>> 華創(chuàng)證券-【債券深度報(bào)告】地方金控平臺(tái)梳理及投資機(jī)會(huì)分析-250930
| 上傳日期： |
2025/9/30 |
大小： |
3349KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南，張晶晶，郝少樺 |
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地方金控平臺(tái)作為地方政府在當(dāng)?shù)赝斗沤鹑谫Y源、支持產(chǎn)融結(jié)合的重要主體，持有眾多金融牌照，下沉地方金融組織，具有復(fù)合性、區(qū)域性的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)特征。當(dāng)前區(qū)域債務(wù)壓力持續(xù)、金融政策環(huán)境收緊，市場(chǎng)關(guān)注度較高。本文從政策環(huán)境、業(yè)務(wù)特征、牌照風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)報(bào)特征等方面對(duì)典型省級(jí)地方金控平臺(tái)展開分析。
地方金控平臺(tái)核心特征：第一，承擔(dān)區(qū)域國有金融資本運(yùn)營管理職責(zé)，整合金融資源，推動(dòng)產(chǎn)融結(jié)合；第二，地方金控往往由地方政府、財(cái)政廳、國資委實(shí)控，其信用風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)營情況與區(qū)域經(jīng)濟(jì)及財(cái)政水平、政府背書意愿及能力深度綁定；第三，業(yè)務(wù)較為“下沉”，持有眾多“7+4”類地方金融組織機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)，且部分金控平臺(tái)投資實(shí)體產(chǎn)業(yè)經(jīng)營情況增加其信用水平不確定性。
政策環(huán)境：地方金控平臺(tái)既受中央監(jiān)管政策約束，也受地方金融組織監(jiān)管政策影響。2023年形成地方金控平臺(tái)受金融監(jiān)管總局各地分局監(jiān)管、“7+4”等地方金融組織受各省政府下設(shè)地方金融監(jiān)督管理局監(jiān)管的格局，2024年《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)地方金融組織監(jiān)管的通知》進(jìn)一步限制地方金融組織總量新增及跨省經(jīng)營，要求清退不合規(guī)機(jī)構(gòu)。
業(yè)務(wù)分類：綜合金融類vs產(chǎn)業(yè)投資類。綜合金融類省級(jí)地方金控一般聚焦金融業(yè)務(wù)布局，業(yè)務(wù)覆蓋銀行、證券、信托等多元金融牌照；產(chǎn)業(yè)投資類省級(jí)地方金控一般主要布局地方產(chǎn)業(yè)，金融業(yè)務(wù)為眾多板塊之一。地方金控平臺(tái)與區(qū)域之間經(jīng)濟(jì)聯(lián)動(dòng)密切，主要體現(xiàn)在地方金控由國資委或財(cái)政控股、在本地投放金融資源支持地方國有企業(yè)、投資產(chǎn)業(yè)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合、作為當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)投資母基金運(yùn)營主體四個(gè)方面。
牌照風(fēng)險(xiǎn)：近半年來省級(jí)金控旗下金融牌照負(fù)面信息主要集中的信托輿情、中小銀行及中小保險(xiǎn)經(jīng)營虧損。需重點(diǎn)關(guān)注信托牌照風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前多家信托公司投資項(xiàng)目違約引發(fā)凈利潤斷崖下跌，同時(shí)形成司法風(fēng)險(xiǎn)傳染鏈被納入被執(zhí)行人名單，公司聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)受損，處于較易產(chǎn)生流動(dòng)性危機(jī)的時(shí)間點(diǎn)，或?qū)鹂啬腹編磔^大的救助壓力。
財(cái)務(wù)特征：以2024年年報(bào)為基礎(chǔ)，對(duì)比30家省級(jí)金控，呈現(xiàn)以下特征：1）資產(chǎn)規(guī)模增速較高，西部地區(qū)偏低，“子強(qiáng)母弱”現(xiàn)象普遍；2）綜合金融類金控整體杠桿率較高，加杠桿趨勢(shì)更明顯，產(chǎn)業(yè)投資類金控半數(shù)壓降杠桿；3）盈利能力承壓，五成金控平臺(tái)凈利潤下滑，貿(mào)易、信托業(yè)務(wù)影響較大；4）現(xiàn)金流量分化明顯且波動(dòng)較大，關(guān)注整體現(xiàn)金凈流出及籌資收縮主體風(fēng)險(xiǎn)。
存量債結(jié)構(gòu)及投資策略：截至2025年6月末，30家發(fā)債省級(jí)金控平臺(tái)存量債券余額4033.97億元，產(chǎn)業(yè)投資類省級(jí)金控存量債券規(guī)模顯著大于綜合金融類金控；剩余期限3年以內(nèi)存量債占比高，近年來中長(zhǎng)期債券發(fā)行占比增加。
1、債市表現(xiàn)：省級(jí)金控平臺(tái)存量債券與同等級(jí)期限的中債中短票曲線相比，綜合金融類超額利差相對(duì)偏高，中西部地區(qū)金融類及產(chǎn)業(yè)類超額利差均較高；與所在省級(jí)發(fā)債主體估值收益率相比，超半數(shù)省級(jí)金控平臺(tái)估值低于省級(jí)發(fā)債主體，市場(chǎng)認(rèn)可度整體較高。
2、投資策略：剩余期限7y年以內(nèi)債券超額利差較為明顯，篩選超額利差位于樣本存量債券前50%、與省級(jí)平臺(tái)利差為正的債券，限定行權(quán)剩余期限1-7年、隱含評(píng)級(jí)AA及以上、2024年報(bào)告凈利潤為正的條件下，得到綜合金融類個(gè)券34只、產(chǎn)業(yè)投資類個(gè)券各30只。
1-3y區(qū)間：廣西金投2y、四川金鼎1y、新疆金投2-3y債券存在一定超額利差，性價(jià)比較高；
4-7y區(qū)間：江西金控4y、新疆金投4-5y河南投資集團(tuán)6-7y、福建投資7y存量債券超額利差及較省級(jí)城投利差均較高，可擇機(jī)配置或采取騎乘策略博取資本利得收益。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)或存在一定偏差、超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
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