>> 山西證券-山河轉(zhuǎn)債投資價值分析：藥輔行業(yè)龍頭，持續(xù)增長可期-231127
| 上傳日期： |
2023/11/28 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
山西證券 |
| 評級： |
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作者： |
崔曉雁 |
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投資要點：
山河轉(zhuǎn)債（123199.SZ）概況：
A+級，債券余額3.2億元，占發(fā)行總額100%，剩余期限5.55年。最新收盤價118.4元，轉(zhuǎn)股溢價率39.41%，YTM -0.82%。
正股：山河藥輔（300452.SZ）概況：
原料藥行業(yè)，主營交聯(lián)聚維酮等固態(tài)藥用輔料。最新總市值36.34億元，實控人性質(zhì)個人，合計持股26.89%，最近一期歸母凈利潤增速30.54%，WIND一致預期2023EEPS增速20.39%。當前股價對應扣非PETTM 25.0x，居最近5年估值底部。
主要看點：
1)藥輔行業(yè)龍頭：公司20多年專注藥輔行業(yè)，下游客戶超3000家，遍布全國且客戶粘性強；同時外貿(mào)出口穩(wěn)健增長中。主要產(chǎn)品微晶纖維素目前市占30~40%、羥丙甲纖維素市占50~60%。
2)行業(yè)集中度或提升：輔料直接影響制劑質(zhì)量、穩(wěn)定性和療效。一致性評價，以及新版《藥品管理法》強調(diào)制劑廠主體責任下，藥企勢必加強輔料供應商質(zhì)量要求，龍頭優(yōu)質(zhì)企業(yè)市占有望進一步提升。
3)進口替代+新建產(chǎn)能，持續(xù)增長可期：進口輔料市占約40-50%，受益于技術(shù)進步和成本管控，山河價格較同類進口產(chǎn)品低1/3以上。價格優(yōu)勢下，進口替代成主要增長點，利潤貢獻超30%。轉(zhuǎn)債“新型藥用輔料系列生產(chǎn)基地一期項目”契合公司擴產(chǎn)需求，預計明年開始貢獻業(yè)績。
4)基本面優(yōu)秀的平衡型轉(zhuǎn)債：山河轉(zhuǎn)債剩余期限長，市價、轉(zhuǎn)股溢價率不高，是少量正股基本面優(yōu)秀且正股、轉(zhuǎn)債估值均具吸引力的標的之一。
轉(zhuǎn)債合理估值推導
基于山證可轉(zhuǎn)債估值模型，假設(shè)正股股價不變，綜合BSM、二叉樹和MC模擬，我們認為山河轉(zhuǎn)債合理估值在123-128元。考慮債券余額較小，我們認為市場或會給予一定流動性溢價。
風險提示：
即將進入轉(zhuǎn)股期，實控人持券解禁，或?qū)D(zhuǎn)債價格形成沖擊；
宏觀經(jīng)濟不達預期，行業(yè)政策轉(zhuǎn)向趨嚴，產(chǎn)能釋放進度不及預期等。
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