>> 東吳證券-固收周報(bào)：轉(zhuǎn)債三季報(bào)盤點(diǎn)(四)，下游消費(fèi)板塊分析-231127
| 上傳日期： |
2023/11/27 |
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| 格式： |
pdf 共16頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李勇,陳伯銘 |
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下游消費(fèi)板塊分析：
存量轉(zhuǎn)債發(fā)行人歸屬于下游消費(fèi)板塊部分：1）營(yíng)收同比改善明顯，汽車和食品飲料表現(xiàn)亮眼；2）歸母凈利潤(rùn)變動(dòng)趨勢(shì)各行業(yè)差異較大，家用電器、輕工制造同環(huán)比均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；3）銷售毛利率環(huán)比、同比變動(dòng)表現(xiàn)均較為亮眼；4）銷售凈利率總體表現(xiàn)較為樂觀，輕工制造行業(yè)同比環(huán)比均上漲；5）今年以來(lái)農(nóng)林牧漁和食品飲料行業(yè)存續(xù)轉(zhuǎn)債樣本及其正股樣本均收跌，醫(yī)藥生物、輕工制造和紡織服飾行業(yè)的存續(xù)轉(zhuǎn)債樣本、正股樣本均收漲，其中醫(yī)藥生物轉(zhuǎn)債樣本體現(xiàn)出強(qiáng)進(jìn)攻性，輕工制造和紡織服飾正股進(jìn)攻性顯著，轉(zhuǎn)債體現(xiàn)出不俗的跟隨上漲能力。
后市觀點(diǎn)及投資策略：
上周（11.20-11.24)市場(chǎng)將前周"駐點(diǎn)"行情進(jìn)一步演繹，從美債（收益率）/美元的角度來(lái)看，雙雙有所反彈，我們認(rèn)為美債（收益率）進(jìn)一步下行空間或較有限；人民幣反而破位大漲，"被動(dòng)"升值的特征有所顯現(xiàn)，在歷史上，我們分別在2005－07年、2008－14年、2017年觀察到過(guò)“被動(dòng)”升值現(xiàn)象。
三大股指紛紛收陰，北證50反而走出意外行情，微盤/微盤指數(shù)行情的可持續(xù)性及合理性亟待進(jìn)一步觀察。轉(zhuǎn)債方面，溢價(jià)率有所壓縮，其中120平價(jià)以上轉(zhuǎn)債溢價(jià)率壓縮幅度最大，達(dá)1.2pct；溢價(jià)率的整體壓縮，來(lái)自于16個(gè)行業(yè)平價(jià)的走升，其中7個(gè)行業(yè)幅度超2%。
我們認(rèn)為在外圍預(yù)期大幅好轉(zhuǎn)—且邊際增量上或較難復(fù)刻前周幅度—的情況下，判斷后市轉(zhuǎn)債/權(quán)益市場(chǎng)更需要我們對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期思考：在經(jīng)濟(jì)發(fā)展舊動(dòng)能不足的前提下，是否有新動(dòng)能一方面可以化解前期舊動(dòng)能推進(jìn)階段遺留下來(lái)的若干問(wèn)題，另一方面能量足夠大到可以助推已經(jīng)龐大的中國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長(zhǎng)？市場(chǎng)憂慮的點(diǎn)不是一兩個(gè)月的數(shù)據(jù)，而是一兩個(gè)季度，甚至一兩年的問(wèn)題。
我們認(rèn)為答案是肯定的，我們認(rèn)為新的發(fā)展動(dòng)能來(lái)自于發(fā)展服務(wù)業(yè)，服務(wù)業(yè)所涵蓋的行業(yè)范圍足夠廣，我們總結(jié)這其中具有以下特征的服務(wù)業(yè)會(huì)優(yōu)先獲得發(fā)展機(jī)會(huì)：1）可以吸納大量就業(yè)的。制造業(yè)的發(fā)展一定程度上伴隨自動(dòng)化會(huì)創(chuàng)造失業(yè)，而發(fā)展服務(wù)業(yè)卻可以有效吸納這部分失業(yè)人口，按照美加服務(wù)業(yè)吸納比例，預(yù)計(jì)中國(guó)將有約1億制造業(yè)人口在服務(wù)業(yè)實(shí)現(xiàn)再就業(yè)；2）發(fā)展在城市的。我們認(rèn)為，城市—尤其大城市—將是服務(wù)業(yè)做大做強(qiáng)的地方，這類服務(wù)業(yè)發(fā)展需要較高的人口密度所創(chuàng)造的需求牽引，同時(shí)，這類服務(wù)業(yè)發(fā)展需要較高的人力資本密度所創(chuàng)造的"知識(shí)富集"和"知識(shí)溢出（knowledge spillover）"所形成的供給輸入，形成需求－供給閉環(huán)連結(jié)（demand-supply linkage)，我們認(rèn)為圍繞"人"的城市化是重新激活一二線房地產(chǎn)市場(chǎng)/土地市場(chǎng)的關(guān)鍵；3）發(fā)展能服務(wù)于制造業(yè)的。服務(wù)業(yè)可以分為兩種，一類是自己=產(chǎn)出，一類是自己=對(duì)制造業(yè)產(chǎn)出的乘數(shù)，后一類服務(wù)業(yè)越大越強(qiáng)，受益于此的制造業(yè)也越大越強(qiáng)，這其中最典型的即為金融服務(wù)業(yè)。
下一周匯報(bào)，我們將結(jié)合近期《支持北京深化國(guó)家服務(wù)業(yè)擴(kuò)大開放綜合示范區(qū)建設(shè)工作方案》所釋放的指引，以及CPTPP的規(guī)則，進(jìn)一步談?wù)勈芤嫘袠I(yè)和受益標(biāo)的應(yīng)該具備的共同特征，以持續(xù)完善我們的思考。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）正股退市和信用違約風(fēng)險(xiǎn)；2）流動(dòng)性環(huán)境收緊風(fēng)險(xiǎn)；3）權(quán)益市場(chǎng)超跌風(fēng)險(xiǎn)；4）地緣政治危機(jī)影響；5）行業(yè)政策調(diào)控超預(yù)期。
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