>> 國盛證券-策略周報：A股的核心矛盾與可能的契機(jī)-231015
| 上傳日期： |
2023/10/15 |
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| 787KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
張峻曉 |
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節(jié)后第一周，大盤又創(chuàng)下階段性新低，從原因上看，一是來自于海外美債利率沖擊，二是國內(nèi)數(shù)據(jù)的喜憂參半——都是“老生常談”的問題。由此可見，A股市場的核心矛盾并沒有發(fā)生根本性變化。
新高之后，再談美債利率的未來推演及其影響。
首先，需注意的是，這一輪美債利率上行伴隨著收益率曲線增陡，也就是長端比短端上行更快，除了基本面因素外，主要來自美債供需錯配的加劇—緊貨幣與寬財政的矛盾，且這一矛盾在短期看不到解決的跡象。
其次，10年期美債利率再創(chuàng)新高后，會見頂回落嗎？時隔一個季度后，再看美國經(jīng)濟(jì)，我們確實(shí)看到了一些減檔降速的跡象，但這并不意味著美債利率會立刻掉頭向下：1、從信貸指標(biāo)來看，當(dāng)前美國消費(fèi)貸款依然保持了比較平穩(wěn)的增長；2、失業(yè)率依舊在低位情況下，通脹的抬升（以及工會的不確定性）很可能二次推升薪資水平；3、近期地緣問題導(dǎo)致的能源價格提升，也可能會推升“滯脹”的風(fēng)險。
最后，關(guān)于美債利率未來路徑的推演。從常識的角度看，美財政周期與貨幣周期的矛盾是難以長期維持的，一種情景是到2024Q2美國【緊貨幣+寬財政】轉(zhuǎn)向【寬貨幣+緊財政】，確立美債利率頂部，另一種則是衰退預(yù)期以一種非線性的方式?jīng)_擊金融市場，進(jìn)而帶動美元流動性轉(zhuǎn)松。
A股的核心矛盾與可能的契機(jī)。
年中以來，宏觀預(yù)期歷經(jīng)多次折返，股市也一直處于反復(fù)磨底輪動。雖說過程復(fù)雜，但A股定價的核心矛盾其實(shí)一直沒有發(fā)生根本的變化：宏觀面——中美“剪刀差”在持續(xù)拉大，具體表現(xiàn)是中美利差持續(xù)壓縮；微觀面——存量市得不到改觀，具體表現(xiàn)是機(jī)構(gòu)重倉股一路走低。
時至Q4，市場的定價仍未脫離上述核心矛盾，無論是美債利率突破前期中樞，還是寧組合與白酒近期的新低，都是前期趨勢的延續(xù)。我們四季度策略《走出谷底》中提到，“美債利率下有底、國內(nèi)利率上有頂”仍是年內(nèi)的基準(zhǔn)情形，參照近年來A股內(nèi)外雙驅(qū)動的定價機(jī)制（美債利率主導(dǎo)分母，國內(nèi)利率反映分子），紅利資產(chǎn)還是“壓倉石”的最佳選擇。
總之，當(dāng)下我們?nèi)匀荒芨惺艿絻?nèi)外宏觀趨勢的慣性，也就是中美“剪刀差”始終未見收窄，甚至在慣性的力量下還在走闊。但自Q3后段開始，我們看到國內(nèi)各項(xiàng)宏觀指標(biāo)陸續(xù)企穩(wěn)，以及大類資產(chǎn)之間定價的背離。對此我們認(rèn)為，這是一輪周期拐點(diǎn)前后的正?，F(xiàn)象——反轉(zhuǎn)始于背離。
A股可能的契機(jī)？因此，對于A股的趨勢性的行情仍然需要多一些耐心，但結(jié)構(gòu)上，賠率與勝率的夾角已經(jīng)指向了順周期的若干方向：1、雖然總量需求彈性不足，但結(jié)合供給與需求，庫存周期的中觀線索指向上游和部分可選消費(fèi)；2、政策著力于化解債務(wù)風(fēng)險、應(yīng)對“灰犀?！?，從風(fēng)險修復(fù)的邏輯上利好金融；3、人民幣匯率維持低位區(qū)間，疊加美國制造業(yè)補(bǔ)庫周期開啟，出口鏈的阿爾法機(jī)會值得挖掘。
行業(yè)配置建議：繼續(xù)拿好紅利壓艙石，低位增配順周期：1、庫存周期的供需線索指向：工業(yè)金屬、化纖、消費(fèi)電子；2、治理“灰犀?！迸c一攬子化債：銀行、保險；3、挖掘出口鏈的阿爾法：紡織、元件、汽車零部件；4、拿好紅利“壓艙石”：油氣、運(yùn)營商、家電。
風(fēng)險提示：1、地緣政治惡化；2、經(jīng)濟(jì)大幅衰退；3、政策超預(yù)期變化。
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