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10月CPI同比-0.2%，時隔兩月后再度轉(zhuǎn)負(fù)，環(huán)比季節(jié)性下降0.1%。PPI自6月以來的同比回升勢頭受阻，10月錄得-2.6%（前值-2.5%）。再通脹進(jìn)程顯得“吃力”是當(dāng)下經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的疑點(diǎn)，那么本輪通脹回升的難度在哪？
　　一是“豬油”兩個波動項(xiàng)擾動。近期豬價因存欄去化緩慢缺乏上漲動力，而去年同期基數(shù)不斷走高；海外原油的地緣沖突溢價或持續(xù)回落，且需求下滑擔(dān)憂增加拖累價格。一旦四季度“豬油”同比負(fù)向共振預(yù)計(jì)對CPI回升擾動不小。
　　二是出行支撐存在回撤風(fēng)險。暑期出行是三季度以來消費(fèi)及通脹回升的亮點(diǎn)，也是步入淡季后的隱憂。從居民消費(fèi)觀察，疫后報(bào)復(fù)性、集中性的特點(diǎn)使“旺季更旺、淡季更淡”，核心CPI在出行缺席的背景下后續(xù)回升動能偏弱。
　　三是內(nèi)需弱復(fù)蘇下工業(yè)品價格難有強(qiáng)支撐。地產(chǎn)政策脈沖后樓市“金九銀十”成色不及預(yù)期，供給端價格受到的情緒提振或難長久持續(xù)。不過隨著萬億增發(fā)國債的落地，后續(xù)可關(guān)注財(cái)政發(fā)力向再通脹的傳導(dǎo)。
　　具體數(shù)據(jù)來看，10月CPI方面，食品項(xiàng)依舊是CPI同比轉(zhuǎn)負(fù)的最大拖累，食品價格同比跌幅走闊至4.0%，節(jié)后天氣好轉(zhuǎn)下整體農(nóng)產(chǎn)品供給充裕但需求端增量不足，其中豬肉價格同比下降30.1%，月度降幅接近歷史極值，鮮菜、蛋類以及其他畜肉價格同比降幅均在3%以上。非食品消費(fèi)品的支撐邊際減弱，其中出行進(jìn)入淡季后交通工具與汽油價格走勢分化，天氣轉(zhuǎn)冷下衣著價格同比上漲1.1%。服務(wù)價格同比偏穩(wěn)，其中旅游與機(jī)票價格漲幅回落，基數(shù)走低支撐居住價格同比回正至0.2%。核心CPI同比漲幅回落兩個百分點(diǎn)至0.6%。
　　PPI連續(xù)三月的同比回升勢頭在10月暫止，環(huán)比也由上漲轉(zhuǎn)為持平。上游工業(yè)品價格分化：受到專項(xiàng)債加速發(fā)行后資金落地開工的支撐，黑色及有色金屬開采價格同比領(lǐng)漲；部分地區(qū)氣溫轉(zhuǎn)冷偏緩，煤炭需求增加有限，價格同比跌幅仍大。有色金屬冶煉加工價格同比維持漲勢，顯示上游漲價有向中游傳導(dǎo)跡象。下游可選消費(fèi)持續(xù)“以價換量”趨勢，汽車制造業(yè)及電子設(shè)備制造業(yè)價格同比分別下降1.4%、2.9%。
　　展望后續(xù)，四季度的增量政策是再通脹的核心變量。年內(nèi)食品與原油價格疲軟大概率對CPI同比造成下行壓力，核心通脹在出行退坡后需找到新的支撐點(diǎn)。四季度政策加碼鞏固內(nèi)需復(fù)蘇帶動價格回升仍有必要，目前增發(fā)國債已經(jīng)落地，貨幣寬松預(yù)期增強(qiáng)，需關(guān)注積極財(cái)政效力釋放對價格的支撐。
　　風(fēng)險提示：政策定力超預(yù)期；出口超預(yù)期萎縮；政策對內(nèi)需拉動效果不及預(yù)期。