>> 信達(dá)證券-兩面社融：總量好于預(yù)期，結(jié)構(gòu)不如人意-231114
| 上傳日期： |
2023/11/14 |
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來源： |
信達(dá)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
解運(yùn)亮 |
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社融總量好于預(yù)期，但結(jié)構(gòu)不如人意。10月社融增量1.85萬億元，同比多增9366億元，預(yù)期值1.83萬億元。從幾個(gè)社融分項(xiàng)可以看出，實(shí)體信貸和信托貸款為同比略增，其他分項(xiàng)或同比少增或同比多減，僅政府債券融資同比大增1.28萬億元。主要是因?yàn)?0月是7月24號(hào)中共中央政治局會(huì)議“要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案”的落地月。具體看，10月各地方政府共發(fā)行13962.85億元地方政府債券，其中包含25個(gè)地區(qū)發(fā)行的10126.79億元用于化債的特殊再融資債券，占比超過70%，而去年同期由于不涉及此操作，該項(xiàng)債券沒有發(fā)行。此外，去年同期的用于項(xiàng)目建設(shè)的新增專項(xiàng)債券，用于填補(bǔ)地方赤字的新增一般債券和用于償還到期地方債券本金的普通再融資債券發(fā)行量雖都高于今年，但并不足以彌補(bǔ)未發(fā)特殊再融資債券的量。而且去年同期國債融資也不如今年多。
地方化債對(duì)社融的干擾可能只是短期的，暫時(shí)的。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，11月特殊再融資債券的發(fā)行量已經(jīng)較上月明顯減少，截至本月16號(hào)，該債券僅發(fā)行2426.3億元，而上月在國慶長假未發(fā)的情況下，截至當(dāng)月16號(hào)就已發(fā)行3196.52億元。我們預(yù)計(jì)在10月開展大規(guī)模債務(wù)置換后，11月和12月兩個(gè)月可能不再是化債大月，對(duì)應(yīng)的特殊再融資債券發(fā)行量可能會(huì)遠(yuǎn)低于10月。所以我們認(rèn)為后續(xù)地方化債對(duì)社融增量的支撐效應(yīng)可能會(huì)較快減弱；由于四季度還有萬億國債的增發(fā)，所以后續(xù)政府債券融資還有望貢獻(xiàn)社融較多增量，只是可能沒有10月那么顯著。剔除政府發(fā)債的因素，下半年以來各月的實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸數(shù)據(jù)均表現(xiàn)一般。
信貸數(shù)據(jù)表明我國經(jīng)濟(jì)修復(fù)空間還比較大。10月新增信貸好于預(yù)期，在各個(gè)分項(xiàng)中，居民中長貸同比略增375億元，居民短貸同比多減541億元，企業(yè)短貸同比少減73億元，企業(yè)中長貸同比少增795億元。票據(jù)融資和非銀貸款同比分別多增1271億元和948億元。其中居民中長貸自9月以來有企穩(wěn)向好的趨勢(shì)，可能與存量房貸利率調(diào)降對(duì)居民購房的刺激有關(guān)。居民短貸同比多減，和9月同比多增的情況差異明顯，我們推測(cè)10月為前期沖量后的回調(diào)。企業(yè)方面，因?yàn)槿ツ?0月已有政策性開發(fā)性金融工具、專項(xiàng)債結(jié)存限額和設(shè)備更新改造再貸款這三個(gè)帶動(dòng)企業(yè)投資的增量工具開始落地，而本季度的萬億國債增發(fā)在10月還沒有落地，所以我們認(rèn)為10月企業(yè)中長貸同比少增是基數(shù)效應(yīng)所致。后續(xù)隨著萬億工程建設(shè)國債的落地，企業(yè)信貸有望迎來改善。
M1增速下滑，三季度信貸脈沖走弱，進(jìn)一步表明我國經(jīng)濟(jì)動(dòng)能尚待修復(fù)。10月M1同比增長1.9%，增速較上月低0.2個(gè)百分點(diǎn)，較去年同期低3.9個(gè)百分點(diǎn)。10月M2同比增長10.3%，與上月持平。M1和M2增速剪刀差比上月有所擴(kuò)大，和新增信貸數(shù)據(jù)類似，都表明國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍有較大的修復(fù)空間。進(jìn)一步觀察，從前三季度的信貸脈沖（廣義信貸/名義GDP的同比變化）和GDP同比增速看，我國經(jīng)濟(jì)也表現(xiàn)為修復(fù)動(dòng)能不足。兩相呼應(yīng)，可見四季度初我國經(jīng)濟(jì)也未見明顯修復(fù)，后續(xù)還得看萬億國債的落地效果。
風(fēng)險(xiǎn)因素：地方化債超預(yù)期；萬億國債落地效果不及預(yù)期
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