品種收益率下行斜率較1Y品種更為陡峭，拉動(dòng)3Y-1Y期限利差下行。現(xiàn)階段為應(yīng)對(duì)寬松地產(chǎn)政策可能帶來的經(jīng)濟(jì)修復(fù)以及理財(cái)小幅贖回沖擊，建議適當(dāng)控制投資期限在1.5Y內(nèi)。
　　3、等級(jí)利差：過去兩周城投債進(jìn)入信用挖掘后半場，投資者主要聚焦向中短期中低等級(jí)品種要收益?，F(xiàn)階段1Y品種AA-/AA等級(jí)利差已處于7.44%分位數(shù)，繼續(xù)下沉性價(jià)比不高。為應(yīng)對(duì)超預(yù)期經(jīng)濟(jì)修復(fù)及理財(cái)贖回，建議聚焦隱含AA+及AA等級(jí)高票息品種，不做過多下沉。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　地產(chǎn)出現(xiàn)超預(yù)期放松政策；一攬子化債政策不及預(yù)期；理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)超預(yù)期贖回