>> 廣發(fā)證券-債市周思錄之六十八：回眸2023，柳暗花明-231229
| 上傳日期： |
2023/12/30 |
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| 1103KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉郁,黃佳苗 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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報告摘要：
2023年，長端利率先下后上再震蕩，年初觸頂后先下行，直至為降息預(yù)期定價（5月），再到降息落地（6-8月中），而后貨幣政策邊際轉(zhuǎn)緊（8月下半月以后），長端利率上行后進入震蕩階段。短端利率伴隨資金利率收斂-轉(zhuǎn)松-再收斂呈現(xiàn)V型走勢，第一個高點出現(xiàn)在3月上旬，隨后下行至8月中旬見底，第二個高點出現(xiàn)在12月上旬。
2023年主線之一：波瀾起伏的資金面。2023年，資金供給因素對流動性的影響愈發(fā)重要，資金波動的主要來源是銀行負(fù)債缺口的擴大，而影響銀行資產(chǎn)負(fù)債表的主要因素：一是信貸投放，二是政府債供給。一季度銀行信貸投放加快，相應(yīng)減少在回購市場的資金融出，對應(yīng)相對較高的資金利率。而進入二季度，在經(jīng)濟數(shù)據(jù)基數(shù)較低的背景下，信貸投放和政府債發(fā)行均放緩，資金面回歸自發(fā)式平衡狀態(tài)，資金面寬松一直延續(xù)至8月中旬。從8月開始，政府債發(fā)行加快，繳款吸收市場流動性，資金利率再度收斂，DR007中樞開始持續(xù)高于7天逆回購利率。信貸投放和政府債供給節(jié)奏的組合，使得全年資金利率呈現(xiàn)收斂-轉(zhuǎn)松-再收斂的態(tài)勢，因此對于預(yù)期全年資金面的波動，信貸投放和政府債供給節(jié)奏尤為關(guān)鍵。
2023年主線之二：翹首期盼的穩(wěn)增長政策。2023年，經(jīng)濟從年初的強復(fù)蘇預(yù)期，過渡到溫和復(fù)蘇預(yù)期，穩(wěn)增長政策進入醞釀期。7月政治局會議之后，穩(wěn)增長政策逐漸從預(yù)期到落地，這其中有兩條主要線索，一是地產(chǎn)政策，對債市的影響從溫和沖擊到鈍化，反映債市逐漸更加關(guān)注地產(chǎn)政策落地后的實際效果；二是千呼萬喚始出來的財政增量政策。增發(fā)一萬億國債的消息，并沒有轉(zhuǎn)變市場的經(jīng)濟增長預(yù)期，反而使得市場開始博弈配合寬財政的寬貨幣政策，因此對長端利率的沖擊不大，而主要通過供給和流動性沖擊影響短端利率。
2023年主線之三：漸行漸遠(yuǎn)的票息資產(chǎn)。一方面，城投化債催化了弱區(qū)域城投債的極致行情，高票息個券日益稀缺。截至2023年12月29日，共有27個省發(fā)行特殊再融資債用于償還存量債務(wù)，合計金額達(dá)13885億元。隨著地方債置換高票息的城投債，以及市場風(fēng)險偏好的提振，城投高息債將日益稀缺。另一方面，產(chǎn)業(yè)債凈融資缺口擴大，票息水平低于城投債。2023年1-11月，產(chǎn)業(yè)債凈融資為-4088億元，主要由于信貸替代效應(yīng)。目前公用事業(yè)、綜合、非銀金融、交通運輸、采掘、有色金屬等行業(yè)收益率3%以下占比均超過了50%。
核心假設(shè)風(fēng)險。財政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動性出現(xiàn)超預(yù)期變化。
備注：本文數(shù)據(jù)主要來自于Wind、普蘭金服、票交所。
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